这份文档是高盛（Goldman Sachs）发布的第72号全球策略报告，题为《后现代周期与投资方向》。以下是对其内容的详细总结： 涉及的行业与公司 * 报告从宏观市场周期角度分析全球权益市场，不针对特定单一公司[1] * 广泛涉及科技行业（特别是人工智能AI相关）[6][125][136] 国防与航空航天业[69] 公用事业与基础设施[149][153] 银行与金融业[161] 以及制造业[142] * 区域市场分析聚焦美国 欧洲 日本 中国及其他新兴市场[45][80][127][136] 核心观点与论据 **市场进入后现代周期 (The Postmodern Cycle)** * 权益市场同时呈现周期性模式和长期趋势 自二战以来经历了三个长期的"超级周期"（1945-1968 1982-2000 2009-2022）每个周期后都伴随漫长的回报低迷期[6][8] * 当前市场估值和利润率已处于高位 利率下行空间有限 因此绝对回报可能较低 但阿尔法机会增加 赢家与输家之间的差距在行业内外都在扩大[6][39] **与前几个超级周期的关键差异** * 估值起点高：以往结构性牛市始于低估值 而当前信贷和债券市场估值已处于高位[39][40] * 利率与资本成本更高：过去两个周期利率趋势性下降 但后疫情时代通胀和期限溢价上升 政府债务水平推高长期利率 难以重现过去的持续降息[39][53][57] * 全球化逆转：贸易增长放缓 关税趋势上升 世界贸易增长放缓[39][88] * 政府债务高企：更高的国防 基础设施支出和人口老龄化推高政府债务水平 支持长期利率和资本成本上升趋势[39][63][68] * 利润率压力：更高的关税 公司税 利息支出以及劳动力和能源成本可能制约总体利润率[39][92] **新的投资主题与机遇** * 技术仍是强大增长引擎：AI驱动创新 但其潜力愈发依赖于基础设施升级 为成长型和价值型公司中的数字及实物资产创造机会[6][36][125] * 资本支出超级周期：AI的潜力实现需要快速有意义的物理基础设施升级 加上国防支出增加 脱碳和电气化趋势 正看到新的资本支出超级周期[39][149] * 地理 行业和因子多元化：在这个"自选组合"市场中 分散化投资可能带来回报 阿尔法机会改善[6][159] * 赢家与输家差距扩大：新技术可能扩大相对赢家和输家之间的差距 投资机会集更加多元化[39][106] 其他重要但可能被忽略的内容 **具体数据与百分比变化** * 美股估值：美股市盈率高于20倍（剔除"瑰丽七雄"后） 而世界其他地区市盈率低于15倍[45] * 利率变化：美联储在2004年6月至2006年8月间将利率从1%上调至5.25%[23] 全球负收益债券比例从本十年初的超过四分之一暴跌[53][56] * 政府债务：美国国债利息支出占GDP比例上升[78] 全球军事开支占GDP比例自1970年代以来呈下降趋势但近期预计回升[71] * 行业表现：自2010年至2022年 美国科技股相对欧洲银行股表现出显著超额回报 但最近三年（2022年后）欧洲银行股表现优于美国大型科技股[164][165][166] * 资本支出："瑰丽七雄"2025年资本支出预计达约4600亿美元 是ChatGPT发布前（约1670亿美元）的2倍多[128][129] * 欧洲投资缺口：欧洲公司的增长投资比率（增长性资本支出+研发 / 现金流）为26% 远低于美国的43%[137][138] * 人口结构：全球生育率从1950年的5降至约2.2 德国意大利日本韩国等国的生育率远低于更替水平[73] **潜在风险** * 高集中度风险：美国市场集中度处于历史高位 前十大股票在标普500指数中的权重增加[131] 虽然不一定是不可持续的泡沫 但增加了特定股票风险[135] * 债务可持续性：政府债务利息成本上升可能导致政府在支出削减 增税和财政拖累之间做出更复杂的权衡 可能拖累总体企业利润[76] * 地缘政治与供应链：新冠疫情暴露了供应链脆弱性 鼓励多元化布局和本地化生产[88] 美国有效关税税率达到一个世纪以来的最高水平[89][90] **区域与市场比较** * 美国例外主义：美股表现卓越主要由科技行业非凡的利润增长驱动 其ROE（21.2%）显著高于世界其他地区（如欧洲13.3% 日本9.7%）[50][51][124] * 欧洲机遇：欧洲在技术投资上落后于美国 但预计在国防 电网（未来十年需2万亿欧元投资）和技术替代方面会有追赶性投资[136][139][141][153] * 中国影响：中国制造业进口渗透率在发达市场持续上升 但其庞大的经济规模 补贴和成本优势对其它出口型新兴市场和欧洲构成挑战[80][82][90]

