报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 基于2026年铅市供需双弱判断 价格或区间震荡 沪铅运行区间为16000 - 18000元/吨 伦铅运行区间为1900 - 2100美元/吨 [1][67] - 2026年国内市场或小幅过剩 供应上矿端和废电池供应好转 精炼铅产量增加 需求上以旧换新补贴或持续 两轮电动车正增 储能需求爆发 但铅酸蓄电池出口承压 废电池回收挺价或抬升铅价底部 [1][67] - 策略上建议关注季节性波动机会 年初消费走弱价格回落 年中或有阶段性供需缺口推动价格上行 [2][67] 根据相关目录分别进行总结 2025年回顾：先抑后扬 重心缓慢上移 - 1 - 6月 年初消费端下游备库结束 库存高位 春节假期长 价格承压 2月节后首日拉涨 后供需弱复苏 价格横盘 3月消费修复 小阳春旺季支撑价格上涨 4 - 6月受关税冲击、消费淡季影响 价格震荡下行或底部震荡 [7] - 7 - 11月 7月供应偏紧价格上行 下旬供应缓和回调 8月供应有压力 消费平淡 价格震荡 9月供需逻辑改善 价格上涨 10月原生铅供应压力大 需求增量 价格震荡偏强 11月原生铅检修 消费企稳 再生铅产量增加 价格攀高后回落 [8][9] 供需双弱 基本面矛盾钝化 铅矿供应呈现刚性 但明年仍有增量 - 长周期看 海外矿企铅矿资本支出低 全球铅矿产量偏刚性 供应周期与锌矿更紧密 [10] - 2025年全球矿山供应扰动增加 增量有限 1 - 9月全球铅精矿累计产量333.6万吨 同比增长 - 0.9% 海外累计产量190.4万吨 同比增长 - 1.6% 增量集中在部分矿企 [13] - 2026年预计矿端增量10万吨 同比增速2.2% 增量主要来自已投产项目 兑现或更顺畅 但铅价激励不足 产量仍有刚性 [14] 国内矿山今年爬产放量 但现实矛盾依然存在 - 2025年1 - 11月中国铅精矿累计产量153.19万吨 同比增长10.4% 主要受部分矿山爬产带动 预计2026年贡献10万吨增量 [20] - 上半年贵金属和硫酸价格上涨 提升原生铅厂生产积极性 但铅精矿供应紧张 加工费下行 挤压冶炼利润 [20] - 中国铅原料进口趋于多元化 2022年起银精矿进口量超铅精矿 2025年1 - 10月铅精矿累计进口116.1万吨 同比增长11.7% 银精矿累计进口149.7万吨 同比增长6.5% 但进口盈利微薄 [26] 内生动力不足 副产品利润驱动 - 2025年三月以来 原生铅厂因副产品利润丰厚开工意愿增加 二、三季度开工高位 但受矿端约束 10月利润上行产量未大增 [33][34] - 假设2026年白银、硫酸副产品价格维持高位 原生供应预计小幅增长 且因铅矿供应增量更顺畅 供给弹性或放大 [34] 再生供应问题依然存在 形成强约束 - 我国再生铅产能严重过剩 含铅废料供应不足 企业开工持续低位 二季度以来亏损扩大 预计2026年产量同比下降 [36] - 未来几年再生铅新增产能或有227万吨 但部分项目投产延迟 2025年新建项目公示数量下滑 明年产能扩张增速或放缓 部分产能或优化 [36] - 再生铅企业向多原料生产方式转型 降低对废铅酸蓄电池依赖 [37] 昙花一现 抑或细水长流 需求真的坍塌了吗？ 政策提振消费 电动自行车重回正增 汽车出口贡献显著 - 新国标落地和国补政策刺激 电动自行车重回正增长 雅迪、爱玛营收和净利润增长 反映行业高增长 [46] - 新国标下电动自行车可搭载更大容量电池 续航提高 叠加国补或激活消费 消费者购车更看重耐用性和续航 速度限制影响小 [46] - 2025年促汽车消费政策加码 以旧换新政策扩围 降低消费门槛 激发市场活力 [52] - 2025年1 - 11月 消费品以旧换新带动销售额超2.5万亿元 汽车、家电、电动自行车以旧换新数量可观 2026年以旧换新补贴规模或维持3000亿元 [53] 储能需求爆发式增长 未来增量空间广阔 - 铅酸/铅碳电池在备用电源、分布式储能等细分市场有韧性 具备成本、安全、回收、低温性能优势 但存在能量密度低、循环寿命有限短板 [60] - 2025年9月完成两个GWh级铅炭电池储能项目采招 表明其在大容量、长时储能市场加速应用 [60] - 预计2026年铅碳电池耗铅增量2.83万吨 对消费边际贡献0.4% 目前占比小但值得关注 [61][62] 内外比价高位徘徊叠加关税影响 铅酸蓄电池出口承压 - 2025年铅酸蓄电池出口量下滑 1 - 10月累计出口1.86亿个 同比下降9.29% 受内外比价扩大、美国对等关税和中东反倾销关税影响 [64] - 2025年12月海合会对中国汽车起动用铅酸蓄电池征收反倾销税 税率30% - 200% 虽市场占比6 - 8% 但影响企业拓展北非与南亚市场 2026年出口或受明显拖累 [64] 结论与投资展望 - 2026年铅市供需双弱 国内小幅过剩 价格区间震荡 沪铅16000 - 18000元/吨 伦铅1900 - 2100美元/吨 [1][67] - 供应上矿端和废电池供应改善 精炼铅产量增加 需求上以旧换新补贴或持续 两轮电动车正增 储能需求爆发 但铅酸蓄电池出口承压 废电池回收挺价抬升铅价底部 [1][67] - 建议关注季节性波动机会 年初消费走弱价格回落 年中或有阶段性供需缺口推动价格上行 [2][67]