核心观点 - 华创证券维持达势股份推荐评级 目标价109 08港元 基于门店模型韧性及盈利快速增长预期[1] 财务表现 - 2025年上半年营收25 9亿元 同比增长27 0% 经营利润3 8亿元 同比增长28 0%[2] - 经调整EBITDA达3 2亿元 同比增长38 3% 经调整净利润0 9亿元 同比增长79 6%[2] - 经调整净利润率升至3 5% 受益于总部费用率下降[5] - 下调2025-2026年净利润预测至1 41/2 47亿元（原2 25/3 28亿元） 新增2027年预测3 45亿元[1] - 预计2025-2027年经调整净利润为1 91/2 92/3 85亿元[1] 门店运营 - 上半年净增门店190家至1198家 一线城市净增6家 新增长市场净增184家[2] - 同店销售额总体下降1 0% 但北京上海为正增长[2] - 单店日均销售额同比下降4 4%至12915元 门店经营利润率同比上升至14 6%[2] - 新进入城市门店早期销售额极高（如邯郸首店首日销售额超54万元 订单量6020单）[4] - 64家新城市门店中24家已实现全额现金回收 平均回收期11个月[4] 扩张战略 - 披萨行业约4万家门店 行业门店数持续增长[3] - 公司仅进入48个城市 远低于必胜客的900个城市和3864家门店[3] - 2025年计划新开门店300家 布局策略：20%-30%在2022年前进入城市 40%-50%在2022-2025年进入城市 其余在新城市[3] 经营效率 - 总部人力成本占收入比率降至5 1% D&A费用率降至1 1% 管理费用率降至1 9%[5] - 规模经济推动总部费用率持续下降 净利润增速预计快于收入增速[5] - 新进入城市门店第19个月进入同店计算池 高基数下当前同店水平体现经营韧性[4]