诉讼背景 - 律师事务所Robbins Geller代表在2024年1月23日至2025年7月21日期间购买或收购洛克希德马丁公司证券的购买者提起集体诉讼 案件编号25-cv-06197 指控违反1934年证券交易法 [1] - 诉讼指控公司在整个类别期间做出虚假和/或误导性陈述和/或未能披露相关信息 [3] 指控内容 - 洛克希德马丁缺乏有效的内部控制 涉及风险调整合同和风险调整利润预订率的报告 [3] - 公司缺乏有效程序来对项目需求 技术复杂性 进度和风险进行合理准确的全面审查 [3] - 洛克希德马丁夸大了其在成本 质量和进度方面履行合同承诺的能力 [3] - 因此 公司很可能报告重大损失 [3] 损失事件与股价影响 - 2024年10月22日公司宣布在航空业务部门的机密项目上确认8000万美元损失 原因是实现项目目标的成本高于预期 股价下跌超过6% [4] - 2025年1月28日公司宣布在航空与导弹和火控业务部门的机密项目上记录17亿美元税前损失 其中航空项目损失5.55亿美元 股价下跌超过9% [5] - 2025年7月22日公司披露额外记录16亿美元税前损失 其中航空机密项目损失9.5亿美元 加拿大海上直升机项目损失5.7亿美元 股价下跌近11% [6] 公司业务 - 洛克希德马丁是一家航空航天和国防公司 从事技术系统 产品和服务的研究 设计 开发 制造 集成和维护 [2]

诉讼背景 - 律师事务所Levi & Korsinsky于2025年9月2日对洛克希德·马丁公司提起集体诉讼证券诉讼 [1] - 诉讼针对2024年1月23日至2025年7月21日期间因涉嫌证券欺诈而遭受损失的投资者 [1] 指控内容 - 公司缺乏关于风险调整合同的有效内部控制 包括风险调整利润记账率的报告 [2] - 公司缺乏有效程序来准确全面审查项目需求、技术复杂性、时间表和风险 [2] - 公司夸大了其在成本、质量和进度方面履行合同承诺的能力 [2] - 因此公司很可能报告重大损失 [2] - 公司关于业务、运营和前景的正面陈述存在重大误导性且缺乏合理依据 [2] 诉讼程序 - 受损投资者可在2025年9月26日前申请担任首席原告 [3] - 集体成员可能无需支付自付费用即可获得补偿 [3] 律师事务所资质 - 过去20年为受损股东追回数亿美元资金 [4] - 拥有70多名员工的专业团队 [4] - 连续七年被ISS证券集体诉讼服务评为美国前50大证券诉讼律师事务所之一 [4]

行业政策与战略合作 - 公司于8月28日在俄克拉荷马城飞机生产设施举办高级别圆桌会议 美国航空航天工业协会（AIA）及国会领导人参与讨论行业政策优先事项 [1] - 会议凸显政策制定者与行业直接沟通的意愿 旨在制定强化美国航空航天能力的有效政策 [2] - 众议院拨款委员会主席Cole强调持续国会资金支持是该行业优先事项 认为这是对美国经济和安全的关键投资 [2] 生产制造能力 - 俄克拉荷马城无人机制造设施全面运营 拥有两条主要无人机系统量产线及第三条系统原型生产线 [2] - 该设施生产XQ-58A Valkyrie高性能协作战斗无人机 具备高亚音速远程飞行能力 与多个国防部客户存在合约 [2] - 同时生产MQM-178 Firejet无人机系统 自2019年4月起量产 每月/每年保持高产量 含靶机与战术系统配置 [2] - 公司年产量约150架高性能喷气动力战术与靶机无人机系统 具备快速提升年产量的基础设施与供应链能力 [3] 技术产品体系 - 公司专注国防、国家安全与商业市场 涵盖虚拟化卫星地面系统、无人机系统、高超声速飞行器及火箭系统 [4][5] - 产品线包括指挥控制软件、遥测跟踪系统、无人机推进系统、导弹、巡飞弹、超音速系统及太空发射系统 [5] - 涉及C5ISR与微波电子产品 覆盖雷达、导弹防御、空间系统及反无人机领域 并开发虚拟现实训练系统 [5] 商业模式与战略定位 - 采用内部资金研发投入模式 快速开发并部署客户关键任务解决方案 强调可负担性技术应用 [4] - 通过成熟领先技术降低成本与风险 实现首次市场化与低成本大规模制造 成为行业创新颠覆者 [4] - 根据概率评估选择作为主承包商或与大型系统集成商合作 优先投资可控的高胜率项目机会 [4][5]

