美国应用软件行业2025年第三季度静默期前调研纪要分析 涉及的行业与公司 * 行业：美国应用软件行业，涵盖自动化与协作、金融与供应链、人力资源软件等多个细分领域[1] * 公司：涉及多家上市公司，包括PEGA、WK、ROP、MNDY、BL、INTA、MANH、OS、OTEX、PAYC、PCTY、DBX、VERX等[1][2][3][4] 核心观点与论据 整体市场环境与AI主题 * 需求背景稳定但不确定，美国政府重新开放带来一些缓解[1][11] * AI产品采用和货币化努力全面展开，投资者关注点转向2026年AI驱动的增长加速故事以及AI光环效应（如支持云迁移活动）[1] * 行业覆盖公司的估值普遍低于软件整体趋势，反映出市场情绪低迷[15] * 分析师最新排名显示，对AI产品推出支持增长加速潜力的公司偏好增加，首选为PEGA、WK和ROP[13] 自动化与协作领域 * AI货币化是该领域最受关注的问题[2] * PEGA被视为相对领导者，其独特的Blueprint策略推动了高效的上市策略和传统应用替换，演示验证了解决方案的稳步改进[2] * MNDY的搜索引擎渠道流量仍然不稳定，而DBX基本未受影响，但对中小企业的购买活动仍存担忧[2] 金融与供应链领域 * 加速云迁移是重点领域，由更广泛的ERP转型努力和AI准备度工作（INTA、MANH、ROP）催化[3] * 该组中几个潜在的增长加速故事面临关于执行力和/或需求背景健康状况的问题[3] * 领导层的增补/更换影响了该组的叙事和潜在执行力（OS、ROP、VERX、WK）[3] 人力资源软件领域 * 投资者情绪因对宏观/AI可能影响中小企业薪资PEPM模型的担忧以及缺乏有意义的直接AI货币化而保持低迷[4] * PCTY在金融和IT领域拥有更广泛的产品范围，执行力更强[4] 目标价与盈利预测调整详情 目标价调整 * MANH：目标价从204美元下调至200美元，原因是收入结构变化（云业务占比更高，许可证/维护业务占比更低）导致利润率降低，以及估值模型滚动至2027年[5][12] * MNDY：目标价从319美元下调至293美元，原因是收入预期降低和外汇（主要是以色列谢克尔兑美元升值）对利润率的阻力[5][12] * INTA：目标价从46美元上调至49美元，基于对账单季节性更好的理解以及更新的估值回归分析[5][12] * OS：目标价从25美元下调至24美元，基于更新的估值回归分析[5][12] * OTEX：目标价从38美元下调至36美元，基于更新的估值环境[5][12] * PAYC：目标价从191美元下调至185美元，基于更新的估值回归分析[5][12] * PCTY：目标价从175美元上调至179美元，基于更新的估值回归分析[5][12] 盈利预测调整 * MANH：调整CY26/CY27收入至11.44亿美元/12.43亿美元（原为11.46亿美元/12.52亿美元），FCF至3.51亿美元/3.91亿美元（原为3.55亿美元/4.00亿美元）[12] * MNDY：调整26/27年收入至14.86亿美元/17.85亿美元（原为14.96亿美元/18.04亿美元），EBIT至2.11亿美元/2.98亿美元（原为2.26亿美元/3.17亿美元）[12] * PAYC：调整估计，主要考虑对26年和27年季度收入时间动态的更新看法，包括考虑每季度的发薪日数量，特别是将收入从4Q26转移到3Q26[12] 各公司具体要点 BlackLine Inc (BL) * 竞争格局：低端市场存在一些AI原生会计软件公司，但尚未能跃升至大型企业市场[18] * 增长前景前移至2027年：第三季度决定将中期增长加速框架前移至2027年实现13%的收入增长（此前为2028年13-16%，2025年指引为7%）[19] * Verity产品套件推出：在BeyondTheBlack会议上宣布的代理产品套件已引起客户初步兴奋[21] * 激进投资者参与：公司强调有责任与投资者接触并听取意见，特别指出独立董事David Henshall的积极参与[22] Dropbox Inc (DBX) * 近期CFO和管理层变动：CFO Tim Regan即将离职，由前Avalara CFO/President Ross Tennenbaum接替[23] * Dash产品预计支持核心留存率：Dash专注于增加更多用户，目标是通过新功能改善核心产品的留存率[24] * 2026年增长空间与利润率：DBX有多个增长杠杆，Dash的势头可能影响利润率[25] * 搜索引擎优化影响：影响不大，因为Dropbox已拥有强大的品牌知名度[27] Intapp Inc (INTA) * 指引保守性：公司选择仅将第一季度超预期部分传递至全年指引，以保持谨慎[28] * 定价模式演变：随时间推移，公司正在增加更多消费元素，并更多地转向基于价值的定价[29] * 更直接的云迁移推动：INTA将AI视为激励客户明年迁移到云端的催化剂[30] * 即将举行的投资者日：INTA将于2026年2月25日举办投资者日[31] Manhattan Associates Inc (MANH) * 2026-2027年续约周期：初始续约交易的提价幅度可能很大，因为累计CPI变化超过20%[33] * 