报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 关税对经济的影响时间受关税实际实施和谈判结果影响 [4] - 贸易谈判通常需数年，近期谈判结果可能是框架协议或狭义协议，7月和8月或为谈判重要节点 [8] - 预计政府会推迟7月9日关税截止日期，基础情景是关税总体稳定，若预测错误可能因市场高估政府提高关税的顾虑 [11] - 贸易谈判结果在与美国存在贸易逆差的国家可能更具争议性 [14] - 双边谈判如何融入替代关税框架是重要结果，最终关税水平不确定，影响经济预测 [16] - 国家和部门关税的混合使双边谈判和经济影响难以预测，存在时间权衡 [27] - 关税实施的不确定性导致难以预测其对经济数据的影响，模型预测通胀和增长受关税影响有时间滞后 [30] 根据相关目录分别进行总结 贸易谈判时间线 - 一系列关税截止日期临近，7月聚焦与美国、日本、印度、墨西哥和加拿大等国的谈判，8月转向中国，同时进行的贸易谈判速度和广度史无前例，结果难以预测 [9] 基础预期与风险 - 预计政府会推迟7月9日截止日期，基础情景是关税总体稳定，若预测错误可能因市场高估政府提高关税的顾虑 [11] - 选民未察觉关税负面影响，政府可能认为提高关税政治风险小；关税经济影响未在硬数据中体现；软数据反弹可能使政府认为提高关税经济风险小；标普500反弹，利率稳定，政府可能认为提高关税市场风险小 [13] 英国协议案例 - 英国与美国的贸易协议是框架协议，范围狭窄，由行政命令颁布，英国是美国少数有商品贸易顺差的国家，该案例对预测其他国家谈判结果参考价值有限 [12] 关税框架与不确定性 - 双边谈判如何融入替代关税框架是重要结果，最终关税水平取决于国家和部门的最终关税，目前存在诸多不确定因素 [16] - 国家和部门关税的过渡是谈判结果的关键焦点，Section 232关税在贸易关系中可能具有优先地位，其实施时间长但法律框架更清晰 [21][27] 历史经验与案例 - 自由贸易协定谈判通常需数年，美国以往谈判平均耗时3年，程序和法律问题仍待解决 [22] - 2018 - 19年中美关税谈判持续超18个月，经历多轮加征关税和报复，最终达成第一阶段贸易协议 [26] 关税实施与影响 - 关税实施的不确定性导致难以预测其对经济数据的影响，模型预测通胀约需四个月、增长可能需八个月才能完全体现关税影响 [30] - 美国进口关税可能6月才完全实施，4月官方关税率约6%，通胀传导延迟可能是技术原因 [31] 企业决策与成本分配 - 企业在确定关税成本分配前需要更多信息，关税持续时间的不确定性给企业决策带来挑战，明确关税相关问题有助于确定全球供应链成本分配 [34]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 中国处于通缩周期，财政政策以基础设施等供给侧措施为主，消费刺激不足，需求刺激政策待加强，预计政策仍以供给为中心 [4][5][8] - 美国关税和限制移民或导致经济放缓和通胀上升，关税对通胀的影响约需三个月显现，预计未来两次通胀数据将呈上升趋势，且认为美联储今年不会降息 [9][10] - 欧洲市场对财政刺激的预期过高，德国国防和基础设施支出的实际投资可能滞后于目标，若政府按计划支出，可能存在更多上行风险 [8][15] 根据相关目录分别进行总结 中国经济情况 - 中国处于通缩周期，当前产能过剩与2015 - 2017年不同，更分散，包括高科技企业，减少过剩产能可能影响出口 [4] - 消费刺激约450亿美元，在18万亿美元的经济中效果不足，政策制定者传统上更重视资本支出而非消费刺激 [5] - 预计中国政策刺激仍以供给为中心 [8] 美国经济情况 - 美国政府征收关税和限制移民或导致经济放缓和通胀上升，但目前CPI数据中关税影响不明显，预计未来两次通胀数据将呈上升趋势 [9] - 采购经理人指数（PMI）产出价格与核心通胀有一定历史相关性，支持通胀上升观点，但时间不确定，认为美联储今年不会降息 [10] 欧洲经济情况 - 市场对欧洲财政刺激预期过高，德国2029年核心和非核心国防支出预计占GDP的3.2%，低于政府计划的3.5%，基础设施支出预计增长缓慢 [15] - 若德国政府按计划支出，可能存在更多上行风险 [15] 其他信息 - 提供截至2025年6月27日的各国宏观经济数据预测 [16][17] - 列举全球各地的关键经济研究报告 [21][22][23]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 关税并非零和博弈，美国进口商已开始支付关税且规模可观，这使分析师看好美国国债、看空美元 [1][8] - 关税对美国企业利润和经济增长有负面影响，经济风险偏向下行，建议做多美国国债、做空美元 [26][30] 根据相关目录分别进行总结 关税影响分析 - 6月年化关税收入达3270亿美元，占1Q25名义GDP的1.1%，相当于2024年企业所得税的65%、预扣个人/FICA税的10%、非预扣个人税的32% [12][16][17] - 若企业承担全部关税，1Q25利润率将从13.8%降至11.7%，低于15年移动平均的12.2% [26] - 航空公司客运量5月较2024年5月下降1.7%，经济风险偏向下行 [30] 各策略观点 美国利率策略 - 建议买入1m10y vs. 6m10y波动率，维持0QU5看涨蝶式期权，关注经济数据而非股市 [35][37][38] G10外汇策略 - 预计USD/CAD今年下跌，但加元可能跑输其他G10货币，量化并排名G10货币与贸易条件的关系 [44][45][36] 欧元区利率策略 - 荷兰养老金改革将导致久期大幅缩减，分析债券和衍生品交易可能性及市场影响 [42] - 提出德国互换利差长期公允价值模型，认为当前利差过窄，未来可能走阔 [47] 英国利率策略 - 提出英国互换利差长期公允价值框架，认为短期和中期利差便宜，长期利差略贵 [55] 日本利率策略 - 维持对10年期日本国债的多头头寸，对长期国债持谨慎态度 [46] 央行观点 英国央行（BoE） - 维持利率不变，三位成员投票降息，预计8月降息 [57][59] 挪威央行（Norges Bank） - 意外降息25个基点，开启降息周期，预计今年再降息两次 [58] 美联储（FOMC） - 维持观望态度，预计今年通胀上升，今年维持利率不变 [61] 日本央行（BoJ） - 决定从2026年4月起放缓日本国债购买缩减步伐，认为关税负面影响下半年显现 [62] G10货币观点 - 看空美元兑欧元、日元等货币，看多欧元、日元，对英镑、瑞郎等持中性态度 [64][65][66] 交易策略 - 包括RX/UB ASW陡峭化、做多希腊国债等多种交易策略，并分析了各策略的入场水平、日期、理由和风险 [76][77][78]

行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [1][4][7] 核心观点 - 财政前置政策持续发力 6月制造业PMI环比上升0.2个百分点至49.7 主要受新订单(50.2)和生产(51.0)指标拉动 其中消费品和基础材料领域表现突出 建筑业PMI环比上升1.8个百分点至52.8 反映消费以旧换新和基建资本开支的政策效果 [2][6][7] - 出口动能正在减弱 新出口订单指数仅微升0.2个百分点至47.7 仍显著低于加征关税前水平 6月前三周集装箱吞吐量数据也显示对其他地区出口放缓 [3][7] - 预计实际GDP增速将从二季度的5%放缓至三季度的4.5% 主因对美出口前置效应消退及累计关税影响 