报告公司投资评级 - 维持“买入”投资评级 [1][2] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司经营受KA渠道承压及电商渠道价格战影响阶段性承压，但积极在产品、渠道、组织等方面推动变革，经营思路转换后业绩有望持续改善，根据半年报调整2024 - 2026年EPS为0.73/0.75/0.78（前值为0.80/0.89/0.99）元，当前股价对应PE分别为16/16/15倍 [2] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现承压，低价原料释放预计利好毛利 - 2024H1营收13.06亿元（同减2%），归母净利润4.48亿元（同减5%），扣非归母净利润4.25亿元（同减2%），主要系KA商超渠道下滑叠加线上渠道价格竞争加剧所致 [1] - 2024Q2营收5.57亿元（同减3%），归母净利润1.77亿元（同减16%），扣非归母净利润1.66亿元（同减12%） [1] - 2024Q2毛利率同增0.4pct至49.18%，主要系二季度开始使用低价原材料库存带来毛利率边际提升，下半年随着2024年采购的低价原材料用量比例提升，预计毛利率仍有优化空间，销售/管理费用率分别同增3pct/1pct至12.09%/3.95%，净利率同减5pct至31.68% [1] 打造产品系列化，梳理渠道适配战略 分产品 - 2024H1榨菜产品营收11.18亿元（同增0.5%），销量6.00万吨（同增3%），吨价1.86万元/吨（同减2%），2024Q2重新针对2元黄金价格带产品进行战略性布局，巩固基本盘，同时做规格系列化升级，试销反馈良好 [1] - 2024H1萝卜产品营收0.24亿元（同减39%），销量0.14万吨（同减53%），吨价1.71万元/吨（同增29%） [1] - 2024H1泡菜产品营收1.29亿元（同减6%），销量0.77万吨（同增17%），吨价1.68万元/吨（同减20%），公司计划针对萝卜、泡菜品类包装、风味进行全面优化，产品战略与主业榨菜建立区隔，继续发力餐饮渠道拓展增量 [1] 分渠道 - 2024H1直销/经销渠道营收分别为0.67/12.38亿元，分别同减14%/2%，餐饮渠道发展加快，与大B端逐渐建立良好合作模式，根据餐饮需求导入合适品类 [1] - 截至2024H1，经销商共2815家，较年初净减少424家，主要系为严管价格，整顿市场秩序，对布局不合理、渠道冲突的经销商进行优化清理，公司计划加强经销渠道动态管理，提高招商准入条件，目前经销商信心呈现修复趋势 [1] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年主营收入分别为25.01/26.03/27.28亿元，增长率分别为2.1%/4.1%/4.8%；归母净利润分别为8.37/8.66/9.05亿元，增长率分别为1.3%/3.5%/4.5% [4] 资产负债表 - 2024 - 2026年流动资产合计分别为75.33/81.49/87.87亿元，非流动资产合计分别为17.40/16.45/15.53亿元，资产总计分别为92.73/97.94/103.40亿元 [5] - 2024 - 2026年负债合计分别为5.33/5.41/5.51亿元，所有者权益分别为87.40/92.53/97.89亿元 [5] 利润表 - 2024 - 2026年营业收入分别为25.01/26.03/27.28亿元，营业成本分别为12.26/12.71/13.29亿元 [5] - 2024 - 2026年费用合计分别为3.16/3.26/3.37亿元，营业利润分别为9.90/10.24/10.68亿元，归母净利润分别为8.37/8.66/9.05亿元 [5] 现金流量表 - 2024 - 2026年经营活动现金净流量分别为9.08/9.21/9.42亿元，投资活动现金净流量分别为 - 3.30/ - 1.29/ - 0.31亿元，筹资活动现金净流量分别为 - 3.42/ - 3.54/ - 3.69亿元，现金流量净额分别为2.37/4.39/5.42亿元 [5] 主要财务指标 成长性 - 2024 - 2026年营业收入增长率分别为2.1%/4.1%/4.8%，归母净利润增长率分别为1.3%/3.5%/4.5% [5] 盈利能力 - 2024 - 2026年毛利率分别为51.0%/51.2%/51.3%，四项费用/营收分别为12.7%/12.5%/12.4%，净利率分别为33.5%/33.3%/33.2%，ROE分别为9.6%/9.4%/9.2% [5] 偿债能力 - 2024 - 2026年资产负债率分别为5.7%/5.5%/5.3% [5] 营运能力 - 2024 - 2026年总资产周转率均为0.3，应收账款周转率均为166.7，存货周转率均为2.4 [5] 每股数据 - 2024 - 2026年EPS分别为0.73/0.75/0.78元，P/E分别为16.4/15.9/15.2倍，P/S分别为5.5/5.3/5.0倍，P/B分别为1.6/1.5/1.4倍 [5]