行业投资评级 - 行业评级为强于大市(维持) [9] 核心公司业绩表现 英美烟草(BAT) - 2025年上半年收入120.69亿英镑(同比下降2.2%，剔除汇率影响后增长1.8%)，经营利润50.69亿英镑(同比增长19.1%)，营业利润率提升7.5个百分点至42.0% [1] - 无烟产品消费者达3050万(同比增加140万)，收入16.51亿英镑(占集团总收入18.2%，同比提升0.7个百分点) [2] - 现代口含烟收入4.7亿英镑(同比增长38.1%)，销量50亿支(同比增长42.2%)，市场份额提升4.4个百分点 [2] - 加热烟草收入4.44亿英镑(同比增长0.8%)，销量101亿支(同比增长1.6%) [2] - 雾化电子烟收入7.37亿英镑(同比下降15.3%)，销量2.53亿支(同比下降12.9%) [2] 菲莫国际(PMI) - 2025年上半年收入194亿美元(同比增长6.5%)，营业利润73亿美元(同比增长11.8%)，调整后稀释EPS 3.6美元(同比增长16.1%) [3] - 减害产品出货量879亿件(同比增长13.1%)，消费者4150万人(同比增加500万人) [4] - 加热烟草出货量759亿件(同比增长10.5%)，IQOS用户达3400万人 [4] - 口含烟出货量105亿件(同比增长25.5%)，消费者650万人，美国市场增长超40% [4] - 电子雾化烟出货量15亿件(同比增长超100%)，VEEV用户超100万人 [4] - 减害业务收入81亿美元(同比增长15.1%)，毛利率近70%，Q2收入占比达41%(同比提升2.9个百分点) [5] 区域市场表现 - 日本：IQOS HTU出货量139亿支(同比增3.2%)，市场份额31.7%(提升2.3个百分点) [6] - 欧盟：IQOS HTU出货量60亿支(同比增13.21%)，市场份额10.9%(提升1.2个百分点) [6] - 韩国：IQOS HTU出货量16亿支(同比增12.8%)，市场份额8.9%(提升1.2个百分点) [6] 产品与战略 - 英美烟草下半年将加速推出新品 [1] - 菲莫国际上调全年盈利指引，调整后稀释EPS预计7.43-7.56美元 [6] 建议关注标的 - 雾化产业链：思摩尔国际、金城医药、雾芯科技等 [7] - 烟草供应链：中烟香港、中国波顿、华宝国际等 [7]