考虑到二季度增长强劲 7月下旬政治局会议可能不会出台强力刺激 若经济数据持续疲软2-3个月 可能在三四季度之交推出0.5-1万亿元补充财政刺激 [4][7] PMI数据分解 - 制造业PMI分项中 新订单(30%权重)和生产(25%权重)是主要拉动项 分别达50.2和51.0 但就业指标(20%权重)持续低于荣枯线(47.9) [6] - 价格指标显示PPI通缩持续 6月环比-0.3%(5月-0.4%) 同比-3.4%(5月-3.3%) [7] - 非制造业PMI中 建筑业(52.8)显著强于服务业(50.1) 反映政策支持力度差异 [6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 中国经济二季度表现稳健但势头减弱，秋季可能出台刺激政策，各领域呈现不同态势，包括零售、出口、房地产、建筑等，同时推进“5R”再通胀战略，人民币国际化面临挑战与机遇，香港房地产市场有望好转 [1][2][3] 各部分总结 政策展望 - 深度结构性改革是持续再通胀的关键，未来几周可能使用政策性金融工具补充基建项目种子资金，7月政治局会议基调可能谨慎，三季度末和四季度初预计出台5000亿 - 1万亿元补充预算 [3] - 结构性改革包括社会福利改革、债务重组、财政和国企治理改革以及重振私营部门信心 [3] 零售销售 - 6月上半月汽车和家电销售强劲，可能是需求前置，但非以旧换新计划内的消费品销售低迷 [5][7] 出口情况 - 6月出口可能进一步放缓，尽管对美航运有所反弹，但整体集装箱吞吐量在6月大幅下滑 [10][12] 房地产市场 - 住房市场持续低迷，二手房销售在6月进一步走弱，主要税收收入和土地销售未达预算，社保支出远高于预算 [15][20] - 香港住宅市场在七年后有望好转，房价可能已触底，主要驱动因素包括CCL滞后于恒生指数、工资增长提高购房能力、土地供应减少和额外印花税取消、低利率和正利差 [42][44] 建筑活动 - 建筑活动疲软，螺纹钢和水泥需求低迷 [21][23] “5R”再通胀战略 - 进展缓慢且不均衡，包括再通胀、再平衡、重组、改革和重振等方面，各方面有不同的预期进展和政策措施 [26] 人民币国际化 - 香港和美国出台了关于稳定币的法案，稳定币短期内可能强化美元主导地位，同时介绍了内地 - 香港支付连接的相关情况以及人民币跨境结算的路线图 [27][28][33] - 人民币在全球外汇储备中的份额在过去三年下滑，主要是由于投资者对中国3D挑战的担忧增加 [37]

报告行业投资评级 - 建议全球股票等权重配置，超配美国股票 [9] 报告的核心观点 - 美国风险和无风险资产相对全球其他地区仍具吸引力，美国股票盈利修正广度优于其他地区，是偏好美国股票的主要原因之一 [9] - 未来12个月美元持续疲软仍是市场展望的核心主题，预计美元因利率和经济增长向同行收敛而继续走弱，政策不确定性增加强化了这一观点，投资者关注外汇对冲，丹麦央行数据显示丹麦保险公司和养老基金4月持有的美国资产对冲比率增加5个百分点 [10] 投资流动情况 股票市场 - 理柏全球股票ETF和共同基金周度数据显示，国际投资者在解放日之后的几周和5月大部分时间是美国股票净买家，但今年以来购买速度较2024年放缓，不过仍远高于2021 - 2023年同期，同时美国投资者是净卖家，表明他们正在从美国股票重新配置资产 [3] - 美国财政部TIC数据显示外国需求放缓，但没有显著净卖出 [3] - 日本财务省数据显示2025年日本净买入的美国股票比TIC数据显示的更多 [3] - 全球股票基金区域配置方面，美国股票在全球股票基金投资组合中的权重下降，与非美国股票权重增加大致成比例，但这并不等同于美国股票净流出，美国股票投资组合权重下降与股票基准权重变化一致，反映美国在基准中占比略降，没有证据支持外国投资者从美国股票重新配置资产的说法 [4] 债券市场 - 美国债券基金净资金流入为正，但速度慢于一年前，非美国债券基金净资金流入下滑，美国和非美国债券基金资金流入在4月底触底后反弹，TIC数据显示外国投资者总体仍是美国债券净买家，没有证据表明美国债券有大量资金流出 [5][8] 本周关注经济数据 6月30日（周一） - 预计日本5月工业生产月增3.6%、年增1.2% [12] - 预计日本5月新屋开工年化总数为74万套 [13] - 预计中国6月制造业PMI升至49.7 [13] - 预计德国6月整体CPI通胀年率升至2.35% [13][14] - 预计美国达拉斯联储制造业指数维持在48.5 [15] 7月1日（周二） - 预计日本央行6月短观调查中大型制造业企业景气判断指数微降至+11，大型非制造业企业商业前景微降至+33，大型企业所有行业资本支出计划2025财年增长10.6% [16] - 预计日本6月消费者信心指数为33.2 [17] - 预计欧元区6月整体通胀年率升至2.1%，核心通胀稳定在2.3% [17] - 预计美国6月制造业ISM指数维持在48.5，建筑支出月降0.2%，4月职位空缺从3月的720万升至739.1万，预计汽车销售大幅放缓，年销售率为1500万辆，为过去一年最慢 [18][19] 7月2日（周三） - ADP数据对美国官方劳工统计局私营部门就业人数估计不是有用的逐月指标 [20] - 预计波兰央行维持利率不变，但为9月降息留门 [20] 7月3日（周四） - 预计美国6月新增非农就业人数14万，私营部门就业人数增加12万，失业率维持在4.2%，平均时薪月增0.3%、年增3.9% [21] - 预计美国5月商品贸易逆差扩大100亿美元，整体贸易平衡类似恶化 [21][22] - 预计美国新申领失业救济人数变化不大，持续申领失业救济人数部分逆转 [23] 7月4日（周五） - 预计日本5月实际家庭消费支出年增1.4% [24] - 预计德国5月制造业订单月降0.3% [24]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 境内客户对中国近期增长前景不再那么悲观，降低了宽松预期，对美国债务可持续性和美元更加担忧，预计人民币兑美元升值，认为中国股市和人民币有上行空间，重大价格变动需宏观催化剂，三季度是中国市场重要窗口期 [1] 根据相关目录分别进行总结 1. 对中国近期增长前景不再那么悲观，但对增量政策宽松更持怀疑态度 - 与4月下旬相比，境内客户对中国近期增长前景不再那么悲观，因宏观数据比预期更有韧性，且中国在贸易谈判中展现出一定议价能力 [2] - 客户认为上半年出口和制造业投资高于市场预期，房地产市场和物价通胀弱于预期，上半年实际GDP增长可能降低近期大幅政策刺激的紧迫性，但下半年仍需进一步财政扩张 [2] 2. 对中美关税路径和未来关系信心不足 - 在贸易谈判截止日期前，境内客户对潜在结果信心不足，认为回到4月极端情景可能性较小，但中美达成协议可能复杂且不会很快完成，因涉及诸多非贸易相关问题 [3][8] - 客户对当前美国对中国约39%的有效关税今年维持现状的假设基本无异议，但关注关税影响何时及多大程度被中美经济感受到，以及两国如何应对超预期影响 [8] 3. 出口、消费、通胀和房地产行业 - 境内客户认为中国2024年和2025年初的强劲出口不可持续，但下半年及以后出口可能比担忧的更有韧性 [9] - 客户认为中国房地产行业和PPI通缩没有快速解决方案，虽下行空间变小，但需更多政策努力和时间才能显著改善 [9] - 部分客户指出旅游和客运流量良好，但消费降级下物价低迷、高档餐厅冷清，还对汽车行业“价格战”、美团和京东竞争、“公务禁酒令”及部分地区消费品以旧换新项目资金短缺表示担忧 [9] - 2025年通胀预测略低于共识（CPI：0.0%；PPI： -2.4%），基线假设一线城市房价2026年下半年企稳，PPI同比通胀2027年转正 [9] 4. 