报告投资评级与核心观点 - 报告对煤炭板块持积极观点，认为行业周期底部已确认，并预计将开启新一轮上行周期 [1][3] - 报告的核心投资建议是推荐红利核心标的中国神华、陕西煤业、中煤能源，并继续推荐兖矿能源、晋控煤业 [3] 行业核心观点与驱动因素 - 报告核心观点认为煤炭板块周期底部已在2025年第二季度确认，供需格局出现逆转拐点，下行风险充分释放 [1][3] - 预计从2026年下半年开始，煤炭及下游主要需求火电将步入新一轮上行大周期 [3] - 电煤需求展现韧性，2025年11月份全社会用电量达8356亿千瓦时，同比增长6.2%；1-11月累计用电量94602亿千瓦时，同比增长5.2% [3] - 报告认为当前煤价快速回落空间不大，预计本轮底部在670-680元/吨，核心驱动逻辑在于供需格局 [3] - 供给方面，2025年11月国内煤炭供给恢复至4.3亿吨，但同比仍有下降；同期进口量环比微增5.9%至4400万吨 [3] - 新能源替代压力预计将下降，2025年1-5月抢装达200GW光伏对今冬是最后一波压力冲击，而6月后光伏装机断崖式下跌预示2026年一季度压力减轻 [3] 动力煤市场跟踪 - 价格方面，截至2025年12月26日，北方黄骅港Q5500平仓价为687元/吨，较前一周下跌34元/吨（-4.7%）；Q5000平仓价为592元/吨，下跌28元/吨（-4.5%）[5] - 其他港口价格同步下跌，江内徐州港Q5500船板价下跌35元/吨（-4.3%）至770元/吨；南方宁波港Q5500库提价下跌28元/吨（-4.3%）至629元/吨 [8] - 产地价格部分下跌，截至12月25日，内蒙古鄂尔多斯东胜Q5200坑口价下跌13元/吨（-2.4%）至534元/吨，山西大同Q5500坑口价与陕西黄陵Q5000坑口价则持平 [12] - 国际煤价方面，截至12月26日，澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价下跌2美元/吨（-2.6%）至74美元/吨，北方港下水煤成本较澳洲进口煤低37元/吨 [14] - 库存方面，截至12月26日，秦皇岛库存减少31.0万吨（-4.3%）至697万吨；CCTD北方主流港口库存增加102.2万吨（2.7%）至3880.6万吨；南方港库存增加16.3万吨（0.5%）至3498.9万吨 [20] - 年度长协价方面，2025年12月北方港电煤Q5500年度长协价为694元/吨，环比上涨10元/吨（1.5%）[31] 焦煤市场跟踪 - 价格总体持平，截至2025年12月26日，京唐港主焦煤库提价（山西产）为1700元/吨，与前一周持平 [37] - 产地价格也基本持平，山西古交肥煤车板价与内蒙古乌海主焦煤车板价均与前一周持平 [39] - 进口焦煤方面，截至12月24日，澳洲焦煤到岸价为230美元/吨，与上周持平；京唐港山西产主焦煤成本较澳洲进口硬焦煤低149元/吨 [44] - 蒙古进口焦煤价格上涨，截至12月26日，甘其毛都口岸焦精煤进口场地价上涨50元/吨（4.5%）至1170元/吨；焦原煤价格上涨15元/吨（1.5%）至985元/吨 [51] - 库存增加，截至12月26日，炼焦煤库存三港合计增加13.3万吨（4.8%）至293.0万吨；六港合计增加13.3万吨（4.7%）至299.5万吨 [54] 无烟煤及下游市场 - 无烟煤价格总体持平，截至12月25日，阳泉小块出矿价为900元/吨，晋城Q5600无烟煤坑口价为700元/吨，均与前一周持平 [56] - 下游产品价格涨跌互现，尿素价格上涨20.0元/吨（1.2%）至1680元/吨；华东PO42.5水泥平均价下跌1.3元/吨（-0.4%）至358.7元/吨；华北高密度聚乙烯市场平均价上涨44元/吨（0.6%）至7636元/吨 [60][62] 板块行情回顾 - 上周（报告发布期）煤炭板块跑输大盘，板块整体下跌0.89%，而上证综指上涨1.88% [69] - 子板块中，动力煤下跌1.24%，炼焦煤下跌0.81%，焦炭下跌0.49% [69] 近期重要行业事件 - 2025年能源重点项目预计完成投资3.54万亿元，同比增长11% [71] - 2025年1-11月煤炭进口格局生变，俄罗斯、蒙古、澳大利亚占比提升，四国合计占比达95% [71] - 2025年11月份全球粗钢产量同比下降4.6%至1.40亿吨，其中中国粗钢产量同比下降10.9%至6990万吨 [73] - 2025年1-11月全国电力市场交易电量突破6万亿千瓦时，同比增长7.6% [74] 重点公司估值 - 报告附录列出了多家重点煤炭上市公司的盈利预测与估值，多数公司获得“优于大市”评级 [76] - 主要推荐公司估值示例如下：中国神华2025年预测市盈率15.01倍；陕西煤业2025年预测市盈率9.30倍；中煤能源2025年预测市盈率9.23倍 [76]