文章核心观点 国内大炼化行业在政策支持与成本下降的双重驱动下，正逐步走出调整周期，市场集中度与景气度同步提升，以恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、东方盛虹为代表的民营炼化龙头企业凭借一体化优势，盈利能力稳步回升，行业正从规模扩张转向提质增效的结构性改善[1][5][7] 行业现状与趋势 - 行业景气度与集中度同步提升，正逐步走出调整周期[1] - 政策“组合拳”明确“控炼减油增化”方向，为经营改善奠定基础，截至2024年国内炼油产能已达9.23亿吨，逼近10亿吨红线，扩产周期基本收尾[2] - 行业增量有限、存量出清的竞争格局逐步形成，龙头企业市场份额有望进一步增加[2] - 行业景气回升是结构性、渐进式的改善，核心驱动逻辑已从规模扩张转向提质增效[5] - 随着政策效果显现，落后产能加速出清将为龙头企业释放更多发展空间[7] 核心驱动因素 - 政策精准发力是关键驱动，包括淘汰落后产能、实施能耗限额强制标准、严控新增产能等[2] - 成本端压力缓解是重要助力，2025年三季度布伦特原油期货均价为68.17美元/桶，同比下降13.4%，WTI原油期货均价为64.97美元/桶，同比下跌13.6%[3] - 油价中枢下移降低了原材料采购成本，并改善了化工品价差[3] - 全球炼化产能东西分化，欧美老旧炼厂加速出清，亚洲装置持续投产，2025年三季度全球部分炼厂产能调整导致阶段性有效供给减少[3] - 内外价差与利润空间驱动国内炼化企业积极开拓出口市场，增厚盈利[3] 龙头企业表现与优势 - 恒力石化、荣盛石化、恒逸石化、东方盛虹为代表的民营炼化四巨头，2025年三季度以来整体盈利能力稳步回升[1] - 炼化一体化的规模与产业链优势是民营龙头抵御市场波动的关键，推动毛利率改善并助力行业景气度上行[1] - 四家龙头企业2025年三季度合计营收环比增长6.6%，打破了2024年三季度以来的持续下行趋势，净利润环比大幅增长58.1%，经营活动现金流连续两个季度改善[4] - 恒力石化已完成“原油—PX—PTA—聚酯”全产业链布局[1] - 荣盛石化通过控股浙江石化，手握全球单体规模领先的炼化项目，具备年加工4000万吨原油、880万吨PX及420万吨乙烯的产能[1] - 东方盛虹积极推进“1+N”战略，向新能源、新材料领域延伸[1] - 恒逸石化依托文莱炼化项目，构建境内外产业协同格局[1] - 具备全产业链优势、成本控制能力强及高端产品布局领先的民营炼化龙头，有望在新一轮行业周期中持续领跑[7] 细分环节与业绩改善 - 大炼化企业的业绩改善主要受上游PX环节加工费修复驱动[3] - PX产能在2020-2023年投产高峰后，2024-2025年连续两年无新增投放[4] - 国内PX装置在2025年4月至5月检修期结束后开工负荷稳步提升，至四季度已接近90%的历史高位[4] - PX—石脑油加工费在4月后持续震荡偏强，配套PX上游产能的大炼化企业因此显著受益[4] - 东方盛虹和恒逸石化均摆脱了2025年一季度经营现金流为负的困境[4] 未来展望与关键变量 - 行业温和修复的态势有望延续，但需求端压力仍需警惕[5] - 从成品油需求和炼厂产销来看，终端需求尚未完全复苏[5] - 中长期在政策推动落后产能出清、原油价格稳定的背景下，行业边际供需格局将继续改善[5] - 原油价格仍将是影响企业盈利的核心变量[6] - 预计在宏观环境稳定前提下，过剩预期将驱动油价跌至页岩油边际成本，2026年上半年有望逐渐筑底[6] - 2026年国内炼化市场将出现化工与炼油利润的强弱分化，大炼化企业因化工品占比较高，经营有望率先改善，炼油板块则将持续承压[7] - 2026年华锦阿美二期、印度3家炼厂的新增投放，将制约亚太市场炼化利润改善[7] - 国内成品油出口配额平控预期及汽柴油达峰减量压力也将带来挑战[7] - PX、PTA由于投产高峰已过，市场集中度较高，在政策带动下加工利润仍将较好，成为行业景气度回升的核心引擎[6][7] - 下半年随着本轮供应扩张周期进入尾声，需重点关注需求增长节奏[6]