投资评级 - 投资评级为“买入”，且维持该评级 [4] 核心观点 - 报告认为，滔搏作为国内头部运动服饰经销公司，具备行业领先的经销渠道及代销品牌资源，与国际品牌深度合作夯实营收基本盘，且借助公司渠道及品牌优势不断外拓新品牌，有望获得新增长驱动 [6] - 报告核心观点是，尽管公司FY25/26第三季度零售下滑高单位数，但整体符合预期，且静待其核心合作伙伴Nike在大中华区的调整效果 [4] - 报告预计公司FY2026-FY2028归母净利润分别为12.87亿元、14.79亿元、16.84亿元，同比分别增长0.09%、14.91%、13.88% [6] 近期运营与财务表现 - FY25/26第三季度总零售金额（含零售及批发）同比下降高单位数，整体符合预期 [6] - 截至2025年11月30日，公司直营门店毛销售面积同比减少13.4%，环比减少1.3%，关店节奏趋缓，预计FY26关店数较FY25减少 [6] - 根据盈利预测，公司FY2025（即2025财年）营业收入为270.129亿元，同比下降6.64%；归母净利润为12.86亿元，同比下降41.89% [5] - 公司FY2025年资产负债率为45.18% [2] 品牌合作与业务发展 - 报告指出，Nike已意识到大中华区存在的问题，并将与滔搏等经销商密切合作，通过清理老旧库存、更精准的消费者细分选品、更有力的品牌故事、更高阶的视觉陈列等方式重塑品牌形象，恢复大中华区盈利增长 [6] - Nike FY26Q2大中华区营收（剔除汇兑变动）同比下降16%，其中批发渠道同比下降15% [6] - 公司与阿迪达斯独家合作的阿迪达斯先锋运动门店（Future Of Style）已开业，有望助推公司阿迪代理业务迈向新高度 [6] - 公司近期引进跑步品牌Soar、Norda以及顶级户外品牌NORRONA，进行多元化品牌布局以拓宽客群，其中NORRONA于10月15日在上海浦东嘉里城开出中国首店 [6] - 耐克新CEO埃利奥特·希尔上台，有望推动第三方经销商获取更多品牌支持政策，利好公司未来发展 [6] 财务预测与估值 - 报告预测公司FY2026-FY2028（对应2026E-2028E）营业收入分别为264.44亿元、279.89亿元、295.97亿元，同比增长率分别为-2.11%、5.84%、5.74% [5] - 报告预测公司FY2026-FY2028归母净利润分别为12.87亿元、14.79亿元、16.84亿元 [5] - 预测FY2026-FY2028每股收益分别为0.21元、0.24元、0.27元 [5] - 预测FY2026-FY2028净资产收益率（ROE）分别为12.44%、12.51%、12.47% [5] - 基于预测，公司FY2026-FY2028市盈率（P/E）分别为13.29倍、11.57倍、10.16倍 [5] - 截至2025年12月23日，公司收盘价为2.98港元，总市值为184.80亿港元 [2]