经济活动和就业市场 - 经济增长在2025年上半年有所放缓，净出口波动持续影响数据 [1] - 失业率保持在低位，劳动力市场状况保持稳健 [1] - 通胀水平仍然较高 [1] 货币政策目标和决策 - 委员会长期目标是实现最大就业和2%的通胀率 [2] - 经济前景不确定性较高，委员会关注双重使命的风险 [2] - 联邦基金利率目标区间维持在4.25%至4.5% [3] - 委员会将继续减持国债、机构债务和机构抵押贷款支持证券 [3] 货币政策实施细节 - 准备金余额利率维持在4.4% [8] - 公开市场操作将联邦基金利率维持在目标区间4.25%至4.5% [8] - 隔夜回购协议操作最低投标利率为4.5%，总操作限额为5000亿美元 [8] - 隔夜逆回购协议操作利率为4.25%，每日交易对手限额为1600亿美元 [8] - 每月国债赎回上限为50亿美元，机构债务和MBS再投资上限为350亿美元 [8] - 主要信贷利率维持在4.5% [8] 委员会投票情况 - 9名委员投票支持维持利率不变 [6] - 2名委员投票支持降息25个基点 [6] - 1名委员缺席投票 [6]

纪要涉及的行业或者公司 行业：金融行业，包括银行业、证券业、外汇市场、债券市场、房地产抵押市场等；公司：摩根士丹利（Morgan Stanley），美国联邦储备委员会（The Fed），房利美（Fannie Mae），房地美（Freddie Mac），政府国民抵押贷款协会（GOVERNMENT NATIONAL MORTGAGE ASSOCIATION）等 [1][3][100] 纪要提到的核心观点和论据 美联储政策预期 - **7月会议决策**：预计美联储7月会议维持联邦基金利率目标区间在4.25 - 4.50%不变，资产负债表政策不变，允许每月最多50亿美元国债和35亿美元机构债务及抵押贷款支持证券本金支付到期滚出，但预计鲍曼和沃勒两位理事将反对，主张降息25个基点 [9][10] - **经济数据评估**：6月会议以来，经济活动整体稳健扩张，二季度GDP跟踪估计为2.2%，但贸易和库存数据波动影响GDP读数，国内最终销售更能反映经济动能，二季度跟踪估计为1.4%；通胀仍“有所上升”，6月CPI显示关税引发通胀压力，但单月数据不足以判断通胀走势；失业率“较低”，劳动力市场整体仍有动力，移民控制在一定程度上维持低失业率 [11][15][16] - **新闻发布会表态**：预计鲍威尔将传达“观望”态度，强调货币政策“处于有利位置”以观察经济发展；政策制定需考虑政策对双重目标的影响、经济与目标的差距及不同时间跨度的影响、当前政策立场“适度”紧缩等因素；鲍威尔可能会同时强调通胀上行风险和今年晚些时候降息的可能性 [17][20][28] - **全年利率预测**：预计2025年不会降息，原因包括通胀多年高于目标且2025 - 2026年仍可能高于目标、贸易政策不确定、移民控制使失业率维持低位、财政政策效果不确定等 [30][31] - **FOMC政策声明**：预计声明无重大变化，保留经济活动“稳健”、失业率“较低”、通胀“有所上升”等表述，提及净出口波动影响数据，评估不确定性“仍然较高” [36][38] 市场影响与投资建议 - **利率市场**：通胀数据符合预期，但关税上调可能使部分参与者调整2025年点阵图预期，若有一人将2025年降息预期从两次调为一次，中位数也将改变，市场可能降低9月降息概率；市场定价显示2025年降息幅度比概率加权平均路径多25个基点，2026年少70个基点；建议利用曲线扁平化机会增加曲线陡峭化策略，如维持10年期国债SOFR互换利差、UST 5年期、FVU5、UST 3s30s收益率曲线陡峭化、期限SOFR 1y1y vs. 5y5y曲线陡峭化、SERFFV5等交易 [46][59][61] - **外汇市场**：预计美国国债收益率下降（相对于欧元区）将使美元走弱，美元对美国曲线前端变动敏感，曲线陡峭化和2年期收益率下降可能导致美元贬值；潜在下行催化剂包括服务业支出下调、通胀表述改变、理事异议等，上行催化剂包括强调通胀上行风险、沃勒无其他异议者等；美元目前交易价格大致符合收益率暗示水平，建议维持做多欧元/美元、做空美元/日元 [62][66][78] - **美国机构MBS市场**：预计会议无降息，市场关注未来美联储路径、关税影响及银行监管动态；监管确定性和美联储路径明确是银行需求回归的必要条件，目前银行需求初步预览不佳，贷款/存款比率低表明优先考虑贷款增长；整体需求不佳，海外需求为负，固定收益流入未增加支持资金管理需求，银行交易商资产负债表吸收大部分净发行，对抵押贷款利差维持中性态度；在与信用产品比较中，MBS对关注全收益的投资者有吸引力，在温和衰退情景下可能跑赢企业债，推荐CMO浮息债券、买入15年期3.5%和4.0%蝶式组合、平价息票G2/FN等交易 [80][87][88] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **分析师认证及利益冲突**：分析师认证其观点表达准确，未因特定推荐或观点获得直接或间接补偿；摩根士丹利与报告覆盖公司有业务往来，存在利益冲突可能影响研究客观性，投资者应综合考虑 [4][99] - **股票评级体系**：摩根士丹利采用相对评级体系，包括增持、等权重、未评级、减持，与买入、持有、卖出不等同，投资者应阅读完整研究报告及评级定义 [107] - **研究报告相关政策**：研究报告根据发行人、行业或市场发展适时更新，部分定期更新；摩根士丹利不提供个人定制投资建议，建议投资者独立评估投资并咨询金融顾问；研究报告使用需遵守相关条款和隐私政策 [120][125] - **全球各地研究报告传播规定**：摩根士丹利研究报告在不同国家和地区由不同主体传播，受当地监管机构监管，且向特定类型投资者传播，具体规定因地区而异 [134]

纪要涉及的行业或者公司 本次电话会议主要围绕欧洲央行（ECB）货币政策及欧元区经济情况展开，未涉及特定上市公司，但聚焦欧元区整体经济与金融市场，涵盖制造业、服务业、银行业、房地产等行业 纪要提到的核心观点和论据 1. **货币政策决策** - **观点**：欧洲央行管理委员会决定维持三大关键利率不变，将采取依赖数据、逐次会议决策的方式确定货币政策立场，不预先承诺特定利率路径 [2][16] - **论据**：当前通胀处于2%的中期目标，经济在挑战环境中展现韧性，但环境仍高度不确定，需依据经济和金融数据评估通胀前景及风险 [2][3] 2. **经济增长情况** - **观点**：一季度经济增长强于预期，近期调查显示制造业和服务业适度扩张，但经济增长风险仍偏向下行 [4][5][11] - **论据**：增长得益于企业提前出口、私人消费和投资增强；但高关税、强势欧元和地缘政治不确定性使企业投资谨慎，全球贸易紧张局势升级、金融市场情绪恶化及地缘政治紧张等是主要风险 [5][11] 3. **通胀情况** - **观点**：通胀前景比往常更不确定，通胀可能高于或低于预期 [12] - **论据**：6月年度通胀率为2%，能源价格上涨但低于去年，食品和商品通胀缓和，服务通胀上升；潜在通胀指标与2%目标一致，劳动力成本持续下降；强势欧元、高关税导致出口需求下降及产能过剩国家出口转向欧元区可能使通胀低于预期，全球供应链碎片化、国防和基础设施支出增加及极端天气事件可能使通胀高于预期 [7][8][12][13] 4. **金融和货币条件** - **观点**：市场利率上升，但过去降息使企业借贷成本降低，企业贷款和债券发行情况不同，房贷利率变化不大，信贷标准有不同表现 [14][15] - **论据**：自上次会议以来，市场利率上升，尤其是长期利率；企业新贷款平均利率降至3.7%，市场债务发行成本降至3.6%，企业贷款增长率降至2.5%，企业债券发行增长3.4%；房贷平均利率为3.3%，房贷增长至2%，二季度企业贷款信贷标准基本不变，房贷信贷标准略有收紧 [14][15] 5. **风险评估** - **观点**：经济增长风险偏向下行，通胀前景不确定性增加 [11][12] - **论据**：全球贸易紧张局势升级、金融市场情绪恶化、地缘政治紧张等因素可能抑制出口、投资和消费；贸易和地缘政治紧张局势迅速解决、国防和基础设施支出增加及企业信心改善可能刺激经济增长；通胀受多种因素影响，包括汇率、关税、供应链和天气等 [11][12][13] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **政策建议**：强调财政和结构政策应提高经济生产力、竞争力和韧性，政府应优先进行促进增长的结构改革和战略投资，确保公共财政可持续，完成储蓄和投资联盟、银行联盟建设，建立数字欧元立法框架 [6][7] 2. **问答环节要点** - 对于欧元汇率，欧洲央行不设定目标，但会监测其对通胀预测的影响 [21] - 关于贸易谈判结果，央行依据6月基线决策，密切关注谈判进展，希望贸易不确定性尽快解决 [22][23][24] - 此次将风险评估纳入货币政策声明是战略评估结果，当前不确定性高，加强风险评估很有必要 [28][29] - 通胀目前处于2%目标，虽有2026年通胀低于目标的预测，但央行关注中期目标；贸易情景对通胀的影响复杂，目前难以确定最终结果 [37][39][42] - 欧洲央行处于观望状态，货币政策决策依赖数据和逐次会议决定，贸易和关税带来的不确定性影响决策；对稳定币创新持谨慎态度，专注于保护欧元和发展数字欧元 [48][49][50] - 维持利率不变是一致决定，风险评估获理事会广泛认同；若贸易紧张局势迅速解决，可能影响未来利率走向 [55] - 系统内仍有大量流动性，虽因某些因素减少，但仍超2万亿欧元 [60] - 数字欧元是现金的数字表达，将满足欧洲民众支付偏好变化需求，称其为“核威胁”言过其实 [66][68][69] - 央行将依据数据和定期预测决定货币政策立场，不预先设定利率路径，市场预期不影响央行决策 [72][75]

市场观点 - 对全年市场持乐观态度 但目前转为中性 等待科技股财报指引方向 [5][7][10] - 标普500在两个月内上涨1300点 创历史最强涨幅之一 市场可能短期回调 [7][8] - 美联储可能在9月降息 这将是不寻常的积极催化剂 [13][14] - 长期看好高质量股票 预计10年复合回报率可达160% [70][71] 科技行业 - 看好"MAG 8"（包括Broadcom）除特斯拉外均被低估 [9][12] - 亚马逊目标价300美元 预计盈利增长20% 受益于零售业务效率提升和AWS [21][22] - Broadcom目标价320美元 其芯片是互联网骨干必需产品 [23] - 看空特斯拉 认为其市盈率150倍过高 核心业务面临压力且不看好Robotaxi前景 [17][18][19] - Meta是AI早期受益者 在广告和用户参与度方面表现良好 [24] ETF策略 - 主动管理型ETF更具优势 特别是在固定收益领域需要管理利率和信用风险 [26][27] - 计划推出科技主题ETF 认为科技股适合短期期权策略 [31][32] - 比特币ETF适合通过卖出看涨期权策略参与 推荐选择流动性最高的IBIT [35] 宏观经济 - 美联储货币供应量同比收缩9% 为1929年以来最大幅度 需警惕风险 [39][40] - 预计10年期国债收益率将降至3.25%-4%区间 