报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][3] 报告的核心观点 - 2024Q1公司业绩超市场预期，利润总额下滑但归母净利润同比增，或与所得税率变化有关 [2] - 24Q1毛利率和净利率同比提升，盈利能力持续改善，或与人民币汇率、业务恢复及销售结构优化有关，营业利润率同比提升幅度低或因Q1财务费率提升 [2] - 2023年分红率显著提升回馈股东，库存有所优化 [2] - 2023年持续优化业务布局，拓展口岸、市内、海外渠道资源 [2] - 新租金协议有望降费，出入境客流修复带动口岸免税收入，市内免税政策或加速推出贡献增量，公司实控人为国务院国资委，长期经营效益有望提升 [2] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 24Q1实现营业收入188.07亿元/yoy -9.45%，营业利润29.1亿元/yoy -7.72%，利润总额29.11亿元/yoy -7.75%，归母净利润23.08亿元/yoy +0.33%，扣非归母净利润23.01亿元/yoy +0.23% [2] - 预计24 - 26年营业收入分别为675.4亿、733亿、830亿元，增长率分别为24.1%、8.5%、13.2%；归属母公司股东净利润分别为78.72亿、95.4亿、111.21亿元，增长率分别为33.5%、17.3%、21.2% [2][3] 盈利指标 - 24Q1主营业务毛利率为32.70%/yoy +3.95pcts，环比提升约1pcts；营业利润率为15.47%/yoy +0.29pcts；归母净利率12.27%/yoy +1.2pcts，环比提升3.25pcts [2] - 预计24 - 26年毛利率分别为31.82%、32.00%、32.50%；净利润率分别为9.94%、10.74%、11.49% [6] 分红与库存 - 2023年计划每股派发现金红利1.65元，合计派发现金红利34.14亿元，现金分红率达50.85%，较2022年的32.9%显著提升 [2] - 2023年年末存货210.57亿元，较23Q3末下降18亿元，同比下降68.69亿元 [2] 业务布局 - 口岸渠道：2023年与首都机场、上海机场签署补充协议，中标天津滨海国际机场等免税店项目经营权，获成都双流国际机场等有税项目经营权 [2] - 市内渠道：密切关注市内店政策动态，推进开店准备工作 [2] - 海外渠道：推进海外项目拓展及投标，获取柬埔寨暹粒吴哥国际机场免税店经营权并开业，中标新加坡樟宜机场麒麟精品店经营权，实现邮轮免税店开业 [2] 财务预测 |项目|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|67,540|73,300|83,000| |归属母公司股东净利润（百万元）|6,714|7,872|9,540| |每股收益（元）|3.25|3.81|4.61| |PE|25|22|18| |PB|3.1|2.8|2.5| [3] 其他财务指标预测 - 成长能力：24 - 26年营业收入增长率分别为24.08%、8.53%、13.23%；EBIT增长率分别为0.07%、47.32%、21.91%；净利润增长率分别为33.46%、17.26%、21.19% [6] - 偿债能力：24 - 26年流动比率分别为3.81、3.57、5.45；速动比率分别为2.17、2.23、3.70；现金比率分别为2.08、2.18、3.61；资产负债率分别为24.96%、25.79%、18.00% [6] - 经营效率：24 - 26年应收账款周转天数分别为0.75、0.60、0.60天；存货周转天数分别为166.90、120.00、100.00天；总资产周转率分别为0.87、0.91、0.94 [6]