文章核心观点 - 年底权益市场短期震荡，但不改未来向上趋势，短期调整为来年布局提供机会 [1][5][6] - 债券市场利率未对四季度基本面边际走弱和可能的流动性宽松充分定价，留有宏观叙事空间 [1][23] - 海外市场方面，美股重拾升势，美元转弱，美债收益率下行，信用利差收窄 [1][41] 主动权益 - 市场向上趋势与科技主线未变，短期调整为布局机会，看好以科技为代表的先进制造业、以有色化工为代表的周期以及非银方向 [4][5][6] - 海外云厂商AI资本开支仍在上行，为国内电子与通信产业链带来未来2年更强的业绩确定性；AI产业链中的晶圆厂、设备、芯片厂明年景气度继续上行 [6] - 三季度国内储能需求开始上行，明年锂电产业链中上游有望呈现盈利逐步修复的戴维斯双击行情 [6] - 全球降息背景、供给冲击、新兴行业需求拉动等因素未变，多个有色品种价格预计明年仍将向上 [6] - 全A非银企业ROE已企稳，收入与利润增速上行，预计明年ROE有望提升，权益市场估值不高，继续看多市场与非银方向 [6] - 基于反内卷政策将推动行业格局优化与龙头盈利修复的判断，三季度重点增持了中游周期龙头，主要是化工，也有少量新能源和轻工 [8] - 反内卷是通过市场化手段去除地方保护，实现资源更高效配置，同时是需求端政策，能提升劳动力等要素回报率，直接刺激内需 [9] - 以化工为例，反内卷不一定要大幅去产能，控制增量效果已很好；当下化工品开工率不低，原因包括用量提升、海外需求占比高填补内需缺口、海外竞争对手退出等 [10] - 不期待价格暴涨，但预期价格见底、PPI转正、龙头盈利修复，现阶段行业龙头公司相比二三线公司优势拉大，具有较大空间 [10] - 现阶段最看好化工龙头，理由包括产业链条长使龙头优势大、下游分散使价格弹性充分、需求端受生产强度及AI资本支出扰动较小、全球竞争优势已断层领先 [11] - 中国化工产业在全球遥遥领先，很多细分行业中国产能占全球70-80%甚至更高，产业链网络难以复制，部分行业已进入“终局”状态，相关公司处在盈利和估值双底部 [12] - 看好服务消费的投资机会，主要受益于供给约束和时间约束的放开；时间约束的解除会带来需求爆发式增长，例如老年人退休后旅游时间大增带动银发旅游团数量大幅增加 [13][14] - 中国商品消费已达发达国家水平，但服务消费如旅游、游戏、影视等有较大提升空间，时间约束是关键 [13] - 工作时间缩短对服务消费的影响是爆发式的，原因包括行业自然进入成熟期、政策引导假期延长、企业自发反内卷等 [15] - 过去几年服务消费已开始独立于商品消费增长，未来时间约束放开将带来服务消费爆发，除旅游外，对游戏、影视、体育等保持关注 [15][16] 固定收益 - 转债市场估值易上难下，后续股票市场整体仍有机会，转债市场仍有上涨空间；12月可逢调整买入可转债，为明年春季行情布局 [18][20] - 个券方面，关注中等价位转债中转股溢价率较低、弹性较好的个券 [19][20] - 10月PMI数据仍偏弱，高频数据显示新房、二手房销售不佳，价格延续回落，基本面支持债券市场，债券市场短期可能仍处于震荡行情 [19] - 中期看，部分领域商品价格开始涨价，风险偏好处于上行周期，债券市场整体机会不大，短期关注12月政治局会议及中央经济工作会议定调 [19] - 12月对债券市场观点偏多，重点关注利差压缩机会；年内流动性拐点在11月中下旬已出现，12月大概率保持季节性宽松，波动率下降，为利率下行和利差压缩提供较好环境 [22][23] - 