投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 2025H1营收38.3亿元同比-6.0%，毛利率36.4%同比+1.4pct，经调整净利润19.5亿元同比+121.0%（含递延所得税抵免8.5亿元）超市场预期 [7] - 降本控费成效显著：销售费用同比-55.8%至1.6亿元，销售费用率降至4.3%同比-4.8pct，内容服务成本同比-10.5%至18.0亿元 [7] - 会员规模驱动增长：在线音乐收入同比+15.9%至29.7亿，音乐订阅收入同比+15.2%至24.7亿，DAU/MAU比率超30%持续提升 [7] - 原创音乐生态扩张：注册独立音乐人达81.9万名（较2024年底+5.8%），曲库480万首（较2024年底+9.1%），新增AI音乐人扶持计划 [7] 财务数据 盈利预测 - 2025E归母净利润28.89亿元同比+85.0%，2026E/2027E分别为23.20/27.50亿元 [1] - 2025E EPS 13.27元/股，对应PE 19.22倍，P/B 4.25倍 [1][8] - 2025H1经营现金流9.1亿元同比+35.0%，现金及等价物达48.90亿元（2025E） [7][8] 业务结构 - 在线音乐/社交娱乐收入占比75.3%/24.7%（2025H1），音乐订阅ARPU因会员扩容有所下滑 [7] - 毛利率提升至36.21%（2025E），ROE达22.11%（2025E） [8] 战略举措 - 产品优化：简化界面、升级推荐系统，新增"神光播放器"等功能提升用户时长 [7] - 内容合作：引入K-Pop厂牌RBW/StarShip曲库，补充李健等华语音乐人作品 [7] - 商业化探索：推动原创音乐人作品进入乐道汽车等品牌营销活动 [7]