核心观点 - 摩根士丹利对蔚来三季度财报给予积极评价，认为公司盈利能力持续改善，整车毛利率有望显著提升 [1] - 尽管四季度交付指引相对保守，但产品结构优化和规模效应将推动营收和毛利率增长，管理层重申非美国通用会计准则盈亏平衡目标 [1][7] - 公司对2026年给出积极展望，设定明确的毛利率和盈利目标，新车型推出被视为关键增长动力 [8] 三季度财务表现 - 三季度净亏损收窄至37亿元人民币，好于摩根士丹利预期的43亿元亏损 [1] - 整车毛利率环比提升4.4个百分点至14.7%，高于预期的13% [1][5] - 整车收入环比增长19%，交付量环比增长21% [4] - 整体毛利率环比提升3.9个百分点至13.9%，超过预期的10.9% [6] 四季度业绩指引 - 四季度交付量指引为12-12.5万辆，低于摩根士丹利此前预期的15万辆 [1][7] - 四季度营收指引为328-340亿元人民币，环比增长50-56% [1][7] - 平均售价预计将实现高个位数增长，主要受益于ES8和乐道L90等高毛利率车型销量占比提升 [1][7] - 预计四季度整车毛利率达到18%，环比提升3.3个百分点 [1][7] - 非整车业务销售额和毛利率也预计环比改善 [1][7] 盈利改善驱动因素 - 毛利率改善主要得益于规模效应和新车型乐道L90及蔚来ES8的更高毛利率 [6] - 产品结构优化是推动平均售价和毛利率提升的关键 [1][7] - 供应链成本节约对毛利率目标有贡献 [7] 2026年展望与目标 - 计划在2026年二至三季度推出三款大型SUV车型：蔚来ES9、ES7和乐道L80 [8] - 2026年整车毛利率目标为20% [8] - 目标将研发费用控制在每季度20亿元人民币 [8] - 销售及管理费用占总收入比例目标维持在10% [8] - 2026年有望成为非美国通用会计准则盈利拐点年 [8] 投资评级与目标 - 摩根士丹利维持蔚来"增持"评级 [2] - 目标价9美元，较当前股价有57%的上涨空间 [2]