核心观点 - 报告基于A股2025年中报数据 从盈利能力 供需约束 现金流等维度对行业景气度进行综合评估 筛选出业绩较好且景气度向上的细分领域[1] - 建议关注景气度快速增长和边际改善的板块 包括TMT 军工 医药 反内卷受益行业 小额可选消费 中高端制造等领域[2][4] - 整体A股盈利增速放缓 但结构分化明显 TMT和部分制造业驱动修复 预计下半年在反内卷政策推进下盈利将平稳修复[4][14] 行业总览：中报重点财务指标评分 - 对60个细分领域从净利润增速 ROE 毛利率 库存增速分位数 资本开支增速分位数 自由现金流占收入比六个指标进行加权评分 权重分别为20% 20% 15% 20% 15% 10%[4][12] - 总体评分最高的行业主要分布在消费服务领域：水泥(0.72) 白酒Ⅱ(0.72) 养殖业(0.71) 饮料乳品(0.69) 调味发酵品Ⅱ(0.67) 航空机场(0.66) 医疗服务(0.65) 美容护理(0.64) 家居用品(0.63) 传媒(0.62) 工程机械(0.62) 家用电器(0.60)[12] 整体盈利及拆解 - 全A 2025年Q2单季度净利润增速为1.2% 较25Q1的3.2%放缓 非金融石油石化上市公司2025年Q2单季度净利润同比转负至-0.1%[14] - ROE小幅下降 全A 2025年Q2净资产收益率ROE为7.5% 较25Q1的7.6%下行0.1% 非金融石油石化上市公司ROE为6.3% 较25Q1的6.4%下行0.1%[20] - ROE提升的行业主要包括钢铁 建材 电力设备 有色 TMT(传媒 电子 计算机 通信) 军工等 ROE下降的行业主要包括煤炭 石油石化 食品饮料 商贸零售 纺织服饰 家用电器 社会服务 房地产等[21] 景气分化——二级行业景气趋势 快速增长行业 - TMT板块：半导体(收入增速15.1% 净利率TTM 6.3%) 元件(收入增速24.7% 净利润增速49.5%) 消费电子(收入增速27.2% 净利润增速24.8%) 通信设备(收入增速19.1% ROE-TTM 8.6%) 软件开发(净利润增速205.6%) 游戏(收入增速22.4% 净利润增速109.4%)[4][26][28] - 军工板块：地面兵装(收入增速42.3% 净利润增速75.5%) 航海装备(收入增速31.0% ROE-TTM 5.4%) 军工电子(收入增速86.9% 净利润增速33.5%)[4][26][29] - 其他快速增长行业：非金属材料(净利润增速34.1%) 普钢(净利润增速531.5%) 贵金属(收入增速31.6% 净利润增速74.0%) 农产品加工(净利润增速112.2%) 动物保健(净利润增速282.9%) 航空机场(净利润增速117.1%) 体育(净利润增速159.5%) 证券(净利润增速48.6%)[4][26][30] 边际改善行业 - 医药行业：化学制药(净利润增速8.6%) 中药(净利润增速8.3%) 生物制品(收入降幅收窄至-10.4%) 医药商业(净利润增速14.7%) 医疗服务(ROE-TTM 7.5%)[4][31][35] - 反内卷受益行业：水泥(净利润增速171.5%) 玻璃纤维(净利润增速14.6%) 焦炭(净利润增速33.2%) 装修装饰(净利润增速37.3%) 光伏设备(净利润增速20.8%) 风电设备(净利润增速24.0%) 电池(ROE-TTM 7.6%) 能源金属(收入增速12.2%)[4][31][36] - 小额可选消费：饮料乳品(净利润增速31.7%) 休闲食品(收入增速24.6%) 调味发酵品(净利润增速8.8%) 饰品(收入增速13.6%) 家居用品(收入增速7.7%) 互联网电商(收入增速14.3%) 化妆品(收入增速3.1%)[4][31][37] - 中高端制造：电网设备(净利润增速21.4%) 轨交设备(ROE-TTM 7.6%) 自动化设备(净利润增速1.2%) 航天装备(收入增速7.7%) 汽车零部件(净利润增速5.4%)[4][31][38][39] - 