增量宽松的潜在触发因素 - 几乎所有客户预计中国下半年（尤其是四季度）实际GDP同比增速将放缓，但对这是否足以触发重大政策抵消信心不足 [10] - 其他潜在触发因素包括中美紧张局势迅速升级、青年失业率急剧上升、房价下跌和信贷风险增加、耐用品销售同比增长暴跌 [10] - 客户提到一些潜在的促增长和市场友好政策措施可能未被充分定价，如为多子女家庭提供长期全国性财政补贴、向受关税影响的企业和家庭提供更多转移支付、完善社会保障网、为消费品以旧换新和设备升级项目提供额外预算外资金 [10] 5. 人民币和中国利率 - 与两个月前相比，境内客户更担忧美国政府债务可持续性，预计美元进一步贬值，因此同意人民币兑美元进一步升值的预测（高盛预测美元兑人民币汇率3/6/12个月分别为7.1/7.0/6.9） [11][12] - 央行5月“双降”后，境内客户预计进一步货币宽松，但认为步伐将是渐进的，且财政扩张（尤其是需求端）对振兴中国经济比货币宽松更重要 [12] - 多数境内客户预计中国利率将长期维持在低位，中美利差将保持较大，还对香港银行同业拆借利率近期大幅下降和香港市场充裕的流动性状况感兴趣 [12] 6. 与境外客户的差异 - 境外投资者更关注7月政治局会议潜在信号和中国政策制定者如何使经济向消费再平衡，境内投资者更强调稳定房地产行业、缓解PPI通缩、重建信心和提高地方政策执行激励的政策措施 [13] - “公务禁酒令”和加强“八项规定”执行增加了境内投资者对消费复苏和政策宽松措施执行效率的担忧 [13] - 境内和境外投资者都认为中国股市和人民币（兑美元）上行空间大于下行空间，认为重大价格变动需宏观催化剂，视三季度为中国市场重要窗口期 [13]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 不要被标普500指数的历史新高分散注意力，股市在预示衰退方面表现不佳，投资者应关注经济数据而非股市 [1][11] - 未来一周美国劳动力市场数据对美国利率市场至关重要，可能引发收益率曲线变陡和国债收益率下降 [18] - 建议利用国债收益率因额外关税公告而上涨的机会，增加长期期限交易和收益率曲线变陡交易 [41] 根据相关目录分别进行总结 股市与衰退的关系 - 在15次衰退中的4次（27%），股市在衰退开始当月或之后达到峰值；在股市在衰退开始前达到峰值的11次衰退中的7次（64%），衰退开始时市场交易价格在衰退前高点的5%以内；在股市在衰退开始前达到峰值的11次衰退中的4次（36%），市场仅在衰退开始前2个月达到峰值 [6][21] 美国劳动力市场数据 - 劳工统计局将发布5月JOLTS数据，LinkUp的职位空缺数据暗示存在下行风险；经济学家预计6月总就业人数增长14万，这与近期失业率数据显示的情况不符 [30][32] 美国财政状况 - 过去3个月，现金流赤字因税收收入增加、关税收入增加和政府支出减少而大幅下降；美国财政部在过去3个月向银行系统注入的现金净额远低于去年同期 [19][29] 关税相关情况 - 特朗普关于关税的推文引发美国国债收益率上涨，建议利用国债收益率因额外关税公告而上涨的机会，增加长期期限交易和收益率曲线变陡交易 [40][41] 交易建议 - 交易建议包括进入10年期美国国债SOFR掉期利差多头、维持美国国债5年期多头、维持FVU5多头、维持美国国债3s30s收益率曲线变陡交易、维持期限SOFR 1y1y对5y5y曲线变陡交易和维持0QU5 96.75/97/97.25看涨蝶式期权多头 [41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 