11月债市行情回顾 - 11月长端利率经历短期筑底回升，10年国债收益率从月初1.80%升至月末1.84%，12月初调整高点达1.87% [3][8] - 市场风险偏好扰动减弱，经济弱现实与低于预期的宽货币政策使债市多空力量均衡，陷入低波状态 [3][8] - 11月中上旬债市平静，10年国债收益率曾于11月3日下行至1.79%，刷新四季度低点，后因央行10月购债规模仅200亿元及债基赎回费率新规传闻而反转上行 [9] - 11月下旬债市平静被打破，消息面博弈加剧，12月初央行公告11月购债规模500亿元不及预期，叠加机构押注次年增长放缓，10年国债收益率于12月4日上行至1.87% [10] 各类资产表现 - 同业存单：11月3个月、6个月、1年期收益率小幅上行1-2bp至1.58%、1.60%、1.64%；12月首周分别上行4bp、2bp、2bp至1.62%、1.64%、1.66% [13] - 国债：11月全月，1-3年期收益率上行约2bp，10年、30年期上行4-5bp，5-7年期上行5-7bp；12月首周30年品种收益率单周上行7bp [13] - 国开债：11月各期限收益率多上行4-6bp，12月首周上行约4-5bp [13] - 信用债：11月1年、3年、5年期隐含AA+城投债收益率分别上行3bp、6bp、1bp；12月首周各期上行3-4bp [14] - 二永债：11月1年、3年、5年期AAA-二级资本债收益率上行5bp、8bp、6bp；12月首周上行幅度为3bp、7bp、5bp [14] 年末季节性规律分析 - 复盘2020-2024年12月，10年国债收益率下行幅度分别为13.0bp、6.5bp、2.5bp、10.7bp、30.6bp [16] - 历年下行逻辑可总结为四点：市场对“宽货币”的预期、交易盘冲刺需求、配置盘抢跑行为、央行年末维稳倾向 [4][19] - 2025年12月上述支撑因素可能弱化：央行鹰派态度下年末降息预期难凝聚；交易盘因缺乏稳定负债且全年收益不佳（利率债基、信用债基、金融债基收益中位数分别为0.42%、1.46%、1.06%），冲刺能力与意愿有限；次年初一级市场供给充裕削弱配置盘抢跑必要性；央行维稳操作对中长债行情推动力不强 [4][27][29][35] 基本面边际变化 - 通胀：预计11月CPI同比将上行至0.6%附近（10月为0.2%），受食品价格（蔬菜环比涨10.1%）及低基数驱动；预计11月PPI同比维持在-2.0%附近（10月为-2.1%），环比有望维持0.1-0.2%增速 [5][36][37] - 信贷：11月国有行及政策行净买入票据仅55亿元，显著低于2023-2024年同期的2028亿元和1877亿元，大型机构冲量行为不显著，或指向信贷正在阶段性修复 [5][39] 12月市场展望与策略 - 市场或重回趋势难寻的高波状态，当前利率曲线陡峭（国债10年-1年利差为45bp，位于滚动1年78%分位数），后续曲线走平空间充足，建议采用哑铃策略 [7][41][91] - 防守端（哑铃左侧）：可考虑短端存单，因其静态收益更高且预计12月中下旬有下行逻辑；中端5年期利率债性价比较高，国债、政金债5Y-3Y期限利差位于滚动1年90%+历史分位水平 [7][41][42] - 进攻端（哑铃右侧）：10年国开、30年国债等“基金品种”波动风险仍存，但若监管态度超预期软化，利差压缩或可提供4-5bp超额收益，适合高回撤容忍度产品；相对保守产品可选择10年国债 [7][44][94]