文章核心观点 - 文章旨在通过复盘螺矿比（螺纹钢与铁矿石价格比值）的历史走势与基本面，梳理其波动逻辑，以理解该比值在2025年11月底接近历史低点的市场状况[1] 2014-2015年螺矿比上涨行情复盘 - 2014年1月至2015年3月，螺矿比从3.7上涨至6.2，期间螺纹钢与铁矿石价格均下跌，但铁矿石跌幅更大导致比值走强[2] - 2014年铁矿石供应增幅高于需求增幅，港口库存在6月创1.2亿吨历史新高，推动螺矿比从3修复至5[2] - 2014年9月至11月，螺矿比从4.8上升至5.7，主因是四大矿山增产，其产量增速远高于全球增速且现金成本下降[3] - 2015年3月至4月商品普跌，铁矿石跌幅大于螺纹钢，同期工信部就钢铁产业调整政策征求意见，提出到2017年产能利用率达80%以上等目标[3] 2017-2018年螺矿比上涨行情复盘 - 2017年至2018年，螺纹钢价格从1500元/吨震荡上涨至2400元/吨，而铁矿石价格区间震荡，两者走势分化导致螺矿比急速拉升，最高录得历史值10[4] - 2017年4月国家发改委发布取缔“地条钢”专项工作方案，5-6月螺纹钢价格走强，同时铁矿石库存创历史新高，推动螺矿比在6月冲高至8.2[4] - 2017年8月环保部发布秋冬季大气污染治理攻坚方案，冬季环保限产预期推动螺矿比再次走高，11月录得历史最高值10[4] - 2017年9月至12月高炉开工率从90%下降至73.5%，钢厂行政限产导致产量下降，铁矿石自10月底开始累库，至2018年3月库存达近20年最高值1.63亿吨[4] - 2018年1月至9月，螺矿比从7涨至9.2，受限产政策影响钢厂年均开工率为79%，较2017年下降7个百分点，钢厂利润丰厚接近1050元/吨，高品矿溢价上升导致以中低品定价的铁矿石价格走弱[5] 螺矿比与吨钢利润的关系规律 - 螺矿比上升并不总伴随吨钢利润走扩，2014-2015年螺矿比上升时，因铁矿石供应增速大于钢材，吨钢利润持续下滑[7] - 2017-2018年螺矿比上升时，吨钢利润持续增长，驱动因素是中国房地产“棚改货币化”带来的钢材需求增长以及钢铁供给端瓶颈[7] 螺矿比达到峰值的驱动因素 - 2017-2018年螺矿比突破中枢上沿并创新高，是基本面与冶炼利润共振的结果[8] - 一方面，钢材和铁矿石库存走势分化：2017年上半年铁矿石进口增幅大于粗钢增幅导致库存累积，下半年行政限产进一步抑制需求加剧累库[8] - 另一方面，基于国内供应端产能缩减和钢材需求增长，冶炼利润走扩[8] 库存分化对螺矿比的影响 - 钢材和铁矿石库存走势分化是螺矿比上行的现实基础[9] - 2014年钢材库存同比下降，但铁矿石库存最高增幅达50%[9] - 2017-2018年钢材库存维持低位，而铁矿石库存持续累积[9] 绝对价格趋势对螺矿比的影响 - 在绝对价格上涨趋势中，螺矿比较难上升[10] - 原因之一是铁矿石价格波动率（20%~30%）大于螺纹钢价格波动率（12%~20%），上涨时铁矿石波动幅度更大，螺矿比更易下跌[10] - 产业逻辑上，绝对价格上涨主要交易钢材需求上升或原料供应偏紧，这两种情况下铁矿石价格向上的弹性大于螺纹钢，不利于螺矿比上升[10] - 价格下跌更多交易需求下滑或供应压力加大，钢厂通过减产出清产量和库存，铁矿石价格因需求下降而下跌，螺矿比会出现上升，且在行政限产背景下上升幅度更大[10]