看好利率下行 [42] - 美元指数从108跌至98 但处于20年历史均值附近 无需过度担忧 [50][51] - 原油价格预计在60-80美元区间波动 美国页岩油企业生产纪律增强 [64][65] 房地产与大宗商品 - 优质REITs被低估 其低杠杆和高品质资产组合具备韧性 [47][48] - 黄金市场脱离利率和汇率基本面 主要由亚洲需求驱动 持中性态度 [55] - 天然气管道MLPs受益于AI电力需求增长和美国出口优势 [59] 货币政策 - 货币供应增长是通胀主因 疫情期间货币增长60%导致通胀22% [57] - 美联储需将货币供应增速稳定在5%左右以实现经济平稳扩张 [77] - 若联邦基金利率降至1% 将需要每年注入1.5万亿美元流动性 引发恶性通胀 [75][76]

纪要涉及的行业或者公司 未明确提及特定上市公司，主要围绕美联储货币政策、关税及通胀等宏观经济领域展开讨论 纪要提到的核心观点和论据 货币政策展望 - **利率调整预期**：预计今年9月、10月和12月FOMC会议连续三次降息25个基点，2026年再进行两次25个基点的降息，终端联邦基金利率区间为3 - 3.25% [2] - **不同官员观点** - **支持7月降息**：州长鲍曼和沃勒表示支持在7月会议上降息 [2] - **认为后续降息**：部分参与者认为鉴于通胀仍高于目标、劳动力市场健康以及关税对通胀影响的不确定性，下次降息应在更晚时候 [2] - **等待观察**：博斯蒂克表示想先了解关税对通胀影响的趋势后再决定是否降息 [3] 关税与通胀 - **关税对通胀的影响** - **短期一次性影响**：沃勒、鲍曼、威廉姆斯、柯林斯和戴利等认为关税只会导致价格一次性上涨 [2] - **持续影响**：库格勒、哈马克和穆萨勒姆等警告关税可能导致通胀更持久的上升 [2] - **关税传导情况**：沃勒认为大部分关税增加不会转嫁给消费者，与戴利和柯林斯观点一致 [2] - **关税影响延迟**：库格勒指出企业提前囤货、政策不明朗、企业抢占市场份额、通胀预期高以及关税可能进一步提高等因素，使得关税的更大影响可能还未显现 [4] 潜在通胀与通胀展望 - **潜在通胀接近目标**：沃勒认为剔除关税影响后，过去几个月的通胀数据接近2%的目标 [6] - **通胀预期** - **威廉姆斯**：预计2025年通胀在3 - 3.5%之间，2026年降至2.5%左右，2027年达到2% [6] - **柯林斯**：预计年底核心PCE通胀接近3%，之后继续下降 [6] 劳动力市场 - **市场表现**：多数参与者认为劳动力市场强劲且接近充分就业，但部分人关注下行风险 [2] - **风险观点** - **沃勒**：认为就业任务的风险更大，足以促使货币政策立场调整 [7] - **鲍曼**：指出劳动力市场虽仍强劲，但活力有所下降，招聘率适中、裁员增加，就业任务的下行风险可能凸显 [7][8] 政策限制性 - **多数观点**：多数参与者认为当前联邦基金利率适度具有限制性 [2] - **沃勒观点**：认为联邦基金利率比6月SEP中值高出125 - 150个基点，并非“适度”限制性 [2][9] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **研究报告相关** - **分析师独立性**：分析师观点准确反映个人观点，未受公司业务或客户关系影响 [10] - **利益冲突**：高盛政策禁止分析师及其相关人员持有研究覆盖公司的证券，分析师薪酬部分基于公司盈利能力，一般禁止担任相关公司的职务 [12] - **全球分发与合规** - **分发实体**：高盛全球投资研究在全球多个地区通过不同实体向客户分发研究产品 [17] - **合规披露**：不同国家和地区有不同的合规披露要求，如澳大利亚、巴西、加拿大等 [13] - **研究使用限制**：研究仅供客户使用，基于公开信息但不保证准确完整，信息可能变更，不构成个人投资建议，交易有风险等 [20][26]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 6月货币和信贷数据超市场预期，主要因贷款发放超预期，政府债券发行保持强劲，财政存款下降符合季节性规律，财政资金使用或推动本月货币供应增长 [1] - 货币政策传导需时间，已实施措施将继续支持中国经济，政策实施节奏和力度将根据国内外经济形势调整，预计未来几个月美元兑人民币汇率将温和下降 [1][11] 根据相关目录分别进行总结 关键数据 - 6月新增人民币贷款（流量）为22400亿元（实体经济人民币贷款为23640亿元），高于彭博共识的20200亿元和高盛预测的20000亿元；6月人民币贷款余额同比增长7.1%（高盛估计环比折年率为6.1%），5月同比增长7.1%（环比折年率为6.0%） [2] - 6月社会融资总量（流量）为41990亿元，高于彭博共识的38010亿元和高盛预测的37000亿元；6月社会融资存量同比增长8.9%，5月为8.7%；6月社会融资存量隐含环比增长率为8.2%（季节性调整后年化率），5月为8.6% [2][3] - 6月M2同比增长8.3%（高盛估计环比折年率为6.9%），高于彭博共识的8.2%和高盛预测的8.2%；5月同比增长7.9%（环比折年率为5.1%） [3] 主要观点 1. **社会融资情况**：6月社会融资总量流量超预期，主要因贷款发放超预期；经季节性调整后，贷款发放增至13920亿元，政府债券净发行保持强劲为14090亿元，企业债券净发行降至1610亿元；社会融资存量同比增速加快至8.9% [4][9] 2. **人民币贷款情况**：6月新增人民币贷款超相对较低的市场预期，贷款发放与去年同期水平大致相当，人民币贷款余额同比增速持平于7.1%；住户贷款增加5980亿元，企业贷款增加17700亿元 [9] 3. **货币供应量情况**：6月M1同比增速加快至4.6%，M2同比增速升至8.3%；财政存款6月下降，大致符合季节性规律；未来，随着财政账户中积累的现金余额的使用，M2增速可能进一步回升 [10] 4. **政策情况**：中国央行今日下午召开新闻发布会，高级官员强调货币政策传导需时间，已实施措施将继续支持中国经济，将根据国内外经济形势调整政策实施节奏和力度；在外汇政策方面，强调保持汇率灵活性和防止汇率过度波动风险，预计未来几个月美元兑人民币汇率将温和下降 [11]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 6月17 - 18日FOMC会议纪要可能更符合鲍威尔和其他美联储官员会后的鸽派声明，而非鲍威尔会后新闻发布会上更中立的表态 [1] - 上周强劲的就业报告使本月降息不太可能，预计9月恢复降息，到明年3月累计降息125个基点 [1] - 6月FOMC会议后，通胀降温让许多美联储官员更有信心降息，如鲍曼从鹰派转向支持7月降息，沃勒也表示可能支持 [7] - 鲍威尔曾留7月降息的可能性，但强劲的就业数据基本排除了该可能，其倾向9月降息，利率走势取决于6、7、8月数据 [8] - 会议纪要或显示“观望期”可能在夏末结束，有轻微鸽派倾向 [8] - 5月会议纪要的措辞需调整，以反映自5月会议以来不确定性降低，委员会预计在夏季收集更多政策影响的数据，这将强化委员会可能支持9月降息的观点 [9] - 至少“一些”美联储官员支持鲍威尔的观点，即若不是担心即将到来的关税相关通胀，美联储今年早些时候就会开始放松政策利率至中性水平，有轻微鸽派倾向 [10] - 