报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 转债市场呈现“强赎触发潮”与“不行权”并存现象，2025年前三季度触发强赎数量远高于2024年全年，三季度不强赎占比将近八成[5] - 大量转债满足强赎价格条件且数量处近几年高点，若权益维持当前点位，后续强赎条款触发频率仍将保持当前水准，潜在强赎再触发数量和不强赎比例提升为强赎条款博弈创造空间[5] - 强赎博弈可行，事前可根据转债剩余期限、公司资产负债状况、前期是否下修等因素预判强赎意愿，最佳参与时间点为公告的T - 1日，最佳卖出时间点为T + 3日，23年至25年8月期间放弃强赎的转债案例能获6.27%的估值提升和6.77%的平均收益，4天综合胜率为67.4%，T + 1日胜率最高达71.5%[5][34] 各部分总结 强赎条款再理解 - 强赎条款即有条件赎回条款，促使债权人尽快转股，缩短可转债存续期限，是对发行人的保护条款，多数转债通过强赎使持有人短期内转股实现退市[8] - 过去两年正股市场低迷，多数转债难触及强赎，存量券寿命缩减，发行人偿债风险担忧上升，强赎意愿理论上提高，无法促成强赎最终到期还款是发行人不愿看到的结局，对后续股价没自信的发行人有机会赎回时行权概率更大[9] - 强赎能迫使投资者转股，避免利息和本金兑付，降低公司资产负债率，还能抑制市场过度投机，使价格向价值靠拢[12] - 强赎博弈本质是对发行人行为预判及各种因素对价格的影响，发行人面临转债触发强赎需考虑多方面问题，强赎好处有节省财务成本、降低资产负债率、增厚当年收益等；顾虑有对正股稀释、占用企业资金、影响投资者情绪、降低市场热度等[13][14] 权益走强背景下强赎触发加速 - 2025年权益市场回暖推动正股价格上涨，触发强赎条款的转债数量激增，前三季度达122次，远高于2024年全年的107次，三季度不强赎占比将近八成，不强赎比例提升为强赎条款博弈创造空间[15] - 当前大量转债满足强赎价格条件且数量处近几年高点，不强赎公告中重新计数时长缩短，若权益维持当前点位，后续强赎条款触发频率将保持当前水准，8月满足强赎价格条件的转债数量达125只，9月初降至110只，2023年以来触发案例中规定3个月后重新计数的占比53.4%，25年以来选择3个月的案例提高到68.0%[18] - 正股价格接近强赎价时转股溢价率逐渐压缩，与正股上行速度正相关，市场对强赎预期越强，压缩程度越大；发行人放弃强赎，转债期权价值确定，估值走高；执行强赎的转债公告前4个交易日转股溢价率压缩至1%附近后归零，正式公告后可能出现负溢价，不强赎的转债溢价率压缩至4%附近停止下行，公告后3个交易日内反弹至9%左右；25年以来公告日前后转债价格涨幅显著，T - 1到T + 3日有10元左右收益，24年收益仅1元左右，转债价格变化受转股溢价率和权益市场环境影响，溢价率走高时博弈强赎优势显著[20][21] - 强赎博弈可行，可根据转债剩余期限、公司资产负债状况、前期是否下修等因素预判强赎意愿，最佳参与时间点为公告的T - 1日，最佳卖出时间点为T + 3日，23年至25年8月期间放弃强赎的转债案例能获平均6.27%的估值提升和6.77%的收益，4天综合胜率为67.4%，T + 1日胜率最高达71.5%，公告日前转股溢价率水平可作为判断转债强赎与否的参考因素[34]