公司产品进展 - 公司研发的飞行汽车Model A已与两家机场签约并开始试运营[1] - Model A采用无外露螺旋桨设计 配备四个车轮和球形车舱 造型贴合传统汽车[1] - 车辆具备垂直/水平起飞能力 可搭载两人 满电状态下水平飞行距离达177公里 地面行驶距离达322公里[1] - 产品售价为30万美元（约合人民币214.3万元）[1] 公司研发历程 - 公司已致力于飞行汽车研发约十年 2017年向投资人蒂姆・德雷珀展示原型机[4] - 获得Draper Associates提供的300万美元种子资金[4] - 获得SpaceX的投资支持[6] 产品规划 - 公司正在研发第二代飞行汽车Model Z 预计起售价35000美元（约25万元人民币）[6] - Model Z计划于2035年正式发布[6]

波音公司防务业务表现 - 防务、太空与安全（BDS）部门在2025年第二季度创造66亿美元收入 占公司总销售额近三分之一[1] - 该部门收入同比增长10% 未交付订单金额从2024年底的640亿美元和上一季度的616亿美元跃升至740亿美元[2] - 强劲订单需求来自美国国防部、NASA及国际客户 保障长期收入可见性[2] 行业增长驱动因素 - 地缘政治紧张局势加剧 美国及盟国防务预算增加 商业发射服务扩张 天基系统在国家安全领域应用增长[3] - 部门通过技术创新和运营改进提升绩效 重点稳定固定价格开发项目并加强成本控制[4] - MQ-25黄貂鱼无人加油机正在进行地面测试 首架工程开发模型预计2025年底前首飞[4] 同业公司订单对比 - 洛克希德·马丁截至2025年6月29日未交付订单达1665亿美元 其中38%预计12个月内转化为收入 64%在24个月内转化[7] - 诺斯罗普·格鲁曼截至2025年6月30日未交付订单达897亿美元 其中40%预计12个月内转化为收入 65%在24个月内转化[8] 股价与估值表现 - 波音股价过去一年上涨35.1% 超越行业11.2%的增长率[9] - 公司远期12个月市销率为1.91倍 低于行业平均的2.33倍[11]

实景三维技术应用 - 实景三维技术运用遥感、大数据、云计算、智能感知等现代技术创建与现实场景高度一致的三维模型 为智慧城市建设、城市管理和应急救援提供三维空间底图 [2] - 自然资源部启动实景三维中国建设 目标2025年底初步建成 为数字中国、数字政府和数字经济提供三维空间定位框架和分析基础 [2] - 浦口区采用"多源数据融合+精细建模"方式构建三维时空数字底座 实现模型数据体量压缩70%和加载速度提升5倍 [3] 低空经济产业发展 - 浦口区作为江苏省未来产业（低空经济）先行集聚发展试点 依托全国首批民用无人驾驶航空试验区空域优势发展低空经济 [2] - 技术成果已纳入民航行业标准征求意见稿 并在深圳、苏州、扬州、芜湖等10余个城市推广应用 [6] - 浦口区已集聚低空经济上下游企业50余家 涵盖低空制造、保障、运营和综合服务等多个领域 [6] 技术创新突破 - 创新提出低空空域多层级结构要素数字化表征方法 将空域划分为多粒度、多层级离散单元并赋予统一标识 [3] - 开发航线路线规划算法自动划设飞行航线 生成无冲突数字化飞行路径 实现飞行计划统一管理 [3] - 采用航迹预测和空域容量动态预测技术 实时监测飞行器状态并识别碰撞、禁飞区入侵等运行风险 [4] 应用场景拓展 - 实景三维技术应用涵盖22大类100余种场景 包括灾害防治、智慧安防、国土规划、生态保护和在线旅游等 [5] - 浦口区开拓20余个特色应用场景包括跨江低空物流、血液运输和环境监测 规划航线50余条 累计飞行突破120万公里 [6] - 血液运输效率提升50% 跨江低空物流效率提升80% 相比传统方式有显著改进 [6] 南京项目成果 - 《实景三维助力南京低空经济产业建设》入选2025年实景三维数据赋能高质量发展创新应用典型案例 是南京市唯一入选项目 [1] - 重构南京低空服务管理平台 实现空域功能分区智能化管理和服务体系立体化升级 [6] - 融合北斗高精定位服务实时监测无人机航迹 有效遏制"黑飞"现象 构建低空飞行安全防控体系 [6]