像克利夫兰联储主席哈马克等官员的鹰派观点也会在纪要中体现，但预计纪要会明确这不是委员会的基本情况，“大多数”美联储官员预计年底前降低政策利率 [11] 根据相关目录分别进行总结 美联储官员表态及利率预期 - 三个月低于目标的核心PCE通胀使鲍威尔在6月17 - 18日会议后的新闻发布会上本应发表鸽派言论，但他采取了更中立的态度，主张“观望” [6] - 鲍威尔曾留7月降息的可能性，但强劲就业数据排除了该可能，其倾向9月降息，利率走势取决于6、7、8月数据 [8] - 多数美联储官员预计年底前降低政策利率，不过也有官员如哈马克建议政策利率在较长时间内维持当前水平 [11] 会议纪要相关调整 - 5月会议纪要措辞需调整，以反映不确定性降低，委员会预计夏季收集更多政策影响数据，强化支持9月降息的观点 [9] - 会议纪要或显示“观望期”可能在夏末结束，至少“一些”官员支持鲍威尔若不是担心关税相关通胀，今年早些时候就会放松政策利率的观点，有轻微鸽派倾向 [8][10]

货币政策框架审查 - 委员会继续审查货币政策框架 重点评估与货币政策相关的风险和不确定性 并探讨其对政策策略和沟通的潜在影响 [3] - 工作人员讨论了衡量经济前景不确定性的定性和定量工具 以及在不同经济环境下保持稳健的货币政策策略 [3] - 参与者强调风险和不确定性是决策的重要因素 需要制定能在高度不确定情况下实现就业和价格稳定目标的政策策略 [4] 金融市场发展 - 政策预期和国债收益率小幅上升 信贷利差收窄 股市上涨 市场关注贸易紧张局势缓和及弱于预期的经济数据 [8] - 6月调查显示 联邦基金利率的中位数路径在2026年前有所上升 预计今明两年各降息两次 每次25个基点 [9] - 名义国债收益率净上升15至20个基点 短期收益率上升与政策利率预期路径上移一致 长期收益率上升部分反映市场对财政前景的担忧 [9][10] 经济状况 - 5月PCE通胀率为2.3% 核心PCE通胀率为2.6% 均低于年初水平 短期通胀预期仍高但部分指标在5月和6月有所下降 [19] - 5月失业率为4.2% 劳动力市场状况保持稳固 非农就业增长稳健 平均时薪同比增长3.9% [20] - 第二季度实际GDP增长强劲 私人国内最终购买在第一季度强劲增长后 第二季度继续扩张 消费者支出和企业固定投资均表现良好 [21][22] 货币政策决策 - 委员会一致决定将联邦基金利率目标区间维持在4.25%至4.5% 并继续缩减资产负债表规模 [51][57] - 多数参与者认为今年可能适当降低利率目标区间 因关税对通胀的压力可能是暂时的 且中长期通胀预期保持稳定 [52] - 部分参与者认为今年不应降息 因通胀持续高于2%的目标 且经济可能保持韧性 [53] 经济展望 - 工作人员上调2025年至2027年实际GDP增长预测 主要因贸易政策调整降低了有效关税税率假设 失业率预计将有所上升但仍接近自然率水平 [37] - 通胀预测低于5月会议 预计2027年通胀将降至2% 关税增加将在今年推高通胀 并在2026年提供小幅提振 [38] - 经济前景不确定性仍高 主要来自贸易 财政 移民和监管政策的变化 但衰退风险较此前预测有所降低 [39]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 强于预期的美国6月非农就业报告或仅推迟市场对美国宏观/劳动力市场急剧恶化可能性的担忧，而非改变担忧 非农数据明细表现不佳，部分劳动力市场指标明显恶化，6月非农数据公布后美元的初始买盘短暂，若非农数据弱于预期，市场或定价更激进的短期美联储降息，导致美元相对大幅走弱，围绕美国非农数据的美元不对称反应风险仍存 [5][7] - 尽管美国6月非农就业报告及短期投机性美元空头头寸积累带来阻力，但仍维持美元走软的倾向 