20%以上的云增长前景：MANH重申对2026年20%以上云收入增长的信心[34] * 人员调整与2026年利润率展望：服务人员数量略有下降，销售和营销支出可能增加[35] Monday.Com Ltd (MNDY) * 渠道顶端趋势仍然喜忧参半：谷歌搜索渠道趋势不稳定，影响了中小企业市场[37] * 上市投资：MNDY的总体人员增长在2025年约为30%，2026年应放缓至约20%[38] * 多产品采用：Monday Service通过交叉销售在中端市场取得初步成功[39] * 外汇考虑因素：以色列谢克尔走强将成为明年利润率的阻力，因为约60%的员工在以色列[41] OneStream Inc (OS) * AI产品线建设：AI产品（主要是Sensible套件）已经是订单的重要组成部分，同比增长超过60%[43] * 基于价值的定价转变：OS长期以来一直采用混合定价模式[44] * 指引理念与向临时CFO John Kinzer过渡：OS预计指引将随时间推移变得更加精确[45] Open Text Corp (OTEX) * 加速向云迁移：OTEX重申加速客户向云端迁移的计划，特别是内容业务[47] * 剥离计划：OTEX认为非核心业务（分析、中小企业/消费者网络安全和ADM）约13亿美元的收入是目标剥离规模的合理估计[48] * AI战略：OTEX正致力于更好地整合跨业务部门的AI产品，形成一个单一平台[49] * CEO搜寻更新：OTEX指出候选人池实力强劲[50] Paycom Software Inc (PAYC) * 2026年收入考虑因素：公司倾向于保守指引，特别是EBITDA，以便在投资上保持灵活性[51] * 人员计划与办公室扩建：10月宣布的500人裁员不会对第四季度利润率产生实质性好处[52] * IWant产品推出与货币化：IWant现已100%推广至客户群[54] Paylocity Holding Corp (PCTY) * 宏观与需求：宏观和需求仍然是投资者的热门话题，但没有重大变化[56] * 执行势头：PCTY保持了强劲的执行势头，单位增长在中个位数到高个位数之间[57] * AI货币化：AI方面的采用一直很强劲，AI助手产品的使用量显著增加[58] Pegasystems Inc (PEGA) * Blueprint演示：Pega的生成式AI工作流构建器Blueprint在过去一年中发生了重大变化，目标是使实施速度提高50%[61] * 以Pega Cloud为先导并改进上市执行力：Pega Cloud ACV的近期强劲增长得到了销售重组后更强执行力的支持[62] Roper Technologies Inc (ROP) * 新的AI领导层：新聘用的AI领导Edward Raffaele和Shane Luke将组建一个小团队，负责与投资组合公司合作并支持其AI产品推出[63] * 政府关闭后的Deltek：政府重新开放为Deltek（向政府承包商销售的业务）带来了一些缓解，这是第四季度指引下调约20%的原因[64] * 关税影响：Neptune订单簿合同重新谈判的决定是多种关税累积影响的结果，铜关税（50%）是促使决定增加关税附加费的最后因素[65] Vertex Inc (VERX) * 维持2028年目标：VERX坚持3月投资者日宣布的2028年目标[66] * 当前阻力与平台使用量相关：最近授权扩展和补缴收入方面的阻力都与客户平台使用量低于公司历史水平的相同根本原因有关[67] * 电子发票时间表临近：主要的电子发票授权即将到来，法国于2026年9月开始，德国于2027年1月开始[68] Workiva Inc (WK) * 平台方法引起共鸣：WK向平台销售模式的转变在推动显著的账户扩张方面非常重要[69] * 2026年增长驱动因素与展望：WK为2026年提出了看涨情景，即监管环境正常化，特别是在欧洲，有助于重置可持续发展市场[70] * 定价与包装变更：WK将定价和包装方法的调整视为长期利益（约3-5年）[71] 其他重要内容 估值方法 * 使用加权/优化的40法则指标（70%增长/30% FCF利润率），反映了投资者对增长的更高偏好[15] * 各公司目标价基于更新的估值回归分析，并考虑特定风险因素（如AI叙事风险、绩效营销阻力）进行折扣或溢价调整[12][113][117][121][127][132][136][141] 风险因素 * 普遍提到宏观挑战、竞争加剧、执行风险、定价模式转变（特别是AI对基于席位定价的影响）以及地缘政治风险（如以色列-哈马斯冲突）[114][118][122][125][129][133][138][142] * MNDY被指定为高风险，基于量化筛选，考虑到有限的交易历史和波动的价格走势[114] * INTA的高风险评级基于量化模型，风险包括宏观挑战影响需求和交易周期，以及AI对基于席位模型的潜在阻力[118] 投资策略与评级 * 分析师根据预期总回报和风险给出投资评级（买入、中性、卖出）[183] * 可能包括催化剂观察或短期观点，表示分析师预计股价在特定时期内因一个或多个近期催化剂而上涨或下跌[184][185] * 报告包含历史评级和目标价变化图表，用于监管披露目的[149][153][155][158][161][163][165]