投资评级 - 投资评级为“买入”，并维持该评级 [7] 核心观点 - 报告认为，中国神华作为煤炭行业龙头，本次资产注入若顺利完成，将进一步巩固其行业龙头地位，公司规模及一体化优势有望进一步增强 [2][11] 交易对价与估值分析 - 本次收购资产预计支付对价 1335.98亿元，在扣非归母净利润口径下对应2024年市盈率（PE）为 14.17倍 [2][11] - 支付方式为现金支付约 935.19亿元（占70%），股份支付约 400.80亿元（占30%）[2][11] - 发行A股价格为 29.40元/股，发行约 13.63亿股，占总股本的 6.42%，锁定期为 36个月 [2][11] - 交易完成后，大股东持股比例将从 69.58% 提升至 71.53% [2][11] - 从市净率（PB）看，标的净资产合计约 949.95亿元，对应PB(MRQ)为 1.41倍，而截至12月19日公司自身PB为 1.94倍，报告认为PB估值相对合理 [2][11] 业绩承诺分析 - 多数资产的业绩承诺期为3年（2026-2028年），对于新疆能源、乌海能源、晋神能源的承诺期延长至6年（2026-2031年）[11] - 2026年：承诺净利润合计为 29.58亿元，主要正贡献来自国源电力（15.07亿元）、平庄煤业（8.68亿元）、内蒙建投察哈素煤矿（6.79亿元）、神延煤炭西湾露天煤矿（5.53亿元）等；负贡献（亏损）主要来自新疆能源（-7.28亿元）、乌海能源（-1.70亿元）、晋神能源（-1.41亿元）[11] - 2027年：承诺净利润合计为 45.45亿元，新疆能源扭亏为盈贡献 1.77亿元，乌海能源微利 0.21亿元，晋神能源仍小幅亏损 0.07亿元，其他主要资产承诺利润均较2026年有所增长 [11] - 2028年：承诺净利润合计为 66.43亿元，新疆能源、乌海能源、晋神能源均进入显著盈利期，合计贡献约 16.72亿元；平庄煤业承诺利润大幅跃升至 14.47亿元，是本年增长的主要动力之一 [11] - 2029-2031年（仅限承诺期为六年的资产）：新疆能源、乌海能源、晋神能源在2029-2031年的承诺净利润合计分别为 20.85亿元、26.81亿元、34.49亿元 [11] - 总结而言，2026/2027/2028年业绩承诺分别为 29.58亿元、45.45亿元、66.43亿元；假设部分资产业绩承诺在2029-2031年维持2028年水平，则预计2029/2030/2031年业绩承诺分别为 70.56亿元、76.51亿元、84.20亿元 [11] 交易影响分析 - 现金压力可控：尽管现金支付高达 935亿元，但中国神华作为现金流充沛的行业龙头（2024年经营现金流净额 933亿元），支付能力充裕；此外，公司预计募集配套资金不超过 200亿元，也将补充现金能力 [11] - 增厚每股收益：根据交易报告书，交易后每股收益（EPS）同比增厚，2025年1-7月扣非每股收益从 1.47元/股 增厚至 1.54元/股，增厚 4.40%；扣非净利润从 292.55亿元 增至 326.37亿元；2024年扣非每股收益从 2.97元/股 增厚至 3.15元/股，增厚 +6.10%；扣非净利润从 589.62亿元 提升至 668.51亿元（抵消合并后）[11] - 龙头资源规模再扩张：交易完成后，公司煤炭保有资源量将提升至 684.9亿吨，增长 +64.72%；煤炭可采储量将提升至 345亿吨，增长 +97.71%；煤炭产量将提升至 5.12亿吨，增长 +56.57%；发电装机容量将提升至 60.88GW，增长 +27.82%；聚烯烃产能将提升至 188万吨，增长 +213.33% [11] 盈利预测与估值 - 若不考虑资产注入，预计公司 2025-2027年 归母净利润分别为 519亿元、542亿元、550亿元 [11] - 按2025年12月19日收盘价 40.59元 计算，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为 15.55倍、14.88倍、14.66倍 [11] - 按2024年分红率 76.5% 计算，对应2025-2027年股息率分别为 4.9%、5.1%、5.2% [11]