长期投资者资金流向将主导市场，短期两个与特朗普相关的关注点——美联储主席鲍威尔和潜在贸易协议，或支撑美元走软观点 [5][8][10] 根据相关目录分别进行总结 亚洲外汇策略 - 中国：将卖空人民币兑等权重篮子货币（欧元、澳元、韩元）的信心水平从3/5提高至4/5，目标是到7月底获得4.0%的回报 原因包括国有银行积累外汇、中国国际收支动态面临下行压力、资金外流、美越贸易协议影响、国内宏观逆风等 [11][12] - 韩国：将卖空美元/韩元的信心水平从4/5降至3/5，目标是到7月14日美元/韩元汇率降至1300 原因包括看跌期权临近到期，但近期韩元兑美元仍有升值理由，如韩国资本市场改革、人工智能需求推动出口和外资流入、韩国央行放宽外汇投资限制、有望达成贸易协议、市场预期美国施压、外汇估值模型显示韩元被低估等 [13] - 台湾：维持卖空美元/新台币的高信心水平4/5，目标是到8月底新台币兑美元汇率达到27.0（总收益约10%） 原因包括特朗普关税截止日期临近，有望达成美台贸易协议、台湾央行可能减少美元购买、寿险公司增加外汇对冲、外资流入、出口商结汇等 [15] - 香港：维持做多美元/港元的高信心水平（4/5），目标是到期时美元/港元汇率达到7.80，以及做多3x12M美元/港元利差，目标是到2025年8月11日获得约330个基点的收益 原因包括香港金融管理局开始回笼港元流动性、银行体系总结余仍较充裕、美元/港元即期汇率可能继续测试强方兑换保证上限、美港货币市场收益率差有利于做多美元/港元利差交易等 [16] - 印度：维持做多欧元/印度卢比的高信心水平4/5，目标是到7月底欧元/印度卢比汇率达到103（约7%回报） 原因包括印度央行减持外汇远期头寸、增加外汇储备、美印贸易协议中期效益不明显、印度近期经济增长乏力且通胀低于预期等 [17] G10外汇策略 - 日元：关注美国对日本提高关税风险和日本政治动态 维持美元/日元空头建议，但下周需根据关税相关发展灵活调整头寸 [19][20] - 英镑：因财政压力重现，维持做多欧元/英镑的高信心水平4/5，预计欧元/英镑将测试2025年4月初的高点，若财政状况进一步恶化或经济数据急剧下滑，可能进一步上涨 [21] - 澳元：对澳元持适度乐观态度，认为其相对于大宗商品价格和其他风险指标（如标普500指数和铜）表现较低，且市场对美元的谨慎看法也支持澳元 预计澳洲联储下周将再降息25个基点至3.60%，但市场已基本消化该预期 [22] - 新西兰元：在新西兰联储会议前退出做多新西兰元/加元头寸，本周将该交易的信心水平降至2/5 因乳制品价格下跌，且预计新西兰联储下周有60%的可能性意外降息25个基点 [23] 亚洲利率策略 - 香港：将支付9月IMM 10年期香港利率互换（IRS）头寸的信心水平从3/5提高至4/5 因香港金融管理局加大外汇干预力度，短期美港货币市场利率差仍不可持续，前端已对利率正常化有较多定价，支付10年期利率互换可受益于企业对冲和债券发行 [25] - 中国：继续持有支付9月5年期人民币无本金交割利率互换（NDIRS）头寸，信心水平为4/5 若利率跌破1.40%将重新评估，同时将9月IMM 2s5s人民币NDIRS陡化交易的信心水平从4/5降至3/5，因货币市场利率有反弹风险 [26] - 印度：维持接收2年期印度无本金交割隔夜指数互换（NDOIS）头寸，虽近期印度利率交易走低，但接收NDOIS曲线前端的短期催化剂有限，预计MIBOR在本月平均约为5.35 - 5.40% [27][28] - 台湾：继续持有9月IMM 2s10s曲线扁平化交易，信心水平为3/5，预计2s10s利差将收窄至10 - 20个基点 因台湾央行近期不太可能降息，第三季度政府债券和绿色债券供应较低 [29] - 澳大利亚：相当有信心澳洲联储下周将再降息25个基点，维持接收澳大利亚2s5s10s蝶式交易，认为该交易有正展期收益，且澳大利亚曲线与美国曲线形成对比 对10年期澳大利亚国债跑赢美国10年期国债持低信心观点，等待更好的入场水平，偏好超配2年期澳大利亚半政府债券、5 - 8年期澳大利亚国债和10年期半政府债券 [30]

