原奶行业分析 - 原奶价格延续回落 25H2有望实现供需平衡 主要因8-9月青贮采购季牧场资金压力较大 社会存栏加速去化 [2] - 25H2行业受益于热应激减产及后备牛去化效果显现 叠加需求旺季 有望进入供需平衡通道 [2] - 26年奶价上行确定性较强 因前期扩产影响消退 泌乳牛补栏减少及需求回暖 [2] - 生育补贴政策于25年7月落地 有望提振乳制品消费需求 [2] - 新版灭菌乳国家标准9月实施 UHT奶不可使用复原乳 进口大包粉影响减弱 国内原奶需求有望提振 [2] 肉牛行业周期 - 牛肉价格历经三轮周期：2010-17年因收入增长推动高端需求 2018-22年受非洲猪瘟带动需求 2023年至今因进口牛肉挤压及存栏增长导致价格下行 [3] - 25年牛价进入上行周期 受益于供给去化及进口影响减弱 [3] - 牧场亏损导致能繁母牛存栏持续去化 超量屠宰扩大供给缺口 24年1-11月新生犊牛同比下降超8% [3] - 25Q2全国牛存栏同比减少2.1%至9992万头 [3] - 25H1进口牛肉量同比缩减9.5% 牛肉及活牛价格较前期低点上涨约10%和20% [3] - 进口牛肉措施调查11月结束 若推出进口限制政策将进一步提振国内需求 [3] 牧业企业盈利前景 - 肉奶周期共振下企业盈利弹性较强 毛利端受益于奶价反转与单位成本收缩 [4] - 假设销售奶价增长10%/20% 奶牛养殖龙头企业毛利率可改善6pct/10pct以上 [4] - 成本管控与运营效率提升推动公斤奶成本下降 [4] - 生物资产减值压力减轻 成母牛估值与淘牛收入有望提振 [4] - 成母牛公允价值受益于奶价反转 饲喂成本下降及牛群结构优化 [4]