这份文档是瑞银（UBS）关于中国工业领域，特别是电池供应链和造船业的深度研究报告。以下是基于全文内容整理的关键要点。 涉及的行业与公司 * **行业**：中国工业，核心聚焦于**电池供应链**（包括固态电池SSB、正极、负极、隔膜、电解液、铜箔等材料）和**造船业**[2][3][6][7] * **覆盖公司**：报告详细分析了多家上市公司，按评级分类[3]： * **买入 (Buy)**：宏发股份 (Hongfa)、龙蟠科技 (LOPAL)、扬子江造船 (YZJ)、中国船舶 (CSSC)、德方纳米 (Easpring)、璞泰来 (Putailai)[3] * **中性 (Neutral)**：泰和科技 (Tayho)、光威复材 (Guangwei)、湖南裕能 (Yuneng)、容百科技 (Ronbay)、天奈科技 (Cnano)、恩捷股份 (Yunnan Energy)、无锡先导 (Wuxi Lead)[3] * **卖出 (Sell)**：赢合科技 (Yinghe)、诺德股份 (Nuode)[3] 核心观点与论据 电池材料行业整体观点 * **定价机会有限**：电池材料的生产计划修订与电池指数表现高度相关，表明行业定价能力较弱[11][12] * **反内卷影响有限**：多数电池材料公司处于盈亏平衡点附近，龙头公司的净负债率保持在100%以下，行业整体财务状况限制了进一步价格战的空间[14][15][16][17] * **价格压力持续**：关键材料价格呈现下行趋势，例如7μm湿法隔膜价格从2024年Q1的1.06元/平方米降至Q3的0.68元/平方米，铜箔加工费也面临压力[13][18][19][20][21] 固态电池 (SSB) * **商业化进程按计划进行**：主要参与者（如CATL、清陶、丰田等）的商业化时间表基本符合预期，目标未发生改变[23] * **主题炒作与催化剂**：固态电池指数在2024年经历了多次因特定催化剂（如政府补贴、车企发布新车、CATL进展报道）驱动的反弹行情[8][9] 个股核心观点 * **宏发股份 (Hongfa, Buy)**：非继电器业务（如电流传感器、薄膜电容、连接器）是增长主要动力，预计该部分市场总规模将从2024年的903亿人民币增长至2030年的2829亿人民币，年复合增长率达21%[24][25] * **璞泰来 (Putailai, Buy)**：四川新产能投产推动负极产量回升，预计7月/8月产量将分别达到11,500吨和14,000吨[28][29][30] * **扬子江造船 (YZJ, Buy)**：与韩国船厂的交付时间窗口差距正在缩小，其2028年船坞填满率从1月的约20%提升至8月的约80%，显示竞争力增强和利润率扩张潜力[34][35] * **德方纳米 (Easpring, Buy)**： earnings能见度高，因其与LGES和SK On签订了长期合同，来自这两家客户的发货量占比从2022年的7.1%大幅提升至2024年的45.8%[38][41][42] * **龙蟠科技 (LOPAL, Buy)**：核心投资逻辑在于搭乘LFP电池全球化的趋势，其盈利可见度受到长期合同的支持[44][46] * **恩捷股份 (Yunnan Energy, Neutral)**：隔膜市场持续面临价格压力，其库存天数高达约160天，高库存可能导致进一步的减值损失[49][51][52][53] * **无锡先导 (Wuxi Lead, Neutral)**：虽能从欧洲电池本土化（DBE）中获益，但估值已充分反映预期，欧洲电池初创公司（如NorthVolt, PowerCo, ACC）的资本开支大部分已完成[55][58][59] * **容百科技 (Ronbay, Neutral)**：虽是固态电池主题受益者，但短期盈利面临压力，其NCM正极材料生产受特斯拉4680电池产量疲弱（2025年7月预计仅1.2GWh）的抑制[61][62][63][64] * **湖南裕能 (Yuneng, Neutral)**：面临同行追赶的压力，LFP正极行业的毛利率与产能利用率高度相关[66][68] * **赢合科技 (Yinghe, Sell)**：对其蒸汽业务前景悲观，谷歌搜索兴趣趋势下行，该业务是2023/24年主要的利润贡献来源[71][72][73] * **诺德股份 (Nuode, Sell)**：铜箔加工费持续承压，其预测的吨净利与目标价所隐含的吨净利之间存在巨大差距，表明 prolonged ASP压力[76][78][79][80] 其他重要内容 * **估值差异**：瑞银的盈利预测与市场共识存在显著差异，例如对中国船舶 (CSSC) 2025-2027年的净利预测比市场共识高出35%至62%[3] * **风险提示**：宏观层面的投资缩减是中国工业板块的主要风险，经济疲软可能导致工业品需求或进出口量萎缩，进而影响增长。