报告行业投资评级 - 核心观点为中性，认为巴西中南部糖产量可能不及此前，但全球丰产周期下对原糖形成明显压制，国内配额外利润打开，7 - 8月进口糖加速到港，推动内外正套走出，中期处于寻底过程，下方新糖成本作为支撑，上方空间为增产预期差 [3] 报告的核心观点 - 巴西产量逐渐明朗后，因印度增产不及预期价格阶段性抬升，整体区间震荡，巴西虽高产预期持续压制盘面，但各机构已下调其最终产量，原糖正完成寻底过程 [6] - 随着原糖价格下跌，远月出现进口利润，预期5月后进口量增加，远月承载进口糖浆放开预期，呈back结构，春节期间国内产销两旺，7月进口放量致国内价格下跌，内外正套兑现 [9] - 全球处于食糖增产周期，当前主要矛盾是最终定产与预期的差异，巴西压榨中期出口旺盛、库存累积，原糖接近巴西生产成本，短期寻底，增产周期下上方压制明显 [48] - 今年配额外有利润窗口期，7 - 9月大量进口糖冲击使内外正套走出，预计四季度配额外利润缩窄至关闭 [63] - 国内上半年产销好，7 - 8月受进口糖冲击，广西糖销售放缓，现货价格松动，陈糖未去库完成前新糖预售低迷 [83] - 近期盘面快速下跌使基差小幅走扩，9 - 1价差反套收尾，1 - 5价差暂时平稳后期或转向反套，全球丰产周期压制原糖价格，但巴西中南部产量或低于预期有支撑，郑糖下方支撑在新糖成本附近，上方空间看增产预期与落地产量的预期差 [92] 根据相关目录分别进行总结 国外生产 - 25/26榨季巴西中南部预期4000万吨，小幅下调；印度25/26存增产预期达3500万吨；泰国维持小幅增产 [3] - 8月上半月，巴西中南部地区甘蔗入榨量4982.3万吨，同比增14.77%，产糖量340.6万吨，同比增15.07%；累计入榨量25614万吨，同比降9.61%，累计产糖量1565.5万吨，同比降9.22% [18] - 2025/26榨季截至8月上半月，巴西产乙醇21.93亿升，同比降5.21%，累计产乙醇160.71亿升，同比降11.12%，Conab预计2025/26榨季乙醇总产量357.4亿升，较上榨季降3.9%，2025/26榨季玉米乙醇产量或增14.5% [22] - 巴西国家商品供应公司将巴西2025/26榨季食糖总产量预估下修3.1%至4450万吨，预计巴西中南部地区食糖产量为4060万吨，较之前预估下调2.8%，但仍较上一榨季增加0.8%；Hedgepoint Global Markets预计巴西中南部2025/26榨季食糖产量为4090万吨，同比减少65万吨，出口量为3190万吨 [27] - 截至8月27日当周，港口等待装运的食糖数量为272.21万吨，环比降6.67%，7月巴西食糖出口量达到358.05万吨，8 - 9月为出口高峰期 [38] - 印度糖厂协会首次预估预计毛糖产量接近3500万吨，转用于乙醇部分在400 - 450万吨之间，净糖产量在3050 - 3100万吨之间，若完成400 - 500万吨出口，印度国内库销比改善 [43] - 2025/26榨季，Hedgepoint Global Markets预计泰国甘蔗压榨量修订为1亿吨，基于天气条件总体有利，泰国增产预期基本不变，其市场对我国影响主要来自糖浆出口 [47] 国内产销 - 截至2025年7月底，全国累计销售食糖955万吨，同比增加130万吨，增幅15.7%；累计销糖率85.6%，同比加快2.7个百分点 [3] - 国内上半年累计产销情况好，7 - 8月受进口糖冲击，广西糖销售明显放缓，进口糖冲击下现货价格松动，陈糖未去库完成前新糖预售低迷，暂无报价 [83] 进口利润 - 配额外利润打开，7 - 9月进口放量；糖浆管制部分放开，预计后期会增加糖浆进口 [3] - 我国预计9月进口在80万吨左右，创年内新高，随着内外正套走出，挤压了配额外利润，预计四季度配额外利润缩窄至关闭 [63] - 自去年年底我国对泰国糖浆进行管控以来，糖浆进口量累计同比下滑66.81%，糖浆 + 预拌粉累计同比下滑43.47%，泰国糖浆管制当前已放开三分之一企业，预计8月份开始糖浆进口量小幅回升 [70] 整体库存 - 7月食糖工业库存161万吨，同比减少10万吨，减幅5.8% [3] 醇油 - 醇油比小幅抬升至0.6737，乙醇存在微弱优势，接近平衡 [3] 原白价差 - 原白价差在120美元/吨，对原糖需求存在正常需求 [3]