报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 美国国债收益率将进入适度走高区间，预计2025年底10年期美国国债收益率为4.20%，此前预期为4.50% [1][2] - 欧洲国债收益率方面，预计德国国债收益率将上升，2025年底达到2.80%，2026年超过3%；英国国债收益率预计年底达到4.25% [1][11][16] - 日本国债收益率方面，预计日本央行正常化周期将延长，中期中性利率为1.25 - 1.5%，将推动收益率上升 [19] - 建议进行相关交易操作，如接收2025年12月英国央行会议OIS、做多3m10y美元支付方等 [19][84] 根据相关目录分别进行总结 美国和加拿大 - 美国国债收益率方面，6月就业报告影响前端收益率，但经济学家修订后的美联储基线暗示更早降息和更低终端利率，预计2025年底2年期和10年期收益率分别为3.45%和4.20%，此前为3.85%和4.50% [2] - 曲线和降息周期方面，更快更深的降息对应更陡峭的曲线，但与远期曲线相比大幅表现优异的情况较为平衡；非衰退性降息时曲线变陡压力有限 [7] - 资金压力和发行组合方面，6月下旬资金市场波动，预计第三季度末结束量化紧缩；财政部重建现金余额策略受关注，更大规模的回购可能支持维持较高现金缓冲 [8] 欧洲 - 德国国债方面，财政支持未完全反映在核心欧洲利率中，预计未来几个月德国国债将与更广泛的市场信号重新连接，收益率上升，但重新定价过程较为温和 [11] - 欧洲央行方面，本周策略评估重申2021年审查的关键变化，强调应对通胀波动需有力政策行动；市场预计9月降息12个基点，年底前降息约25个基点 [11] - 英国国债方面，财政问题导致国债市场波动，但前端利率反应相对温和，预计10年期国债收益率年底达到4.25% [16] 预测 - G10 10年期收益率预测显示，美国、德国、英国、日本等国家的收益率在未来几年有不同程度的变化 [21] - G4曲线预测展示了美国、德国、日本、英国的国债收益率曲线在当前和2025年底的情况 [22] 央行仪表盘 展示了央行累计加息/降息定价、央行对主权债券的持有情况、央行资产占GDP的比例等信息 [25][27][32] 定位和资金流向监测 展示了美国国债的期权隐含头寸指标、数据响应指标、基金定位指标等，以及不同投资者类型在国债期货和欧洲美元期货的持仓情况、资金流向等信息 [34][40][41] 利差和波动率监测 - 利差方面，美国互换利差自4月2日以来大幅收紧，主权信用利差预计将进一步压缩，但估值较紧和利差缓冲较小增加了压缩难度 [19] - 波动率方面，预计隐含波动率将在相对良性的宏观环境下下降，但贸易不确定性和关税风险可能限制下降幅度 [19] 资金市场监测 预计回购利率将继续相对于OIS和国债收益率上升，美联储预计9月结束量化紧缩，债务上限可能带来波动 [19] 通胀监测 通胀远期曲线压缩幅度超过增长和政策评估的合理范围，预计德国财政扩张消息将带来短期事件风险 [19] 国债供应监测 展示了美国国债的拍卖规模估计、净发行情况、自由流通量占GDP的比例、国债中短期国债的占比等信息 [66][67][73] 期限溢价分解 展示了G10国家10年期国债收益率的期限溢价和预期成分的1年范围 [76] 交易建议 - 活跃交易包括接收2025年12月英国央行会议OIS、做多5年期通胀保值债券（TIPS）等 [84] - 已关闭交易包括拥有3年期美国国债与SOFR利差等 [84]