26 September 2025 | 11:52AM BRT Equity Research Pulp & Paper: Hard-Softwood Shipments Gap at 7.8mt In the Last 5 Years; Likely to Continue China paper prices are at YTD lows despite pulp price increases and seasonally better demand in 3Q. In our view, this is explained by the recent Chenming ramp up (mostly on graphics) but also ongoing oversupply and limited supply discipline. With average paper utilization rate at below 60% for virgin-based grades, we think recent efforts to re-gain profitability are goin ...

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：纸浆与造纸行业 - **公司**：Suzano SA、Klabin SA、Empresas COPEC SA、Dexco SA、Empresas CMPC SA等 纪要提到的核心观点和论据 市场供需与价格 - **硬木浆**：4月中旬以来对中国纸浆销售停滞，卖家库存累积，最终在500 - 520美元/吨找到流动性，订单清理了大部分库存，买家补充库存但未补货；夏季季节性需求弱，供应因维护停机有限和中国产能提升而增加，负面宏观情绪限制买家补货；认为硬木浆低于500美元/吨不可持续，但需低价促使供应调整；中国FOEX进口硬木浆价格降至528美元/吨，国内转售价格降至499 - 515美元/吨[2][3][4] - **软木浆**：价格承压，虽过去几年大幅停产但仍降至700美元出头，使大部分现金成本曲线处于亏损，预计供应将很快做出反应；中国FOEX进口软木浆价格降至734美元/吨，国内转售价格升至654 - 748美元/吨[3][4] - **绒毛浆**：4月价格环比上涨20美元/吨，预计因关税影响将维持高位，可能促使“替代”绒毛浆生产商进入市场；绒毛浆与NBSK价差短期内预计维持在300美元/吨以上，2025年下半年下降；中国市场产能增加，云南新增100ktpa，可能投资500ktpa新厂，华泰纸业日照500ktpa项目获批但可能仅增加200ktpa[10] - **溶解木浆（DWP）**：4月价格环比下降50美元/吨，因宏观/关税不确定性、终端纺织品价格下降、聚酯和棉花价格下跌影响粘胶短纤（VSF）价格，进而影响DWP；供应因美国生产商未受关税影响且DWP - BHKP价差有吸引力而保持韧性；RGE集团山东600ktpa莱赛尔工厂推进，首条150ktpa生产线预计2025年底或2026年上半年投产[12][13] 进出口情况 - **纸张**：3月中国纸张净出口环比增长19%，同比下降2%，达到521kt，年初至今累计增长7%；出口是纸张市场供应过剩的部分解决方案，预计贸易壁垒增加前出口量将保持强劲[15] - **纸浆**：4月中国纸浆进口环比下降14%，同比下降10%，2025年初至今累计增长4%，总量达190万吨，主要因硬木浆进口下降12%，软木浆进口下降8%；3月拉丁美洲纸浆发货强劲，预计5 - 6月进口量将增加[18] - **木片**：4月中国木片进口环比下降33%，同比下降38%，2025年初至今累计下降16%，主要与晨鸣减产和部分用国内廉价木片替代有关[20] 区域市场动态 - **欧洲**：瑞典港口罢工影响港口运营，若持续可能影响瑞典纸浆和纸张的运输/进口[22] - **拉丁美洲**：2025年4月巴西瓦楞纸箱发货量同比下降4%，环比下降2%，年初至今累计发货量130万吨，同比下降1%[23] 公司评级与指标 - **评级**：对Suzano SA、Klabin SA、Empresas COPEC SA评级为中性，对Dexco SA、Empresas CMPC SA评级为买入[26] - **指标**：给出各公司目标价格、市值、EV/EBITDA、FCF收益率、股息收益率、净债务/EBITDA等指标及2025 - 2026年预测值[26] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **研究方法与工具**：介绍了GS Factor Profile（计算股票增长、财务回报、估值倍数和综合指标）、M&A Rank（评估公司被收购概率）、Quantum（高盛专有数据库）等研究方法和工具[30][33][34] - **合规与披露**：详细说明了各种合规和披露信息，包括分析师认证、评级定义、投资银行关系、监管披露、不同地区法律要求的额外披露等[28][36][44] - **研究服务与传播**：研究报告同时向所有客户通过电子方式发布，不同客户服务水平可能因多种因素而异，部分研究内容可能不向客户重新分发或提供给第三方聚合器[66][68]

Suzano (SUZ) - 公司主营桉木浆和纸张生产 持有Zacks Rank 1(强力买入)评级 [1] - 过去60天Zacks一致预期当年盈利上调7_8% [1] - 市盈率4_28倍 显著低于行业平均10_80倍 [1] - 价值评分达到A级 [1] The ODP Corporation (ODP) - 公司为中小企业提供商业服务_产品及数字化工作场所技术解决方案 持有Zacks Rank 1评级 [2] - 过去60天Zacks一致预期当年盈利上调9% [2] - 市盈率6_17倍 大幅低于行业平均29_90倍 [2] - 价值评分达到A级 [2] Great Lakes Dredge & Dock (GLDD) - 公司为美国最大疏浚服务商 业务包括航道维护_填海造地及海岸修复 持有Zacks Rank 1评级 [3] - 过去60天Zacks一致预期当年盈利上调34_8% [3][4] - 市盈率11_57倍 明显低于行业平均22_30倍 [4] - 价值评分达到A级 [4]