核心观点 - 富卫集团通过港交所上市聆讯，IPO募集资金主要用于提高资本水平和缓解流动性压力，本质上是高杠杆扩张后的"续命"行动 [1] - 公司采用激进并购扩张模式，保费收入增长迅速但盈利能力不足，2022-2024年净亏损超10亿美元 [3][8][9] - 公司面临商誉减值风险，2024年商誉达15.07亿美元（约109亿元人民币），且已确认2100万美元减值损失 [15][16] 业务扩张与并购策略 - 公司业务覆盖10个市场，其中9个通过并购进入，仅菲律宾为新设 [3][4] - 2014-2024年，年化新保费从3.09亿美元增至19.16亿美元，增长5.2倍 [5] - 东南亚市场排名从2015年第14位升至2023年第5位，成为增长最快的泛亚人寿保险公司 [5] - 并购模式带来保费增长但短期利润承压，整合后盈利能力仍未改善 [7][8] 财务状况与盈利能力 - 2022-2024年营收分别为19.82亿美元、28.23亿美元和38.68亿美元，但净亏损合计超10亿美元 [8] - 2024年净利润1000万美元，主要依赖投资回报（净投资从2023年-6.32亿美元增至2.41亿美元），核心保险业务收入从6.79亿美元下滑至6.70亿美元 [9][10] - 资产负债率高达87%，显示财务杠杆较高 [1][17] 产品与渠道分析 - 产品端缺乏差异化优势，亚洲市场保险产品同质化严重 [11] - 渠道端依赖银保渠道（占比46.6%），但银行合作存在终止风险，渠道竞争力不稳定 [11] - 代理人、经纪/独立理财顾问及其他渠道分别贡献15.2%、31.8%和6.5%的新业务价值 [11] 投资管理能力 - 仅31.8%资产由公司自主管理，68.2%外包给第三方（包括李泽楷控制的柏瑞投资） [12] - 2022-2023年投资亏损拖累利润，2024年投资回报改善但持续性存疑 [13] 商誉与未来战略风险 - 2024年商誉15.07亿美元，占净资产比例高，未来减值可能进一步拖累利润 [15][16] - 公司计划继续拓展中国内地及印度市场，并购模式或导致商誉继续累积 [16][17] - 高负债率下，股权融资（IPO）是缓解压力的主要手段，但市场可能对其盈利稳定性持观望态度 [17]