投资评级 - 皓元医药投资评级为"买入"，A股合理价值35.84元/股，当前价格36.05元 [19][20] 核心观点 - 公司营业收入增长强劲，2023年实现营业总收入18.79亿元，同比增长38.36%，主要推动力来自前端分子砌块和工具化合物业务加速迭代更新产品数量和品类，品牌效应显现 [2][6][83] - 公司归母净利润2023年同比下降37.45%至1.21亿元，主要因分子砌块和后端中间体价格下降、新建工厂转固折旧摊销增加、产能爬坡阶段单位成本较高、计提资产减值增加及财务费用上升 [19][28][72] - 预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.21亿元、2.00亿元、3.25亿元，EPS分别为0.81元/股、1.33元/股、2.16元/股，对应PE分别为44.70倍、27.16倍、16.66倍 [19][28] - 公司费用端有望逐季改善，产能利用率提升将消化行业降价影响，毛利率预计逐步回升 [19][25][28] 业务收入预测 - 前端业务（分子砌块+工具化合物）预计2023-2025年收入分别为11.73亿元、15.84亿元、21.06亿元，同比增速分别为41.85%、35.00%、33.00% [7][70] - 分子砌块2023-2025年收入增速预计分别为39.12%、35.00%、33.00% [88] - 工具化合物2023-2025年收入增速预计分别为43.00%、35.00%、33.00% [70][88] - 后端业务（仿制药+创新药CDMO）预计2023-2025年收入分别为6.93亿元、8.53亿元、10.50亿元，同比增速分别为32.99%、23.04%、23.09% [22][70] - 仿制药2023-2025年收入增速预计分别为30.00%、20.00%、20.00% [69] - 创新药CDMO 2023-2025年收入增速预计分别为35.00%、25.00%、25.00% [9][69] 毛利率预测 - 前端业务毛利率预计2023-2025年分别为55.50%、56.00%、56.50% [10] - 后端业务毛利率预计2023-2025年分别为25.30%、25.50%、26.00% [73] 费用预测 - 销售费用率预计2023-2025年分别为8.00%、7.80%、7.60% [11][75] - 管理费用率预计2023-2025年分别为15.00%、14.70%、14.50% [45][75] - 研发费用率预计2023-2025年稳定在13.50% [45][75] 财务指标预测 - 公司预计2023-2025年营业收入分别为18.79亿元、24.53亿元、31.78亿元，同比增速分别为38.36%、30.55%、29.53% [32][84] - 预计2023-2025年毛利率分别为44.20%、45.20%、46.20%，净利率分别为6.50%、8.10%、10.20% [32] - ROE预计2023-2025年分别为5.00%、7.60%、11.00% [32] 增长驱动因素 - 前端品类持续扩充，工具化合物切入生物试剂，分子砌块完善海外仓储物流建设 [68] - 后端原料药扩大市场销售并储备新品，创新药CDMO加强优势ADC项目及其他创新药项目扩展 [68] - 品牌效应与技术带动收入增长，长远发展值得期待 [65][83]