文章核心观点 近期市场对“存款搬家”现象的关注度上升，但普遍存在三点误解：低估了居民超额储蓄的真实规模、低估了资金入市的速度、以及低估了超额储蓄主体的投资属性及其再配置意愿。文章通过构建全口径储蓄指标、优化跟踪指标等方法，指出居民潜在入市资金规模巨大，且再平衡过程可能持续。 一、低估超额储蓄：“存款搬家”不只是存款 - 市场讨论多聚焦于居民定期存款的“活期化”，但近十年定期存款变化主要源于“存款与理财转换”的结构性影响，而非直接进入股市，例如2023年以来以及2018年资管新规导致表外资金回表推高存款 [3][10] - 居民存款不等于居民全口径储蓄，存款下降不等于储蓄入市。市场基于存款测算的居民“超额储蓄”规模约为3.7万亿元，但忽视了理财形成的“超额储蓄” [3][22] - 通过构建涵盖存款、理财等资金的居民全口径储蓄指标，并以储蓄率额外上升幅度刻画，当前居民储蓄率达29.8%，为近十五年新高，对应超额储蓄规模达9.4万亿元以上，该指标更准确地囊括了潜在入市资金 [3][26] - 参考历史经验，2007年前居民储蓄入市规模达1.6万亿元，2014年达2.9万亿元。本轮除存量储蓄外，仍有9.4万亿元的超额储蓄，意味着储蓄进入股市的潜在规模至少是万亿级别以上 [4][31] 二、低估入市速度：非银存款无法准确跟踪“搬家” - 市场常以“非银存款”跟踪“搬家”规模，但该指标规模高达35万亿元，包含同业业务扰动，而居民投入股市的证券交易结算保证金仅2.8万亿元，用大样本跟踪小样本不合理 [5][34][35] - “非银净负债”指标能更好地剔除同业业务扰动，跟踪居民入市状况。2024年9月至2025年2月，非银净负债大幅增加2.6万亿元，预示证券交易保证金或新增3500亿元；2025年三季度以来，非银净负债大幅增加6万亿元，或预示证券交易保证金新增8000亿元左右 [5][37] - 辅助指标一（剔除银行承兑汇票后的保证金存款）：该指标与证券交易保证金走势一致，今年二季度以来一度新增近8000亿元至4.3万亿元 [6][41] - 辅助指标二（融资余额）：2024年9月以来融资余额出现两轮高增，今年下半年增加6500亿元，或预示居民证券交易保证金新增8600亿元左右 [6][45] 三、低估投资属性：超额储蓄主体对资产价格敏感度较高 - 与欧美超额储蓄主要源于财政补贴和消费减少不同，中国2021年以来的超额储蓄更多来自地产调整过程中居民资产配置行为的变化，受消费影响相对较小 [6][49][53] - 全国每年购房消耗的储蓄相比往年减少4.6万亿元，超额储蓄地区（如广东、江西、四川）几乎全是购房减少更明显的地区 [6][7][53] - 居民资产配置过度向固收类资产倾斜，导致理财收益率、期限利差均下行至历史性低位，难以满足房价下行背景下居民的再投资意愿 [7][63] - 2026年是“十五五”开局之年，伴随名义GDP逐步修复，资金“再平衡”过程或得以延续。截至2025年底，10年期国债利率与全A股息率之差仍低于0%，处于偏离正常状态，混合型基金对股票配置比例也仍偏低，显示机构和居民端都可能存在“再平衡”需要 [7][65]