随着以色列与伊朗冲突缓和，美元疲软主题将强化 需关注美国非农就业数据和特朗普贸易/非贸易政策 [5] - 亚洲外汇方面 提高做空美元/新台币的信心至4/5 上调做多欧元/印度卢比的目标至103 维持做多美元/港元等操作 [5] - G10外汇方面 维持做多欧元/英镑等交易 重点转向美国劳动力市场数据 [5] - 亚洲利率方面 对支付5年期中国无本金交割利率互换有高信心 维持支付10年期香港与美国利差等操作 [5] 根据相关目录分别进行总结 外汇市场关注要点 - 关注6月非农就业数据、特朗普“大美丽法案”和关税截止日期对欧元/美元走势的影响 [1] - 美国对伊朗的针对性行动及局势迅速缓和支持做空美元立场 年初以来导致美元走弱的因素大多仍在 [3] 顶级外汇和利率交易 | 国家 | 交易 | 基点变动（从开始） | 基点变动（从当前） | 目标 | 时间线 | 信心（当前/之前） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | | 做空美元/新台币 | 290 | 710 | 27.0 | 7月中旬 | 4 (3) | | | 做多欧元/英镑 | 120 | 260 | 0.8750 | 10月底 | 4 (3) | | | 做多欧元/印度卢比 | 420 | 300 | 103 | 7月底 | 4 (3) | | | 做多12个月美元/港元 | 33 | 617点 | | 2026年3月30日 | 4 (3) | | | 支付9月国际货币市场5年期中国无本金交割利率互换 | 2 | | 1.65% | 7月底 | 4 (3) | [2] 亚洲外汇策略 - 台湾 提高做空美元/新台币的信心至4/5 目标7月中旬达到27.0 新台币因出口商抛售等因素升值 未来仍有升值空间 [9] - 韩国 维持做空美元/韩元的信心在4/5 目标7月14日达到1300 预计美元走软 外国股市资金流入有望持续等因素支持韩元表现 [10] - 印度 上调做多欧元/印度卢比的目标至103 维持4/5的高信心 预计印度央行继续积累外汇储备 贸易谈判脆弱等因素支持该交易 [11][12] - 香港 维持做多美元/港元的高信心 目标到期时达到7.80 以及做多3x12M美元/港元利差 目标8月11日获得约330点收益 香港金融管理局开始撤回港元流动性 预计美元/港元将继续测试上限 [13] - 中国 维持做空人民币兑一篮子货币（欧元、澳元、韩元）的信心在3/5 目标7月底获得4.0%的回报 境内美元需求高 宏观面临逆风 国际收支动态面临下行压力 [14] - 新加坡 维持做空新加坡元名义有效汇率的信心在3/5 目标7月底获得1%的收益 预计新加坡金融管理局7月可能进一步降低坡元名义有效汇率斜率 [15][16] G10外汇策略 - 日元 原油价格“冲击”消退 关注当地发展 维持做空美元/日元的建议 目标9月底达到136 [18][19] - 欧元 通胀粘性可能支撑夏季表现 维持做多欧元/英镑 预计欧元/美元夏季将进一步上涨 欧元区通胀数据显示粘性 限制欧洲央行鸽派冲动 [20] - 瑞郎 通缩可能持续 关注瑞士央行外汇干预 瑞士央行6月仅降息25个基点至0% 预计6月CPI仍为通缩 关税担忧可能在7月9日再次升温 [21] - 澳元 全球情绪改善和美元疲软支持澳元 适度看好澳元 预计7月、8月和11月各降息25个基点 关注5月零售销售数据 [22] - 纽元 中东局势稳定和油价下跌支持做多纽元/加元 目标9月底达到0.8520 信心为3/5 [23] 亚洲利率策略 - 中国 维持对支付5年期和2s5s陡峭化的高信心 预计下半年市场对刺激措施的预期将增加 中美会谈降低关税风险 债券供应可能维持高位 前端利率可能受限 [25] - 印度 维持接收2年期印度无本金交割利率互换的头寸 