利率未对四季度基本面边际走弱和可能的流动性宽松定价，市场留有足够宏观叙事空间；11月利率震荡上行消化了部分交易盘拥挤度，长债持有结构趋于健康，利率再次向上风险不大 [23] - 结构上，利差相对丰富的长期限二级资本债、30年国债等具备博弈价值，中短城投债受益于资金宽松和理财资金净流入，仍有望贡献票息收益 [23] - 策略上，可以保持哑铃型结构，提高杠杆，阶段性参与久期博弈 [22][24] 量化指数 - AI+主线逻辑的底层支撑依旧存在并不断夯实，市场整体处于偏震荡状态，但正从过度拥挤状态回到挖掘Alpha的调整阶段 [27][28] - 11月中旬调整后，之前相对强势的宽基双创50反弹力度最强，预示科技主线可能继续延续；随着稀缺硬科技标的上市，科创板出现大小市值风格切换，有利于小盘成长风格延续 [28] - 12月中下旬通常是布局明年、偏基本面主导的时点，近期较弱的市场提供了具有估值性价比的建仓时点 [27][28] - 配置层面相对看好大中市值风格，以A500、中证500为代表的成长属性更强的宽基，或采用800现金流与科创50或创50构建哑铃组合，是兼顾胜率和赔率的重要投资方向 [28] - 风电、光伏装机将持续高增，2025年预计中国新增风光装机超250GW，储能配套比例提升至30%以上，逆变器、储能系统、智能电网设备龙头受益 [32][33] - 绿氢制备成本下降至20元/kg以下，电解槽技术商业化提速，工程化能力的工业巨头与科技企业将受到关注 [32][33] - 2025年碳市场有望从电力扩展至水泥、电解铝等高排放行业，配额分配更趋严格，推动企业加速低碳转型 [32] - 欧盟碳边境调节机制2026年全面实施，将倒逼中国出口型制造业加快绿色升级；美国《通胀削减法案》补贴持续释放，全球清洁能源供应链重构加速，中国光伏、储能、氢能企业出海机遇扩大 [32] - 尽管港股资金面受全球流动性影响，但其核心仍取决于中国经济基本面与上市公司盈利的预期和稳定性；只要国内经济复苏预期稳固，产业升级与科技突破稳步推进，中国资产相对吸引力就有望持续提升 [34][36] - 当前港股在基本面和估值层面均具备优势，对2026年的港股市场持积极看法 [34][36] - 12月市场可能进入休整与整理阶段，为下一阶段蓄力；部分资产经历前期快速上涨后存在非理性因素，部分资产可能被错杀或低估，这些矛盾有待消化 [34] - 市场主基调预计保持不变，即流动性相对宽松叠加宏观经济逐步修复，权益资产在2026年仍具备相对优势，但上涨过程与节奏或较今年更为平缓 [36] 多元资产 - 中美战略博弈由防御转向相持，美国数十年的国债体系和财政体系呈现崩溃之兆，且这种崩溃不可逆；结合人工智能泡沫估值，七巨头极有可能出现剧烈波动 [39] - 映射到国内，尽管估值不贵，但海外算力链仍易受情绪牵连，短期出现震荡；加之新质生产力业绩未出，低点可能是绝佳的布局良机 [39] - 资产配置而言，宜重视现金及黄金的配置价值，适度降低海外科技链的比例，静待良机 [39] - 展望未来，重点关注12月FOMC会议释放的信号，尤其是经济预测及委员发言基调，同时密切关注当月即将发布的通胀与就业数据 [41][42] - 利率方面，若美联储于12月降息，短端利率仍存在进一步下行空间，但市场对联储独立性的担忧及通胀粘性可能制约长端美债收益率下行幅度，曲线走陡概率上升 [42] - 信用债方面，12月历来为一级发行与二级交易淡季，当前信用利差已压缩至历史低位，预计短期内利差将维持区间震荡格局，但在经济软着陆基准情形下，大幅回调风险相对有限 [42] - 外汇方面，随着美联储开启降息周期，美元预计将逐步走弱 [42]