涉及的公司与行业 * **公司**：万华化学集团 (Wanhua Chemical Group) [2][12] * **行业**：化学品、大宗商品 (Chemicals, Commodity) [6] 核心观点与论据 * **MDI基本面改善**：近期全球主要MDI生产商（包括万华化学、巴斯夫、陶氏、亨斯迈、科思创）密集发布提价函，万华化学在东南亚、南亚、中东、非洲、土耳其、拉丁美洲等多个地区上调MDI和TDI价格，幅度为每吨200美元至350美元不等 [2] * **石化板块盈利能力有望提升**：公司拥有两套合计220万吨/年产能的乙烯装置，计划提高乙烷作为原料的比例，乙烷制乙烯工艺相比石脑油/LPG具有成本优势，可显著改善石化板块盈利能力 [3] * **2026年展望积极**：预计聚氨酯板块MDI盈利能力将温和改善，主要基于：1) pMDI出口可能回升（对比2025年前11个月同比下降32%）；2) 全球MDI新增产能主要来自万华化学，公司会根据供需情况调整发货节奏，石化板块盈利能力将受益于更高的乙烷原料比例，新材料项目（如磷酸铁锂LFP和聚偏氟乙烯PVDF）进展顺利，资本支出强度较过去几年有所减弱 [4] * **上调目标价与盈利预测**：基于对聚氨酯和石化板块更积极的展望，将2027-2029年每股收益预测上调3-8%，中期资本回报率从13%上调至14%，目标价从84元人民币上调至94元人民币，基于贴现现金流模型的目标价对应2026/2027年预期市盈率分别为19倍和16倍 [5][7] * **投资评级与预期回报**：给予“买入”评级，当前股价77.07元人民币，目标价94元人民币，隐含22.0%的预期股价上涨空间，加上2.4%的预期股息率，预期总回报为24.3% [5][6][11] * **关键财务预测**：预计2025年营收2452.66亿元人民币，2026年增长至2639.40亿元人民币，2025年预期每股收益为4.01元人民币，2026年增长至5.07元人民币，2027年进一步增长至6.02元人民币，息税前利润率预计从2025年的8.1%改善至2026年的9.2%和2027年的10.4% [7][9] * **公司市场地位**：截至2024年底，公司是全球最大的二苯基甲烷二异氰酸酯生产商，拥有全球最大的MDI年产能，达350万吨 [12] 其他重要内容 * **估值方法与风险提示**：目标价基于贴现现金流模型，关键下行风险包括：1) 经济衰退导致MDI需求下降；2) 产能扩张期间主要生产商之间的价格战导致MDI价格大幅下跌；3) 中国石化基本面疲软，导致公司石化利润低于预期；4) 其他主要生产商实现MDI技术突破；5) 新材料领域发展存在不确定性，如技术诀窍、政策和投资环境 [13] * **短期量化评估**：对万华化学的短期（未来6个月）量化评估显示，行业结构、监管环境及近期股价表现预计“无变化”（评分均为3），但下一次公司每股收益更新相比当前市场共识更可能带来“正面惊喜”（评分为4），且未来三个月内“无催化剂”事件 [15] * **财务指标与估值**：截至2025年12月24日，公司市值2420亿元人民币（约合345亿美元），预计2025年普通股股东权益为1030亿元人民币，预计2025年市净率为2.3倍，预计2025年净债务与息税折旧摊销前利润比率为2.3倍 [6][10] * **历史评级与目标价**：自2022年9月以来，UBS对万华化学一直维持“买入”评级，但目标价呈下调趋势，从最高的154元人民币逐步下调至本次报告前的84元人民币，本次报告上调至94元人民币 [31][32]