报告投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并予以“维持” [13] 报告核心观点 - 报告认为航空行业供需错配箭在弦上，需求、供给、油价、汇率四因素中期协同共振，行业有望迎来周期反转 [3][7] - 核心逻辑在于：需求趋势确定向上，而实际供给受发动机维修周期拉长和飞机引进困境影响走向下滑，价格亟待反转 [3][7] - 预计从2026年开始，行业盈利将拾级而上，本轮周期反转行情有望持续至2030年 [3][10] - 建议关注三大航（H+A）、春秋航空、华夏航空以及吉祥航空的投资机会 [3][10] 需求分析总结 - 需求结构：航空需求由国内商务（2025年占比42%）、国内因私（35%）、中国人出境（17%）和外国人入境（6%）四部分构成，结构多样使其面对经济周期时韧性更足 [45][46] - 需求新亮点与增速： - 国内商务需求：权重从2019年的50.3%下降至2025年的40.6%，触底回稳，未来有望保持稳定 [56][57][62] - 国内因私需求：受益于银发经济和年轻一代消费崛起，保持较快增长，2019-2025年复合增速为3.2% [64][73] - 国际入境需求：国门免签政策放开，2025年外国人出入境人数增速约27%，远超行业总需求增速，未来成长空间显著 [92][93][100] - 国际出境需求：出境游持续火热，2025年内地居民出入境人次保持两位数以上增长 [113][119] - 需求总预测：预计2026-2028年行业需求有望保持年化4.1%的复合增速，其中国际需求增速领先，将成为核心驱动 [8][120][121] 供给分析总结 - 供给约束的核心：航空供给主要由海外控制，波音与空客垄断全球90%的飞机制造产能，是典型的卖方市场，飞机引进周期长，供给具有难进入、难退出的特征 [25][30] - 存量供给下滑： - 当前产能利用率已处高位，国内客座率超过2019年水平 [50][132] - 普惠PW1100G发动机维修周期拉长3倍，导致2025年第四季度起存量供给受两年维修周期叠加影响，停场A320飞机数量占全行业比例已达5%，对存量供给形成显著挤出效应 [9][122][123] - 增量供给放缓： - 地缘政治和歧视性贸易政策冲击全球飞机制造供应链，交付周期持续放缓 [9][124] - 预计未来三年飞机净引进速度复合增速仅为约2.6% [9][123] - 供给总预测：综合考虑发动机维修加剧和飞机引进放缓，预计2026-2028年实际供给增速分别为-0.7%、-0.7%、-0.1%，真实供给增速逐步走向下滑 [9][123] 周期与投资逻辑总结 - 历史周期复盘：航空是典型的多因素模型（需求、供给、油价、汇率），历史每轮超额收益的核心驱动力均为需求超预期带来的业绩改善 [7][30][31] - 当前拐点判断：2024年底行业供需关系改善，产能利用率爬升至高位；2025年9月中旬商务需求复苏带动行业座收同比转正，预计2025年底的价格同比转正将在2026年持续，行业迎来价格逐年抬升的拐点 [7][42] - 中期共振与弹性：2026年开始，需求保持稳健增长（年化4.1%），而实际供给走向下滑，行业有望实现供需错配，收益拐点渐行渐近，盈利弹性将持续释放 [3][10] - 投资建议：综合考虑供给中期下滑，叠加油汇成本有望大幅改善，行业积蓄向上动能，酝酿周期反转机遇 [3][10]