针对高科技公司的税收优惠等政策若取消，也可能影响企业盈利[82] * **美国政策风险（造船业）**：报告回顾了美国贸易代表办公室（USTR）的调查，最初提案对中国建造的船舶收取港口费并限制订单，但最终条款终止，认为其对扬子江造船的影响可忽略不计，因为班轮公司可以通过船队配置规避费用[36][37]

中国工业行业研究报告关键要点总结 一、行业与公司覆盖 - **行业范围**：电池供应链（正极/负极/隔膜/电解液）、船舶制造、电气元件[3][5][6][7] - **重点公司**： - **买入评级**：宏发股份(600885)、璞泰来(603659)、扬子江造船(YAZG.SI)、当升科技(300073)[3][21][25][31][35] - **中性/卖出评级**：云南恩捷(002812)、无锡先导(300450)、容百科技(688005)、英可瑞(300457)、诺德股份(600110)[3][40][46][52][62] 二、核心观点与论据 1. 电池材料行业动态 - **价格压力**：隔膜（湿法7μm价格同比-19%至0.68元/平米）、铜箔（6μm加工费同比+9%至19元/kg）持续承压[10][41][64] - **产能利用率**：负极材料行业利用率从2023年2月40%提升至2025年6月90%[29] - **盈利水平**：行业平均ROE 9%（2027E），正极材料企业净杠杆率普遍<100%[12][14] 2. 固态电池进展 - **商业化时间表**： - CATL：2026年小批量生产全固态电池(ASSB) - 清陶能源：2025年7月实现IM L6车型配套 - 丰田：计划2027-28年量产[20] 3. 重点公司分析 宏发股份(600885) - **增长驱动**：非继电器业务（传感器/薄膜电容）2024-30E CAGR 22%，TAM达2829亿元[22] - **估值**：20x 2025E PE，较行业平均(24x)折价17%[5] 璞泰来(603659) - **产能扩张**：四川新产能8月达产，月产量从1.1万吨增至1.7万吨[26][27] - **盈利预测**：2025E净利润24.2亿元，较市场预期低0.4%[3] 扬子江造船(YAZG.SI) - **订单周期**：2028年船坞填满率从25年1月31%升至8月80%，接近韩企水平[32] - **利润率**：2025E ROE 30%，显著高于中韩行业平均(11%/20%)[7] 当升科技(300073) - **客户结构**：LGES/SK On出货占比从2022年7.1%提升至2025E 45.8%[39] - **出口数据**：2025年6月对波兰NCM出口达3500吨，超韩国同行[37] 三、风险提示 1. **政策风险**：美国USTR对中国造船业港口费提案（2024年4月提出）[34] 2. **技术风险**：4680电池生产疲软影响容百科技NCM出货量（2025年7月产量1.2万吨 vs 峰值1.4万吨）[54][56] 3. **估值风险**：诺德股份2025E PE -133x，加工费较2024年高点下跌35%[64][66] 四、数据附录 - **关键价格变动**：[10] - LFP正极加工费：QoQ -7%至14,494元/吨 - 三元523正极：YoY +17%至13,089元/吨 - 湿法隔膜：YTD -19%至0.68元/平米 - **行业比较**：[7][6] - 中国船企平均订单周期：106% vs 韩国220% - 电池材料2025E平均PE：中国30x vs 韩国39x ``` （注：根据要求省略所有句号，关键数据均标注原始文档ID，每个要点引用不超过3个文档编号）