投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 公司2025年第四季度业绩增长强劲，主要得益于油运VLCC运价大涨，且部分高运价收入将递延至2026年第一季度确认 [4][6] - 委内瑞拉原油合规化阶段性落地，预计将增加VLCC和Aframax原油轮运输需求，强化2026年油运基本面 [6] - 公司新船交付增强运力，VLCC运价上涨带来显著利润弹性 [6] 业绩与预测 - 公司发布业绩预增公告，预计2025年全年归母净利润为60-66亿元人民币，同比增长17%-29% [4] - 预计2025年全年扣非净利润为50.05-56.05亿元人民币，同比增长-0.2%至+12% [4] - 推算2025年第四季度归母净利润为27-33亿元人民币，同比增长55%-90% [4] - 推算2025年第四季度扣非归母净利润为21.04-27.04亿元人民币，同比增长22%-57% [4] - 报告维持2025-2027年盈利预测，归母净利润分别为65.01亿元、74.46亿元、89.15亿元人民币 [5][6][8] - 预测2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.81元、0.92元、1.10元人民币 [5] - 预测2025-2027年营业总收入分别为286.10亿元、302.88亿元、327.04亿元人民币 [5][8] - 预测2025-2027年毛利率分别为30.4%、32.5%、35.3% [5] - 预测2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为14.6%、14.9%、15.8% [5] 第四季度业绩驱动因素 - 2025年第四季度VLCC（9-11月）平均运价约9.55万美元/天，同比增长167% [6] - 扣除盈亏线后的单船单日净利润同比增长约456% [6] - 公司油运业务贡献的经营性利润同比增长约200%-230% [6] - 业绩增长主要源于11月美国暂停301特别港口费后，公司恢复运营效率更高的大三角航线，并在大西洋市场增加布局 [6] - 部分在2025年第四季度签订的长航线租约收入，因运距更长，将递延至2026年第一季度确认 [6] 非经常性收益 - 2025年第四季度非经常性收益大幅增长，主要源自老旧船舶处置收益，以及收购安通股份股票带来的公允价值变动收益和投资收益 [6] 行业与市场分析 - 委内瑞拉2025年原油出口量为77万桶/天，其中VLCC运输量约50万桶/天，占全球VLCC运输比重约2.4%，吨海里占比约4.0% [6] - 假设美国取消对委制裁，且对中印出口比例恢复至制裁前约34%，经测算将增加合规VLCC原油运输需求约1.4%（吨海里需求约2.1%），增加合规Aframax原油轮需求约4.0% [6] 公司运营与弹性 - 2025年12月公司交付1艘甲醇双燃料VLCC船，自有VLCC运力达到53艘 [6] - 2025年全年VLCC运价均值接近5.8万美元/天，公司业绩期内（2024年12月-2025年11月）实际运价均值在5万至5.5万美元/天左右 [6] - VLCC运价每上涨1万美元/天，预计公司油运业务税前净利润增长13.5亿元人民币，税后净利润增长11.5亿元人民币 [6] 估值 - 公司目前重置成本约643亿元人民币，P/NAV（股价/净资产价值）为1.21倍 [6] - 若考虑未来船价上涨86%（剔除通胀后较历史高点的提升空间），重置成本将增加至1141亿元人民币，P/NAV为0.68倍 [6] - 基于2025年预测每股收益0.81元人民币，当前市盈率（P/E）为12倍 [5][6] 基础数据 - 截至2025年9月30日，公司每股净资产为5.05元人民币，资产负债率为46.74% [1] - 公司总股本及流通A股均为8,075百万股 [1] - 报告日公司流通A股市值为77,516百万元人民币 [1]