核心观点 - Nukkleus与Mandragola成立战略合资企业 专注于民用和国防航空基础设施现代化 同时投资以色列航空航天与国防技术前沿初创公司[1] 合资企业战略定位 - 合资企业将专注于商业和国防导向的基础设施现代化[1] - 该倡议顺应欧洲地缘政治紧张局势 特别是波罗的海国家因俄乌战争重新调整国防优先事项[2] - 全球飞机维修、大修和翻新(MRO)市场2024年价值1100亿美元 预计到2034年将扩大至1240亿美元[2] 业务布局与设施建设 - 计划在波罗的海地区和以色列建立先进制造区 支持民用和国防航空需求[3] - 将与地区合作伙伴合作 在里加开发符合北约标准的物流枢纽[3] - 建设专门设施提供许可MRO服务、飞机现代化、转售和租赁业务[3] 技术投资与治理结构 - 合作将识别并资助以色列早期技术公司 重点聚焦可集成到航空和国防运营中的创新技术[4] - 由五人董事会领导 咨询委员会包括战略经验丰富的航空专业人士 含两名前以色列空军飞行员[4] 公司战略协同 - 合资企业遵循Nukkleus最近与BladeRanger(TASE: BLRN)达成的分销协议及对Star 26 Capital Inc的待定收购 反映公司持续向航空航天与国防行业转型[5] - 新合资企业将作为Nukkleus欧洲航空和国防业务的基石 为未来增长提供坚实基础[5] 管理层战略视角 - 合资符合Nukkleus在战略领域(特别是A&D领域)发展高影响力业务的使命 结合航空专业知识、运营效率和区域洞察力构建服务平台[6] - Mandragola首席执行官强调合资汇聚了航空行业关系、技术生态系统连接和资本市场专业知识 创造传统航空和新兴技术领域重大机遇[6] 公司背景与业务模式 - Nukkleus(NASDAQ: NUKK)专注于收购和扩展国防、航空航天和先进制造领域的关键任务供应商 目标为构成美国、以色列和欧洲国家安全基础设施工业骨干的二三级公司[7] - 通过专有资本模型整合运营能力、财务纪律和长期愿景 支持双重用途创新和弹性供应链[7] - 组合方法结合有机增长与纪律性并购 实现转型规模并定位Nukkleus于21世纪国防工业战略核心[8] - Mandragola是以色列领先的商业发展和投资公司 专注于技术商业化、战略伙伴关系和资本市场 通过与ArrivAir II LLC的合作拥有航空行业强大关系[9][10] - 特别专注于网络安全、通信、企业软件、国防技术和航空解决方案领域的创新技术与全球市场连接[10]

集体诉讼通知 - 格罗斯律师事务所向洛克希德马丁公司股东发布集体诉讼通知 涉及在2024年1月23日至2025年7月21日期间购入公司股票的投资者 [1][3] - 诉讼指控公司在上述期间发布重大虚假或误导性陈述 未披露内部控制缺陷及合同风险评估失实问题 [3] - 股东参与截止日期为2025年9月26日 无需承担参与诉讼的任何费用 [4] 指控内容 - 公司缺乏对风险调整合同的有效内部控制 包括风险调整利润记账率的报告存在缺陷 [3] - 缺乏有效程序来准确审查项目需求、技术复杂性、进度安排和风险因素 [3] - 夸大其履行合同承诺的能力 涉及成本控制、质量标准和交付进度等方面 [3] - 前述问题导致公司可能报告重大亏损 使管理层关于业务运营的正面陈述存在重大误导性 [3] 律所资质说明 - 格罗斯律师事务所为全国公认的集体诉讼律所 专注于保护因欺诈和非法商业行为遭受损失的投资者权益 [5] - 致力于确保企业遵守负责任商业准则 代表因公司虚假陈述导致股价人为膨胀而受损的投资者追索损失 [5]

