投资评级 - 增持（维持）[2] 核心观点 - 原料药业务短期承压，咖啡因价格接近历史低位，阿卡波糖原料产能提升至280吨/年，成为国内最大生产商[2][5] - 创新药业务通过收购石药百克和整合巨石生物，形成双轮驱动增长点，获得"津优力"和GLP-1等资产[2][7][8] - 预计2024-2026年归母净利润同比增长率分别为-48.6%、38.9%、43.5%，EPS分别为0.28元、0.38元、0.55元[2][9] 财务数据 - 2023年营业收入25.02亿元（同比下降4.8%），归母净利润7.56亿元（同比增长4.0%）[2][4] - 2024年Q1营业收入5.24亿元（同比下降27.1%），归母净利润0.79亿元（同比下降38.9%）[2][4] - 毛利率2023年为45.3%（同比+2.12pp），2024年Q1为46.7%（同比-2.19pp）[2][4] - 预计2024-2026年营业收入分别为29.97亿元、36.84亿元、47.56亿元，同比增长19.8%、22.9%、29.1%[2] 业务分析 - 咖啡因出口价格2024年3月降至8.9美元/公斤，接近2015年以来最低值，上游原材料氰乙酸价格同步下滑[2][5] - 阿卡波糖原料国产替代加速，产能释放后收入预计稳健增长[2][5] - 巨石生物2024年1月起并表，拥有11款临床阶段产品，包括新冠疫苗SYS6006（已紧急使用）和2款申报上市产品[7][8] - Nectin-4 ADC一期临床在尿路上皮癌中ORR达43%，DCR达71%[9] - 拟收购石药百克，获得已上市产品"津优力"（长效重组人粒细胞刺激因子注射液）和GLP-1在研管线[2][8] 市场与估值 - 截至2024/05/15收盘价32.78元，总股本1,404.59百万股，每股净资产3.76元[1] - 预计2024-2026年市盈率分别为118.6倍、85.3倍、59.5倍，市净率分别为9.0倍、8.3倍、7.5倍[2][11] - ROE预计2024-2026年分别为7.6%、9.8%、12.6%[2][11]