核心观点 - 斑马智行面临营收增长乏力、亏损扩大、毛利率下降及客户集中度高等问题 同时遭遇高管离职和行业竞争加剧的挑战 [1][2][9] 财务表现 - 2022-2024年营收从8.05亿元增至8.24亿元 2025年一季度营收同比从1.68亿元降至1.36亿元 [1][2] - 三年经调整净亏损总计22.75亿元 2025年一季度亏损从1.96亿元扩大至2.01亿元 [1][2] - 毛利率从2022年53.9%降至2024年及2025年一季度的38.9% [1] - 系统级操作系统解决方案占营收超80% 2025年一季度占比达89.7% [3] - 车载平台服务毛利率45.2% 显著高于系统级解决方案的37.6% [4] 客户与供应商 - 上汽系持股34.34% 2022-2025年一季度贡献营收占比54.7%-47.8% [7] - 阿里系持股44.72% 连续三年为最大供应商 2022年曾位列五大客户 [7][8] - 来自上汽的营收从2022年4.41亿元降至2024年3.19亿元 [7] 运营数据 - 2025年一季度定点数量从37个降至30个 主因客户审批流程延迟 [5] - 研发费用同比降22.6%至1.96亿元 管理及销售费用分别增18.1%和7.4% [6] 业务结构 - 系统级操作系统解决方案销售成本率达91.7% 车载平台服务仅6.7% [4] - AI全栈端到端解决方案营收占比始终为个位数 [3] - 公司预计车载平台服务将成未来增长动力 [4] 行业竞争 - 智能座舱领域技术门槛较低 主机厂自研趋势加剧竞争 [9] - 公司优势在于与阿里合作提供的智能化体验 [9] - 招股书重点提示行业竞争激烈风险 [10]