文章核心观点 - 30年期美国国债在2025年经历了剧烈波动的宏观环境后，其收益率与年初基本持平，价格表现展现出非凡的韧性，这与年初基于多项利空因素的预期形成巨大反差 [1][3] 市场表现与预期反差 - 尽管面临黄金飙升近70%、科技股繁荣、金融条件宽松、通胀持续高于目标、美元贬值近10%、期限溢价升至十多年高位、美联储独立性受冲击以及“大而美法案”可能推高数万亿美元赤字等多重利空，30年期美债收益率在年末仍维持在4.8%左右，与年初水平基本持平 [3] - 其“神奇”之处在于，在理应遭受重创的背景下，年度价格收盘水平预计与年初几乎持平 [1] 收益率曲线与全球比较 - 美债收益率曲线趋于陡峭，2年期/30年期利差创四年最陡，但这几乎完全源于短端收益率的变动 [4] - 相较于国际同类债券，美国长期债券表现稳健：德国30年期国债收益率达2011年以来最高，年内累计上涨近100个基点；日本30年期国债收益率创历史新高，年内同样上涨超过100个基点 [4] - 美元贬值10%导致其经汇率调整后的回报略显黯淡 [4] 年内波动与影响因素 - 30年期美债收益率在年内出现过波动，并非一条直线 [6] - 美联储2025年累计降息75个基点，本应压低收益率，10年期国债收益率全年下跌近50个基点 [6] - 但当通胀持续明显高于目标时，降息举措往往会限制超长期国债收益率的下行空间 [6] 需求支撑与拍卖情况 - 约5%的收益率对许多投资者而言，对于世界上最安全、流动性最强的长期资产之一仍具吸引力 [7] - 来自养老基金、共同基金和保险公司等需要匹配长期负债的“真金白银”买家需求十分强劲 [8] - 美国财政部2025年进行的12次30年期美债拍卖总体顺利完成，没有发生重大意外 [9] - 全年累计标售2760亿美元30年期国债，12次拍卖的平均投标倍数为2.37，与追溯至2021年11月的过去50次拍卖平均值2.38基本持平 [9] - 美国国内机构投资基金承接了约70%-75%的标售债券 [9] - 外国投资者在下半年增加购买，11月占比首次突破15%，创去年初以来新高 [9] - 在12次拍卖中，投资者普遍要求购买溢价：仅有三次拍卖财政部支付的收益率低于当日预售市场水平，而有六次支付的收益率更高 [9] 未来挑战 - 尽管2025年表现相对强劲，但30年期美债明年仍将面临严峻挑战 [10] - 全球固定收益久期市场环境依然严峻，风险溢价、通胀风险和债务供应都在上升，同时存在对人工智能生产力前景的疑虑以及美联储独立性的担忧 [10] - 2026年可能面临与2025年类似但可能更加严峻的挑战 [10]