文章核心观点 - Meta面临2026年资本开支激增导致的现金流压力和盈利效率下滑，股价表现将更多依赖跌破底部后的价值修复而非情绪驱动的向上突破 [6][27][45] 现金流冲击 - 公司三季度末现金及短期投资余额为440亿美元，较去年同期减少近40% [10] - 2024年资本开支约700亿美元，消耗存量现金超300亿美元，导致一、二季度净现金流为负 [10][12] - 为解决现金流问题，公司进行300亿美元公司债融资和273亿美元表外融资，后者通过合资公司将数据中心建设移出表外 [8][15][16] - 表外融资等效于Meta发行280亿美元债券，前四年利息由合作方承担，2029年后Meta每年支付约30亿美元租金，隐含利率10.7% [20][22] - 采用经营租赁而非融资租赁的会计处理，可降低短期利润压力，2029至2036年间经营租赁确认的支出始终低于融资租赁 [23] 盈利效率下坡路 - 三季度资本开支占收入比例已达38%，若维持该比例，服务器按5.5年折旧周期计算，每年对利润率压力约7个百分点 [28] - 预计2026年资本开支占总收入比例将升至50%，随后逐步下降，折旧成本压力在2027年达到顶峰，导致利润率下滑约3个百分点 [32][35] - 假设2026年收入增速18%，2025至2030年复合年均增长率15%，2026年需投入1000亿美元用于算力部署，考虑折扣后成本约1600亿美元 [32][34] - 若仅依靠广告业务，2030年收入需达到4360亿美元才能将营业利润率拉回40%以上，较2025年不到2000亿美元翻倍有余 [40] 竞争格局与估值 - 当前Meta市盈率约21倍，低于历史中枢，但2026年经营利润预计仅个位数增长，估值修复空间有限 [43][45] - 公司与谷歌TPU合作缓解市场对AI过度投入的担忧，核心竞争逻辑未出现硬伤，OpenAI等对手在形成高粘性C端入口方面仍有挑战 [44] - AI时代平台运营成本指数级增加，边际成本递减效应减弱，依赖广告单一变现模式效率难回从前 [40][44]