行业与公司 * 纪要涉及大中华区消费行业 涵盖UBS覆盖的73家公司[2] * 重点公司包括永辉超市、泡泡玛特、老铺黄金、古茗、安踏、农夫山泉、华润啤酒、燕京啤酒、海底捞、百威亚太、牧原股份、温氏股份、贵州茅台、五粮液、汾酒、泸州老窖、洋河股份、水井坊、伊利股份、蒙牛乳业、中国飞鹤、海天味业、颐海国际、涪陵榨菜、安井食品、绝味食品、卫龙美味、中国宠物食品、中宠股份、RLX、思摩尔国际、周大福、李宁、特步、美的集团、海尔智家、石头科技等[2][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][18][19][20][21] 核心观点与论据 整体业绩与盈利预测修正 * H125行业加权平均收入同比增长11% 净利润同比增长12% 但净利润增速较Q125的16%有所放缓[2] * 73家公司中37家获正面EPS修正 36家遭负面EPS修正 正面修正占比从Q1财季的60%降至51% 但仍高于H124的41% 显示盈利分化加剧[2] * 新消费公司（如永辉超市、老铺黄金、泡泡玛特、古茗、安踏、石头科技）引领正面EPS修正 其中永辉超市因潜在2026年扭亏预期获未来12个月最大EPS上调[2] * 多数必选消费公司（白酒、调味品）和家电公司因需求复苏放缓、竞争加剧及补贴退坡而表现不佳[2] * MSCI中国指数年内回报达30% MSCI中国可选消费指数年内回报22% 受新消费公司韧性需求和盈利势头支撑 MSCI中国必选消费指数回报19% 受整体需求疲软拖累[2] 子行业表现与展望 **农业** * H125生猪价格同比基本稳定 生产成本因生产率改善而下行 牧原和温氏业绩符合预期 受益于成本效率[7] * 牧原继续削减母猪产能 温氏Q2暂停新增母猪产能 反映行业聚焦提升质量的战略[7] * 牧原将H125股息支付率提升至47.5%（2024年为42.4%）[7] * 牧原目标年底成本降至11元/公斤[7] **白酒** * Q225白酒行业出现明显分化 收入、净利润和订单量整体大幅下滑[8] * 高端板块展现韧性 贵州茅台收入/净利润同比增7%/5% 毛利率90% 五粮液增0.1%/-7.6% 汾酒增0.4%/-14%[8] * 泸州老窖和古井贡酒收入/净利润同比分别降8%/11%和14%/12%[8] * 水井坊收入降31% 净亏损扩大 洋河收入/净利润降44%/63%[8] * 渠道去库存和产品结构降级驱动盈利下滑 尤其次高端板块[8] * 预计行业从Q425起潜在复苏 因政府相关实体禁酒压力缓解带来渠道补库存[8] * 长期仍面临人口结构和消费行为变化带来的结构性下行压力[8] **啤酒** * H125燕京啤酒、青岛啤酒、华润啤酒收入/净利润同比增+6%/+45%、+2%/+7%、+1%/+23% 受益于高端产品增长（如青岛啤酒、U8、喜力）及渠道执行力提升[9] * 百威亚太Q225收入/标准化EBITDA同比降3.9%/4.5% 因中国即饮渠道需求持续疲软及运营去杠杆[9] * 重庆啤酒Q225收入/净利润同比降2%/13% 因产品结构降级导致ASP下行[9] * 预计百威亚太继续在中国推动非即饮渠道高端化 并看好H225韩国啤酒需求上行空间[9] **饮料** * 现制茶饮连锁如蜜雪冰城和古茗H125业绩大幅超预期 收入强劲增长+39%和+41% 由门店扩张和同店销售增长（部分受益外卖补贴）驱动[10] * 展望H225 品类扩张（尤其咖啡）将成为关键增长驱动 帮助品牌拓宽用户基础 门店扩张仍是战略重点 蜜雪冰城推进幸运咖布局[10] * 包装饮料仍面临激烈竞争 农夫山泉收入增+16% 毛利率因低基数和有利原材料成本扩至60%[10] * 中国食品收入增+8% 由汽水和能量饮料驱动[10] * 华润饮料收入/净利润降十几% 毛利率因竞争加剧、产品结构不利及销售费用高企而收缩[10] * 预计功能饮料仍是增长领域 但包装饮料面临结构性逆风 因现制茶饮连锁激进扩张及竞争加剧压制利润率[10] **调味品与冷冻食品** * Q225行业受消费疲软（尤其2B渠道）挑战 导致主要企业Q2销售低迷[11] * 有利原材料价格转化为多数公司毛利率扩张 但基本被显著更高的销售营销费用和费用率抵消[11] * 覆盖公司中仅海天味业H125业绩超预期 颐海国际符合预期 涪陵榨菜/仲景食品/安井食品不及预期[11] * 展望H225 预计整体需求无显著改善 因餐饮消费仍疲软（部分因禁酒）[11] * 颐海国际为最看好标的 因预计H225第三方2B及海外业务增长加速[11] **乳制品** * H125液态奶销售仍承压 因消费者需求低迷[12] * 婴儿奶粉显现复苏迹象 受新生儿数量回升和行业整合支撑[12] * 原奶价格保持低位 帮助扩大毛利率但亦加剧行业竞争压力[12] * H125蒙牛业绩符合预期 