文章核心观点 公司正从一段表现不佳的领导时期中走出，新的关键人员入职带来转机，销售增长有望反映战略变化，预计到2026财年实现8 - 10%的运营利润率，市场将对公司效率和增长的回归给予回报，存在多种股东回报途径，同时分析了公司面临的风险及应对措施 [4][5][6] 公司背景 - 盖璞公司旗下拥有Old Navy、Gap、Banana Republic和Athleta等生活方式品牌，提供服装、配饰和个人护理产品 [1] - Old Navy是北美平价服装品牌，1994年在美国开设第一家店，在美国和加拿大有超1200家自营店及全球加盟店 [1] - Gap于1969年在旧金山成立，是现代美国风格权威，产品涵盖成人服装、配饰等多个系列，通过多种渠道销售 [1] - Banana Republic于1983年被收购，是高端生活方式零售商，产品可在全球专卖店、工厂店、线上和加盟店购买 [1] - Athleta是高端健身和生活方式品牌，1998年成立，2008年被盖璞收购，专注女性和女孩系列 [2] 竞争情况 - 从公司层面和品牌层面分析竞争格局，前者反映行业整体健康状况，后者便于跟踪趋势和时尚风险进行估值更新 [3] - 给出Gap Inc及部分竞争对手的远期市盈率，均值18.3x，中位数15.3x [3] - 列出各品牌的主要竞争对手，如Gap的Urban Outfitters、AEO等 [3] 发展历程 - 2019年11月Art Peck因销售下滑等问题被迫辞去CEO，Robert Fisher任临时CEO [7] - 2020 - 2022年Sonia Syngal任CEO，期间出现成本和库存管理失误，2022年7月被解雇，Bobby Martin任临时CEO [7] - 2023 - 2024年多位关键人员入职，包括Richard Dickson任CEO等 [7] 发展趋势 - 公司在成本方面“瘦身”，2023财年实现3亿美元运营成本节约，但缺乏永久管理团队重振品牌 [4] - 新关键人员入职后出现转机，各品牌同店销售转正，完成344家表现不佳店铺关闭后，销售增长将反映战略变化 [5] - 预计在2022 - 2023年成本举措基础上实现低至中个位数销售增长，带动运营利润加速增长，到2026财年运营利润率达8 - 10% [5] 催化剂 - 预计在Richard Dickson领导下品牌重振持续成功，第三季度业绩超预期并上调指引，财报后股价上涨将持续，推动市盈率重估 [6] - 市场将奖励公司效率和增长的回归，市盈率将重估至上次表现良好时的水平 [6] - 恢复返校促销活动将推动同店销售持续超预期，结合营销支出效率提升，带动盈利能力和市盈率扩张 [8] - 若美国经济衰退，Gap和Old Navy占近78%的过去12个月净销售额因性价比高而处于有利地位，各品牌在高管入职后站稳脚跟，表现将优于同行 [8] 假设、估值与回报 - 给出不同情景下的增长假设，包括同店销售、净开店数和店铺组合等 [10] - 给出共识、熊市、基础和牛市情景下的NTM EPS、FY25 EPS及对应市盈率 [10][11] - 给出不同市盈率下NTM和FY25的目标股价及回报率 [12] - 给出不同情景权重下的加权回报情景、3个月和1年目标股价及回报率 [13] 风险与应对 - 风险1：中国低成本快时尚渗透加剧，应对措施：Gap和Old Navy因品牌传承、家庭相关性和高性价比，比美国有大量实体店的同行更具抗风险能力 [15] - 风险2：宏观经济疲软和消费者支出削减，应对措施：Gap和Old Navy更接近必需品，儿童服装需求稳定 [15] - 风险3：中东和乌克兰局势导致成本上升、特朗普竞选提出的中国关税、行业ESG倡议，应对措施：公司规模优势带来效率和议价能力，广泛的非中国供应商网络，供应商审查流程降低ESG合规成本风险 [16] 各品牌表现 - Old Navy：摆脱尺码扩展业务困境，处于转折点，吸引妈妈群体，有望增加消费者钱包份额 [18] - Gap：转型稍落后于Old Navy，“Linen Moves”等活动表现良好，新面料上市时机合适 [19] - Athleta：摆脱设计失误，新总裁有望复制成功经验，独特品牌信息契合目标受众 [20] - Banana Republic：重新定位，减少硬家具销售，专注女装，有助于增长和提升利润率 [21] 盈利能力 - 过去几年关闭约350家非盈利店铺并剥离非美国店铺，改善成本结构，提高单店盈利能力 [22] - 大幅裁员2.5%，员工数量从2018财年的13.5万降至2023财年的8.5万，实现约5.5亿美元年化运营成本节约 [22] - 空运成本下降推动毛利率提升，供应链问题改善，库存水平降低，响应客户口味更快 [23] - 2010 - 2018财年平均运营利润率10.7%，品牌复兴有望使利润率接近历史均值 [23] 结论 - 公司具有文化相关性历史、适合不同宏观环境的独特定位和供应链效率等竞争优势 [24] - 新管理团队到位，过去的运营失误将成为过去，有助于改善销售和库存管理 [24] - 目前股价22.65美元，共识远期EPS 1.75美元，市盈率13.0x，基础情景假设市盈率扩张0.5x至13.5x，2025财年EPS 2.24美元，目标股价约30.24美元，股息前回报率33.5%，股息后35.5% [24] - 将持续审查投资 thesis并相应更新目标股价，若公司保持销售增长和成本控制，将维持多头头寸并进行机会性交易 [24]