核心观点 - 对2025年后的市场持谨慎态度，认为需要降低预期，但中国将保持非常宽松的货币环境，有利于稳定优质公司估值 [2] - 投资的核心是“买对好公司”，次要因素权重很低 [2] - 未来半年到一年的产业机会可能在新能源（尤其是储能）和人工智能的应用领域 [2] 宏观经济与市场环境 - 中国经济呈现“冰火两重天”的结构性行情 [8] - “冰”的部分：以高端白酒和核心城市房地产为代表的“旧经济”行业需求疲软，价格尚未止跌，相关产业链公司收入和利润承压 [9][10] - “火”的部分：为全球AI产业链做配套的公司（如光模块、存储）订单饱满，利润率很高，盈利翻倍增长 [11] - 内需为主的行业面临过度竞争，例如外卖大战中几家公司合计花费约1000亿元，但未能建立用户强粘性，反而加剧了比价行为 [12][13][14] - 过度价格竞争严重伤害企业，有企业从年赚几百亿利润变为单季度亏损一二百亿 [15] - 结构性矛盾依然存在：需求侧存在问题，供给侧同质化产品供应过剩、价格竞争过度，但最激烈的阶段（如外卖补贴大战）可能已过去 [18] - 中国大概率会保持非常宽松的货币环境和流动性水平 [36] 投资理念与组合构建 - 投资方法是自下而上选择公司，不拘泥于单一市场（A股、港股、美股），若公司在多市场上市则选择价格更便宜的市场 [4][25] - 投资组合构建基于基本面，核心是“买对公司”，不刻意区分进攻（高成长）与防守（高股息） [22][24] - 关注公司的长期增值来源：经营业绩带来的股权增值，或良好的经营现金流通过回购/分红返还投资者 [22] - 通过精选公司构建的组合，平均ROE可能超过25%，在给予安全边际后，正常年份平均年化股东回报超过15%是大概率事件 [23][35] - 作为主动管理基金，会承担必然的波动，目标是上涨时比市场表现更好，下跌时回撤更少，以获取长期超额收益 [37] - 试图回避短期波动也会错失中长期超额收益 [38] - 在产业革命中（如AI），不轻易判断泡沫，而是作为观察者，将可能性带入财务模型进行鉴别 [40][42] 行业与板块观点 - 人工智能（AI）：是一次不容置疑的技术革命 [48] - 显著提升了AI主线资产的配置权重，例如三季度对英伟达加仓近280%，并大幅增持谷歌A [4] - AI agent应用刚刚开始，平台型公司是天然入口；原生AI agent公司未来若上市存在机会；软硬件结合的AI助手是新的方向 [49] - 新能源：锂电池和光伏产业链在经历前几年供应过剩后，叠加外部行政干预，可能正逐渐走出低谷 [17] - 未来半年到一年，储能领域可能出现机会 [18] - 消费行业：在居民支付能力增长缓慢的背景下，为增长而过度竞争（如电商、咖啡、奶茶），对企业非常不利 [14] - 对于消费等传统白马赛道，需观察其需求侧和价格侧的实质性变化，目前因地产链负财富效应等因素，消费受到压抑 [21] - 资源行业：在美元长期趋势动摇的背景下，拥有稀缺金、铜资源的企业具备投资价值 [3] - 组合布局的重要部分是拿稀缺资源（如黄金、铜）或拥有定价权/能传递涨价的优秀公司股权 [32] 具体公司持仓与调整 - 景林资产香港持仓市值约44.4亿美元 [4] - 重仓股：Meta为第一大重仓股，持仓市值超过9亿美元，占比20%；网易为第二名 [4] - 调仓操作： - 三季度拼多多持仓微幅增加4.3%，重回第四大持仓 [5] - 阿里巴巴在连续两个季度减仓后明显回补，单季增幅超过80% [5] - 组合中约7成为大中华地区公司，3成为国际各领域龙头公司 [39] - 今年初利用中国公司的折价机会切换至大中华资产，随后在市场上涨后，又逆向加仓了估值便宜的非中国公司 [39] 对不同市场的看法 - 港股： - 今年修复源于流动性改善及一批上市公司营收增长显著好于前两年 [25] - 因有更多优秀公司上市及流动性改善，是长期核心持仓的市场 [25][26] - 美股： - 处于典型降息周期，系统性风险不大，但估值处于历史中值偏高位置，不排除系统性回调可能 [36] - 美股核心公司估值泡沫化成分不明显，经营盈利增长显著超越原来的一致预期 [37] - 美股市场熊短牛长，回调快而短促，之后会提供非常好的买点 [36] 其他关键问题回应 - 汇率：人民币大幅度贬值的风险不存在，但投资核心是买好公司，汇率是次要因素 [27][28] - 地缘政治：中美关系是最重要的双边关系，双方能坐下来谈降低了地缘政治风险，其他风险均可管理 [54] - 2026年展望：投资难度将增加，但会利好真正做基本面深度研究的公司，产生更多阿尔法收益；公司将更多进行逆向投资和集中投资 [55]