2025年经济运行转折性变化 - 疫后“疤痕效应”影响明显弱化 出行人流数据等“量”的维度表现明显好于过去几年同期 核心CPI增速已开始修复 而核心PPI仍处底部 酸奶价格于2024年底见底 2025年三季度已开始回升 部分领域已“自然筑底” [5][6] - 关税冲突对中国经济影响明显弱化 在关税提升背景下 中国出口依然表现出十足韧性 且出口商品结构进一步优化 附加值高的品种占比持续抬升 其背后是中国企业和商品的国际竞争优势不断提高 [6] - 房地产调整对经济的边际拖累减弱 地产新开工领先投资增速约3年 预示2026年地产投资增速可能略高于2025年约-15%左右的增速 拖累程度可能回落 新房“得房率”提升至80%以上甚至更高 促使二手房市场“绝对刚需化” 房价下跌对经济影响的逻辑路径发生变化 对现金流量表的冲击明显弱化 [7] - 短周期框架与长期改革转型方向高度融合 政策体系庞大严密 核心是生产端注重高附加值 需求端注重以人为本 政策调节灵活性远胜过去几年 绝不允许经济出现失速或系统性风险 [8][9] 2026年经济展望与近期指标走弱归因 - 2026年中国经济有望进入“非典型复苏”状态 其内涵是“量”的弹性不大 主要体现为“价”的修复 价格回升将带动名义GDP和企业盈利改善 同时不同行业将呈现结构性特征 [9] - 近期投资分项增速下滑部分源于化债提速产生的“挤出效应” 2025年6月以来 实际发行的特殊再融资专项债规模上升至约1.3万亿元量级 超发部分占用了再融资额度 跟踪显示超发规模较大的地区往往伴随固定资产投资增速明显下滑 随着10月底新增5000亿元债务限额用于支持地方经济活动 资金缺口预计将得到补充 [10] - “清欠”政策也影响了资金流向 对投资资金产生类似“挤出效应” 但这对修复经济内生动能极为有利 资金用于化债和清欠是在夯实微观基础 尽管投资增速下滑 但全社会报表修复速度在加快 [11] - 部分地区反映存在项目储备不足的问题 影响了当期投资表现 考虑到2026年是“十五五”规划开局之年 预计项目储备充裕度将好于2025年 [12] 宏微观温差现象与政策建议 - “宏微观温差”现象自2022年起表现愈发显著 其本质在于经济循环受阻 根源可追溯至2018年前后 企业为保住现金流量表稳定性而产生“内卷式”倾向 加大生产端投入但利润率受损 2020年后企业为同时守住现金流量表与利润表 极致压低所有环节成本 但企业利润率自2021年起趋势性下降 至2022年前后已降至历史绝对低位并继续下探 [13][14] - 经济循环的关键源头是企业利润 收尾在居民收入 一旦毛利率跌破临界点继续恶化 经济循环受阻问题就容易螺旋式加强 因此 恢复企业盈利能力、提高居民收入水平是未来至关重要的政策方向 [15] - 建议政策讨论跳出凯恩斯主义框架 更多从微观主体核心诉求切入 通过解决微观痛点修复经济循环 以促消费为例 应着力改善四个核心要素：提高居民收入（有钱）、增加闲暇时间（有闲）、营造良好消费场景与环境（有场景）、提供优质供给端产品（有产品） 若再加一个则是“有信心”或“有稳定预期” 在此基础上的政策效果更持续 [16]