投资评级 - 维持"买入"评级，目标价28.56元人民币[1][6] - 基于2025年24.4倍PE估值（可比公司均值），较当前股价18.19元存在56.9%上行空间[1][6][19] 核心观点 - 服务器业务成为新增长引擎：1H25中标中国移动AI推理服务器、南方电网等集采项目，合计金额或超10亿元，构建从训练到推理的全场景算力解决方案[9][12] - 大模型推理需求爆发：国内日均token消耗量达30万亿（1年半增长300倍），Google月均token调用量960万亿，驱动算力基础设施需求[9][13] - 1H25业绩表现：营收151.81亿元（yoy+2.12%），归母净利24.76亿元（yoy+36.8%），经营性现金流6.39亿元创上市同期新高[8][15] - 创新业务高速增长：1H25营收30.23亿元（yoy+22.83%），子公司华睿科技拟分拆赴港上市[10][16] 业务分析 服务器业务 - 技术适配：深度适配DeepSeek-R1/V3系列大模型，鲲鹏服务器主频2.5GHz，性能领先业界15%，能效比领先60%[12] - 产品矩阵：GS4498-G02（云端中心算力）、GS2298（推理应用）、DH-RS2297系列（24-64核配置）形成完整解决方案[12][13] 分业务表现 - G端业务：1H25营收18.51亿元（yoy+4.68%），公共民生/交管领域表现突出[10][16] - B端业务：1H25营收42.19亿元（yoy+8.17%），央国企订单强劲但中小企业下滑超10%[10][16] - 海外业务：1H25营收76.28亿元（占比50.25%），关税影响致增速放缓至1.91%[10][16] 财务预测 - 收入调整：2025-2027年营收预测下调至332.75/351.65/380.02亿元（原344.92/378.24/421.31亿元）[6] - 盈利预测：2025-2027年EPS 1.17/1.18/1.28元，对应PE 15.6x/15.4x/14.2x[5][6] - 盈利能力：1H25毛利率回升至41.61%，2025E ROE提升至9.83%[5][8][24] 行业比较 - 可比公司估值：海康威视/视源股份/浪潮信息2025E平均PE 24.4倍，大华股份15.6倍存在折价[19] - 算力产业趋势：国家数据局统计显示AI算力需求呈指数级增长，服务器本地化替代加速[9][13]