公司概况 * Astronics Corp (ATRO) 是一家航空航天和测试系统公司 市值略高于10亿美元 交易价格接近52周高点[1][4] * 公司拥有两类股票结构 B类股拥有10票投票权 普通股拥有1票投票权 机构持股和内部持股比例均较高[4] * 公司业务分为两大板块 航空航天业务占90% 测试系统业务占10%[5] 业务细分与市场分布 * 航空航天业务主要市场为商业航空航天(占比最大) 国防和政府市场(占最近12个月销售额20%) 通用航空(8%)[6] * 公司通过四大战略重点领域开展业务 机载娱乐与连接(占业务50%) 飞机照明 关键飞行电气电源 测试系统业务[9][10][12][13][15] * 机载娱乐与连接业务覆盖全球200家航空公司 在座椅电源系统市场占据90%以上份额 实际份额远高于90%[18][19] * 飞机照明业务覆盖所有类型飞机(军用 商业 私人) 涉及驾驶舱 客舱和外部照明 是全球最大的航空航天照明公司[11][12] * 关键飞行电气电源业务专注于小型飞机市场 包括军用 商务喷气机和电动垂直起降飞行器(eVTOL) 技术优势包括电子断路器和高压可靠性起动发电机[24][25] * 测试系统业务包括军用和政府机构的无线电测试(8000万美元业务规模)以及地铁系统测试[34][35] 财务表现与运营数据 * 第二季度销售额达到2.047亿美元 其中航空航天板块贡献1.936亿美元 创该板块记录[39] * 测试板块因大众交通合同成本调整产生640万美元负面销售额影响[39] * 季度订单量为1.77亿美元 订单时间分布不均 但需求保持强劲[40] * 积压订单达6.45亿美元 大部分可在12个月内交付[41] * 过去12个月收入8.23亿美元 基本恢复至疫情前水平(疫情前年化收入8亿美元时积压订单超4亿美元)[41][42] * GAAP毛利润5280万美元 受EAC调整影响690万美元 航空航天板块重组费用580万美元[42][43] * 调整后毛利润率为29.2%[43] * 调整后净收入增加650万美元至1370万美元 每股收益0.38美元[45] * 调整后EBITDA增长25.5%至2540万美元 占销售额12.4%[45] * 第二季度产生1300万美元运营现金流[46] * 支付2200万美元英国专利诉讼和解金 上半年支付1300万美元所得税[46] * 2025年资本支出预期提高至4000-5000万美元[47] * 第二季度末总流动性1.91亿美元 包括1.78亿美元信贷额度和1300万美元现金[48] 重要项目与增长驱动 * FLRAA项目(未来远程突击飞机)为美国陆军开发 与贝尔直升机合作 公司提供整个电气系统[29][30] * 预计生产2000架飞机 单机价值量约100万美元 预计2029-2030年投入生产[31][56] * 开发项目价值9000万美元 目前完成度约20% 将持续至2026年并可能延至2027年初[56] * 波音737月产量当前38架 计划申请增至42架 长期目标82架 公司单机价值量约20万美元[60][61] * 波音787计划从低个位数增至两位数产量[62] * 空客窄体飞机产量从50余架增至80架 A350宽体飞机从低个位数增至两位数产量[63] * 收入增长对利润的边际贡献率为40%-50%[64] 风险与挑战 * 关税未缓解情况下对业务影响约2000万美元 其中50%来自马来西亚 25%来自中国(含稀土磁体) 25%来自加拿大和墨西哥[50][51][52] * 稀土磁体供应链问题 主要用于高端飞机座椅电机 正研究替代材料和重新设计选项[53][54][55] * 测试业务中的大众交通合同遇到困难 第二季度进行重大EAC调整 预计2026年或2027年初完成[38][39] * 地铁测试市场面临挑战 因远程工作趋势导致客流量和融资下降[36][37] 供应链与运营 * 供应链状况大幅改善 接近疫情前水平[66] * 公司有能力满足波音和空客增产需求[65] * 马来西亚生产的产品可转移地点 但当前关税政策不稳定[50] 其他重要信息 * 公司产品涉及多种飞机平台 包括F-35战斗机 波音737/777 空客A220等[20][22][32] * 军用测试项目包括海军4000万美元五年期项目和陆军2亿美元四到五年期项目[34] * 地铁测试项目包括纽约和亚特兰大项目 为公司在该市场的首批项目[36][38]