伊利小幅超预期[12] * 两家公司液态奶销售下滑 奶粉和冰淇淋板块录得同比增长[12] * 伊利婴儿奶粉市占率排名第一 实现双位数增长[12] * 两家公司营业利润率因原奶成本下降和更 disciplined 费用管理而扩张[12] * 伊利指引全年销售低个位数增长及9%净利润率[12] * 蒙牛预计销售中高个位数下滑 2025年营业利润率持平[12] **其他食品（方便面、包装肉制品、零食）** * H125食品公司表现分化[13] * 方便面板块 统一业绩超预期 收入韧性增长且利润率扩张 康师傅符合预期 销售因提价后份额流失而下滑 但利润因饮料业务原材料价格有利而体面增长[13] * Q325预计两家公司饮料业务面临竞争加剧压力 但利润率状况仍具韧性[13] * 包装肉制品板块 万洲国际/双汇发展业绩均超预期 美国业务持续强劲且国内业务环比改善[13] * 零食板块 卫龙美味业绩超预期 蔬菜制品强劲增长且成本控制严格 绝味食品不及预期 因销售加速下滑及运营费用率扩大而承压[13] * 板块内最看好万洲国际和卫龙美味[13] **宠物食品** * Q225国内宠物食品市场维持强劲增长势头 由消费升级和养宠渗透率提升驱动[14] * 海外销售因关税相关逆风而放缓[14] * 中宠股份和乖宝宠物Q2销售均超预期 受自有品牌强劲增长及海外表现超预期支撑[14] * 两家公司国内销售均实现40%同比增速 且毛利率扩张 由品牌认知度提升、快速产品创新和针对性营销策略支撑[14] * 高端化对利润率改善贡献显著[14] * 海外市场 中宠股份表现优于乖宝 受益于其海外制造布局扩张[14] * 为 mitigating 关税风险 两家公司H225将出口美国的产品从中国转移至东南亚[14] * 中宠股份通过扩大产能和在墨西哥建新厂进一步强化北美布局[14] * 两家公司指引H225国内销售继续强劲增长30-40%[14] * 海外市场 中宠因全球布局扩张保持信心 乖宝因持续关税担忧而态度更谨慎[14] **新型烟草** * Q225RLX（收入/净利润同比+40%/+60%）和思摩尔（H125收入/净利润同比+18%/-28%）雾化产品收入强劲增长 受益于全球监管有利[15] * 认为RLX将继续受益于国内外监管顺风 且收购Totally Wicked未来将对海外收入贡献更大[15] * 预计思摩尔H225雾化收入在美国执法加强背景下增长 但短期盈利能力可能受更高研发费用压制[15] * 将持续关注Hilo9月在日本全国推广后的表现[15] **餐饮** * 谨慎消费和O2O补贴导致餐饮表现分化 达势股份和小菜园超预期 百胜中国（运营效率驱动利润率扩张 资本支出指引下调）符合预期 海底捞毛利率（新品牌和外卖业务潜力）不及预期 九毛九不及预期[16] * 外卖业务曝光度高且管理能力强的 mass-market 品牌普遍 outperformed[16] * 达势股份因 overhead 运营杠杆超预期[16] * 管理层按市场成熟度提供门店销售表现数据 显示新市场高基数 回应市场对Q2整体同店销售转负的担忧[16] * 投资者对公司增长故事积极但担忧宏观不确定性和股票低流动性[16][17] * 认为 long-only 投资者普遍比对冲基金更积极[17] **食品零售** * O2O补贴和门店改造加剧竞争[18] * O2O普及导致更少消费者从头做饭[18] * 认为大卖场因门店数较少而受损更多 这降低了其线上能见度和外卖覆盖区域[18] * 高鑫零售管理层分享三年改造计划并强调公司高股息支付[18] * 投资者对董事长分享的 disciplined 计划和展望感到鼓舞 尽管公司面临外卖竞争的短期压力[18] * 永辉超市Q2亏损符合预期 预计2025年因投资和门店改造临时关闭导致同比亏损加深 但看到2026年扭亏潜力[18] **专业零售** * 泡泡玛特和名创优品Q2业绩均超预期 因利润率更高[19] * 泡泡玛特管理层对净利润率指引、新产品品类（mini Labubu）和毛绒玩具产能急剧提升的评论带来正面 surprise[19] * 名创优品评论Q3同店销售因低基数和 vinyl 毛绒玩具品类强劲需求而在中美加速[19] **运动服饰** * 李宁和安踏业绩超预期 特步符合预期[20] * 但安踏管理层评论Q3销售趋势更弱 导致指引下调[20] * 户外品牌Q3需求仍非常强劲 全年指引上调[20] **珠宝** * 老铺黄金市场预期自7月因毛利率担忧而下调 H1业绩符合下调后预期[21] * 股息政策鼓舞人心 但市场质疑其现金紧张下的 rationale[21] * 认为8月25日产品价格约12%的提价可能不足以抵消毛利率压力 尤其考虑过去一周金价上涨[21] * 周大福6月财季销售符合预期 估计7月和8月同店销售为正[21] * 