报告行业投资评级 - 报告未明确给出“买入”、“增持”等传统股票投资评级，其为一份信用风险展望报告，核心结论为电力行业整体信用风险可控 [11][56] 报告的核心观点 - 宏观与行业环境：2025年前三季度宏观经济总体平稳但内需偏弱，电力行业全社会用电量保持增长，总装机容量提升，电源结构绿色转型显著，行业呈现“头部稳固、转型分化、新兴突围”特征 [11][12][22] - 财务状况：2022年以来行业样本企业收入和利润逐年增长，火电企业盈利在煤价回落及电价政策下有所提升，新能源企业盈利稳定但存在融资需求，行业债务负担适中，偿债能力稳定，国企融资渠道畅通 [11][24][26][33][36] - 债券市场：2025年1-11月发债主体均为央国企且信用等级高，无违约事件，发债规模同比增长27.91%至9096.26亿元，以中票和超短融为主，存续债券余额约1.60万亿元，未来三年到期分布集中但偿付压力可控 [11][39][47][48][55] - 未来展望：预计2026年全国电力供需总体平衡，局部时段或呈紧平衡状态，行业发债企业资质优良且有政策支持，整体信用风险可控 [11][56] 行业基本面 - 宏观环境：2025年前三季度经济在政策与新质生产力推动下总体平稳，但面临内需走弱、外部环境复杂等挑战，结构上供给强于需求，价格偏弱 [12] - 政策环境：2025年政策核心是构建“市场机制定价格、信用体系强监管”框架，推动现货市场全覆盖、跨区交易、储能建设（目标新增超1亿千瓦）及信用体系建设 [14][15] - 运行情况： - 2025年1-9月全社会用电量77675亿千瓦时，同比增长4.6%，其中第二产业用电量49093亿千瓦时（+3.4%），第三产业用电量15062亿千瓦时（+7.5%） [17] - 截至2025年9月底全国发电装机容量37.2亿千瓦，同比增长17.5%，非化石能源装机占比达60.8% [19] - 2025年前三季度新增发电装机3.67亿千瓦，其中风电和太阳能合计新增3.01亿千瓦，占比82.2% [19] - 2025年前三季度全国规模以上电厂发电量7.26万亿千瓦时，同比增长1.6%，其中风电和太阳能合计发电量同比增长27.9%，占总发电量比重22.3% [19] - 2025年1-9月全国发电设备平均利用小时2368小时，同比降低251小时，仅核电利用小时同比提高 [20] - 2025年1-9月全国电力完成投资1.04万亿元，同比增长4.4%，其中电源投资5987亿元（+0.6%），电网投资4378亿元（+9.9%） [20] - 竞争格局：行业由“五大六小”央电企主导，截至2024年底“五大”发电企业装机容量13.2亿千瓦，约占全国总装机容量的39.40% [22] 行业财务状况 - 增长性：2022年以来样本企业平均营业总收入逐年小幅增长，2024年同比增长1.59%，2025年前三季度受上网电价下降影响收入同比有所下降，但受益于成本下降，营业利润同比略有增长，行业从“规模扩张”转向“质量与结构优化” [24] - 盈利水平： - 火力发电企业：2022年以来随着煤价回落及电价调整，盈利水平有所回升，营业利润率不断提升，但经营活动现金流净额仍不能全部覆盖资本支出 [26] - 新能源发电企业：盈利能力保持相对稳定，但行业快速发展导致资本支出规模逐年增长，经营活动现金流净额不能完全保障投资需求，存在对外融资需求 [26] - 杠杆水平：电力行业财务杠杆略有优化，债务负担处于适中水平，整体风险可控，其中火电企业杠杆水平自2023年以来呈下降态势，新能源企业杠杆水平基本稳定 [33] - 偿债水平：行业整体偿债能力保持稳定，2022-2025年前三季度样本企业现金类资产/短期债务比率在0.54倍至0.62倍之间波动，经营活动现金流量净额对全部债务的覆盖程度逐年下降，但国企融资渠道畅通保障了流动性 [36][38][39] 行业债券市场表现 - 发债主体概况：2025年1-11月电力行业107家发债主体均为央国企，其中AAA级企业78家，AA+级26家，AA级3家，无债券违约情况 [39][41][44] - 信用迁徙：2025年以来有3家主体信用评级上调，原因包括装机容量及收入增长、项目储备规模大、经营业绩提升、资本实力增强及债务结构改善等 [44][45] - 债券发行：2025年1-11月发行债券669只，金额合计9096.26亿元，同比增长27.91%，其中火电企业发行规模5918.24亿元（占比65.06%），新能源企业发行3178.02亿元（占比34.94%） [47][48] - 发行结构：新发债券以中期票据（占比41.43%）和超短期融资券（占比33.40%）为主，在市场利率下行背景下，发行期限有所拉长，1年以内（含）债券占比下降 [49] - 存续与到期：截至2025年11月底，存续债券余额约1.60万亿元，2026-2028年每年到期规模均为3000余亿元，到期分布相对集中 [55]