预计印度卢比利率将在窄幅区间波动 印度央行本周进行了可变利率逆回购拍卖 提高了MIBOR/WACR利率 未来行动取决于其目标 [26] - 韩国 退出支付9月国际货币市场5年期无本金交割利率互换 预计韩国利率将表现不佳 但目前市场定价已反映部分因素 等待关键数据后重新评估 [27] - 香港 维持支付10年期香港与美国利差的适度信心 香港金融管理局开始干预后 预计美元抛售可能持续数月 企业对冲或政府债券发行增加可能对长期香港利率互换造成压力 [28][29] - 泰国 降低支付泰铢10年期利率的信心 泰国央行本周维持政策利率不变 预计8月会议也将维持不变 前端定价相对较低 长期端受到全球走势和政治头条的压力 [30] - 澳大利亚 收益率本周下跌 但落后于美国利率反弹 考虑重新审视做多10年期澳大利亚国债与做空美国10年期国债的交易 喜欢接收澳大利亚2s5s10s蝶式价差 [31] 汇率和利率预测 - 全球外汇预测给出了各主要货币在不同时间点的预测值 [37] - 利率预测给出了各主要国家10年期国债收益率在不同时间点的预测值 [36]

纪要涉及的行业或者公司 涉及中国宏观经济、进出口贸易、消费、房地产、金融等行业，未提及具体公司 纪要提到的核心观点和论据 - **宏观经济增长** - 2024年中国实现“约5%”增长目标，超半数增长由出口及出口相关制造业投资贡献[7] - 中期至长期对中国实际GDP增长持谨慎态度，因面临人口、债务和去风险3D挑战，但AI快速应用及生产率提升带来一定上行风险[9] - 预计2025年中国实际GDP增长4.6%，略高于市场共识；通胀预测低于共识，CPI为0.0%，PPI为 -2.4%[10] - **进出口贸易** - 美国对中国商品加征的高关税将拖累中国实际GDP增长，但对其他国家出口增长可部分抵消，预计2025年出口量持平（2024年为 +13%）[10] - 美国对中国的有效关税税率大幅下降，对GDP增长的拖累减小；美国对中国进口依赖度远高于中国对美国的进口依赖度[16][19] - 5月中国对美国名义出口进一步暴跌，对其他经济体出口回升；前置和转口贸易有助于稳定中国出口增长；“中国价格”远低于全球竞争对手；除美国外，多数国家对中国商品的关税集中在少数行业[22][25][28][31] - **消费与就业** - 消费品以旧换新计划推动了零售销售增长，但汽车应用放缓和近期资金缺口对该计划构成潜在下行风险[40][43] - 今年劳动力市场疲软，消费者信心低迷；AI应用已对部分行业就业产生负面影响[48][51] - **房地产市场** - 房地产市场再度疲软，中国房地产行业实现稳定仍需漫长过程，新房需求将维持在低位[54][57][61] - **货币政策与财政政策** - 预计2025年财政赤字扩大2.4个百分点，社会融资总量增长提高1.5个百分点至9.5%，四季度进一步下调存款准备金率和政策利率，人民币兑美元升值[10] - 中国人民银行认为进一步货币政策宽松的效果和空间比以前更有限[67] - 政策宽松措施有利于科技和“高质量增长”，固定资产投资增长可能因更多政策支持而适度上升，但政策实施效果仍面临挑战[76][79][82] - **宏观催化剂** - 2025年有一系列宏观事件可能影响中国市场，如美国关税暂停到期、GDP数据发布、峰会、政治局会议等[89] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2023年中国政府债务达166万亿元人民币（占GDP的131%）[85] - 报告分析师对报告观点准确性负责，且报告受多地区法规约束，有相关披露要求[95][97][99] - 高盛在全球多地有研究产品分发实体，研究服务水平因客户而异，研究报告通过电子方式同时向所有客户发布[105][118][120]