金融行业：国有大型银行(净利润增速1.8%) 股份制银行(净利润增速3.1%) 城商行(净利润增速8.8%) 农商行(净利润增速3.8%) 保险(收入增速9.7% 净利润增速6.2%)[4][31][40] 稳健增长行业 - 出口优势制造：农化制品(净利润增速22.3%) 工业金属(净利润增速8.6%) 小金属(净利润增速11.8%) 摩托车(净利润增速40.6%) 黑色家电(净利润增速16.8%) 通用设备(净利润增速8.5%) 专用设备(净利润增速15.9%) 工程机械(ROE-TTM 10.6%)[4][42][44] - 其他稳健行业：饲料(收入增速14.3%) 养殖业(收入增速15.3%) 个护用品(净利润增速16.2%) 电力(毛利率TTM 22.9%)[4][42][45] 边际放缓行业 - 部分资源品：化学原料 化学制品 化学纤维 塑料 橡胶 煤炭开采 油服工程 炼化及贸易[4][46] - 大额低频可选：乘用车 商用车 白色家电 小家电 厨卫电器 家电零部件[4][46] - 出行服务：专业服务 物流 铁路公路 航运港口 影视院线[4][46] - 必需消费：食品加工 白酒Ⅱ 纺织制造[4][46] 底部震荡行业 - 主要包括种植业 渔业 建材 建筑装饰 照明设备等地产链 酒店餐饮 医疗美容等消费升级领域 以及造纸 医疗器械等[4][46] 供给端：关注反内卷背景下产能出清拐点 - 库存周期处于被动去库向主动补库过渡阶段 关注TMT和中高端制造业库存回补 主动补库存行业主要集中在TMT领域 部分中高端制造业以及部分消费医药领域[4][8] - 产能扩张增速普遍持续放缓 A股非金融上市公司在建工程同比增速处于近十年34.1%分位 资本开支增速在2024年底触底 2025年以来降幅逐季收窄[4][8] - 化学制药 生物制品 水泥 焦炭 塑料 玻璃玻纤 调味发酵品 服装家纺等行业毛利TTM环比回暖 资本开支增速于底部改善 有望率先迎来产能出清[4][8] 需求端：关注毛利率与合同负债改善的领域 - 盈利呈改善趋势的领域主要有：消费电子 汽车零部件 通信服务 软件开发 航空机场 航空装备等科技制造领域 水泥 养殖业 装修装饰等低位反转领域 化学制药 生物制品 饮料乳品 调味品 农化制品等消费医药领域[4][8] - 大类行业中报资源品 中游制造业 信息技术合同负债增速均扩大 消费服务 医疗保健合同负债同比增速转正 预计三季度板块盈利普遍有所改善[4][8] - 一级行业中计算机 国防军工 汽车 电力设备 钢铁等合同负债增速较高且相比2025Q1有所提升[4][8] 现金流分析 - 大类行业自由现金流占总收入比重：消费服务>医疗保健>信息技术 资源品>中游制造业 医疗保健 资源品和中游制造业行业自由现金流占收入的比重均有所提升[4][8] - 自由现金流回报率较高的领域主要集中在上下游行业如资源品和消费服务[4][8] - 细分领域中：中高端制造领域(航海装备 轨交设备 摩托车及其他 自动化设备) 反内卷受益的产能出清领域(光伏设备 电池 化学纤维 化学原料 水泥 玻璃玻纤) 以及部分可选消费(贵金属 体育 白色家电 化妆品)行业自由现金流占比较2025年一季度有所改善[4][8] 基于财务指标的三梯队推荐 - 第一梯队(景气有望延续)：产业趋势和周期复苏加持下的信息技术领域如半导体 消费电子 软件开发 通信设备 传媒等 优势制造领域如工程机械 风电设备等 部分资源品如小金属 工业金属 以及化学制药等[4][8] - 第二梯队(反内卷背景下有望困境反转)：上游资源品中的焦炭 膜材料 装修建材 水泥 玻纤 钛白粉等 中游制造领域的硅料硅片 光伏设备 光伏加工组件 光伏电池组件 电池 锂 汽车零部件 航空装备等 下游消费服务领域中的厨电 医药 软件开发 房地产开发 乳品等[4][8] - 第三梯队(现金牛领域)：自由现金流占收入比较高或持续提升领域 主要集中在消费服务领域如白酒 酒店餐饮 饮料乳品 家用电器 调味品 养殖业等以及医疗服务 航运港口和航空机场等领域[4][8]