行业投资评级 - 投资评级为看好 维持[10] 核心观点 - 纸包装企业出海是大势所趋 龙头包企拥有更好的客户资源和出海能力 配套客户供应链转移需求 海外产值占比持续提升[2][6] - 海外竞争格局优于国内 带来更高利润率 优化整体盈利结构 至少看好2-3年的海外投资红利期[2][6] - 龙头包企拥有海外布局的先发优势 较好的客户基础 资金优势等 国内中小企业实现快速追赶的难度大[2][7] - 国内龙头包企盈利能力高于当地本土纸包装企业 以印度裕同为例 其净利润率远高于TCPL等本土厂商[2][8] 背景：配套客户供应链转移 龙头具备出海优势 - 2025H1裕同海外/国内收入同比+27%/-2% 预估海外产值占比提升 海外利润率高于国内[6][16] - 2025H1美盈森海外/国内收入同比+39%/-6% 海外利润率较国内高 重点布局东南亚和墨西哥[6][16] - 我国纸包装企业CR5约15% 其中龙头裕同科技市占率约6% 竞争格局分散[7][25] - 裕同科技已在越南、印度等国建立10个海外基地 直接贴近客户生产基地 缩短交付周期并降低运输成本[7] - 中国制造业出海带动包装配套需求 头部客户在东南亚设厂时倾向于选择已有合作关系的包装供应商[7] - 海外市场对包装的功能性和环保性要求更高 龙头持续研发投入具备技术优势[7] - 龙头通过RCEP原产地证书、FSC认证等资质降低关税成本 满足各地法规要求[7] 展望：龙头海外产值占比提升 盈利结构优化 - 印度裕同2024H1实现营收3.68亿元 净利润7992万元 净利润率达21.7%[8][35] - TCPL包装FY2025实现收入2亿美元 毛利率44% 净利率约8%[8][35] - 美盈森2024年海外工厂销售收入达8.83亿元 占总营收比重22% 但净利润占扣非净利润比重达36% 海外净利率高达12%[9][40] - 海外市场存在供需错配 中国包装企业凭借合规产能+适中价格精准填补空白 价格可比国内同类订单高且低于当地本土企业报价[9] - 国内头部纸包装企业设备自动化率高 能够实现小批量、多批次、快交付的柔性生产 成熟设备整套迁移至海外工厂避免从零开始的成本[9] - 印度纸质包装细分市场规模在2024年达到159.6亿美元 预计到2029年将增长至388.7亿美元 复合年增长率高达19.48%[35]