管理层维持全年中个位数同店销售增长、低中个位数同比收入增长及FY26营业利润率同比降60-100基点的指引[21] 其他重要内容 宏观环境与政策 * 2025年7月中国社会消费品零售总额同比增长4.0% 较2024年7月的2.7%加速[3] * 7月餐饮收入同比增长1.1% 低于一年前的3.0% 反映外卖补贴将需求从堂食转移的影响[3] * 不过度担忧补贴潜在退坡 因餐饮和现制饮料连锁继续通过门店和品类扩张驱动增长 同时增强自身线上渠道能力以拓宽客户触达和改善流量[3] * 自7月以来中国政府推出支持政策提振消费 预计为H2消费行业提供顺风 包括全国育儿补贴和个人消费贷款1个百分点利息补贴（UBS估计一年额外带来5550亿人民币消费）[3] * UBS经济学团队预计2025年GDP增长4.7% Q3同比增4.5-5% Q4同比低于4%[3] 投资偏好与策略 * 偏好五类股票：1) 受益于刺激国内消费政策的股票 如餐饮（百胜中国、达势股份）及其供应商如调味品公司（颐海国际）、饮料公司（古茗、中国食品、百润股份）、啤酒商（百威亚太、青岛啤酒、华润啤酒） 2) 提供体面股东回报的价值股（万洲国际） 3) 结构性增长机会（泡泡玛特、中宠股份、卫龙美味、高鑫零售、安踏、RLX、石头科技） 4) 海外盈利上行和全球扩张的家电制造商（石头科技、美的集团、海尔智家） 5) 受益生猪价格复苏的农业公司（牧原和海大集团 海大亦从海外增长获益）[4] 风险提示 * 中国消费行业关键风险包括：1) 需求复苏弱于或强于预期 2) 成本通胀或通缩 3) 改革结果差于或好于预期 4) 竞争格局变化[27]

财务数据和关键指标变化 - 第一季度营收增长12.9%，达到1180万美元，净营业收入增长近6%，达到940万美元 [5] - 与2024年第一季度相比，平均每平方英尺租金增长1.9%，租赁可出租面积增长5.9%，本季度末稳定入住率为98% [14][15] - 总务和行政费用增长112%，主要由于专业服务、董事和高级职员责任保险费用、股份支付和员工数量增加 [15] - 融资成本较2024年第一季度下降5.6%，净债务与调整后息税折旧摊销前利润的比率改善，下降30个基点 [16] - 本季度回购了价值80万美元的普通股，截至季度末，总回购额达到210万美元 [17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 秘鲁业务收入增长显著，利马苏尔公园签署新租约使运营组合达到100%入住率 [5][7] - 哥斯达黎加业务收入占比47%，增长6.1%；哥伦比亚业务收入占比24%，增长2.6% [15] 各个市场数据和关键指标变化 - 秘鲁经济繁荣，消费支出强劲，电子商务发展良好，低通胀、低政府债务和低失业率，外贸因铜和黄金等矿业商品表现出色而得到提振 [5] - 墨西哥第一季度宣布39项新投资，总计约260亿美元，其中43%与商业相关，反映出在出口行业不确定性增加的情况下，投资向国内市场项目转移 [11] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司计划在利马扩大业务，建设21.5万平方英尺的建筑，该建筑在建设前已73%预租 [7] - 公司将在墨西哥复制成功经验，投资保持谨慎、有序和高度选择性，避免依赖特定目标出口的行业，专注于关键子市场对物流空间的需求 [10][11] - 公司与墨西哥合作伙伴成立合资企业，将获得普埃布拉两个物流资产的控股权 [12] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司预计今年推动净营业收入进一步增长，基础市场表现出韧性，高质量客户群体将在不利经济情景中发挥作用 [26] - 公司对风险保持谨慎，对客户和投资进行高度选择，以扩大区域平台并提高盈利能力 [26] - 公司在基础市场和墨西哥有强大的近期和长期投资机会管道，有合适的团队评估和执行 [27] 其他重要信息 - 公司提醒电话中的信息仅供参考，不构成买卖证券的要约，前瞻性陈述存在风险和不确定性 [3] - 公司鼓励投资者访问网站下载补充材料 [4] 总结问答环节所有的提问和回答 问题1: 公司是否会避开墨西哥的轻工业制造，是所有轻工业制造还是仅受关税影响较大的汽车行业，以及公司对物流行业的态度 - 公司目前优先考虑墨西哥的物流资产，长期看好轻工业制造，但现阶段会更加谨慎和选择性地进行投资，在完成墨西哥的首笔交易时会强调物流领域 [21][22] 问题2: 租户是否因关税问题持观望态度，还是认为公司运营地区的关税情况稳定，租赁业务正常进行 - 公司运营的基础市场主要由消费驱动而非出口驱动，关税对这些市场影响不大，公司看到业务加速发展，租户不受关税影响，因为他们主要是本地国内消费企业 [22][23]