涉及的行业或公司 * 宏观研究，主要涉及美国、欧洲、日本经济与政策 [1][5] * 科技行业，特别是AI相关的大型科技企业 [3][19][20][21][24] 核心观点与论据 1 2025年美国经济回顾与2026年宏观政策展望 * 2025年美国经济经历波动，二季度美元资产大幅波动引发市场担忧，下半年贸易谈判落地后市场好转，风险趋于收敛 [1][4] * 预计2026年特朗普政府政策路径为：中选为纲、关税调整、注重民生、财货双松，政策不确定性较2025年降低 [1][5][16] * 特朗普外交政策转向，计划于2026年4月访华，并在俄乌问题上施压以促成和平协议 [16] 2 关税政策的具体措施、财政影响及经济效应 * 关税具体措施：对中国征收20%，对英国10%，对欧盟和日本15%，对东南亚等发展中国家普遍20%左右，并利用232条款对钢、铝、汽车等行业征税 [6] * 财政影响显著：截至2025年11月底，关税已征收超过2,300亿美元，实际进口商品平均税率从去年底的2.2%升至11~12%，预计每月增收约300亿美元，为减税等政策提供资金 [1][7] * 对通胀影响相对温和：主要影响家电、汽车零件等商品，核心商品CPI涨幅从1月的-0.1%升至11月的1.4%，但进一步提高税率对核心CPI贡献有限 [8][9] * 对GDP影响体现为进出口数据大幅波动：2025年三季度美国GDP环比增长4.3%，高于预期的3.3%，进口减速但出口良好，消费强劲，但建筑投资收缩 [9][10] 3 财政政策（减税）与民生压力 * “大美丽法案”减税政策未来十年减税总额达4.5万亿美元，加剧财政压力，但考虑关税收入后，未来十年赤字增加额可能降至约1.1-1.14万亿美元 [1][11] * 美国民众面临“可负担性危机”：五大经济压力为食品、住房、儿童照护、医疗保健及公共事业费用 [12] * 2019年至2025年四季度，个人可支配收入增长41.4%，但时薪仅增长30%，而食品支出增40%，耐用消费品支出增47%，服务支出增44.2%，健康相关支出增42.1%，公共事业费用增46.5%，医疗保险费用增49.6% [12] * 消费结构分化，消费者信心偏弱但具韧性，家庭负债率较低，刚性需求支撑消费 [13][14] 4 2026年特朗普民生政策与潜在风险 * 为挽回民意，特朗普可能采取的民生措施包括：豁免部分关税、减税分红、干预行业涨价、延长房贷期限至50年、推出新财政计划，但这些措施需国会批准，时效性存疑 [1][17] * 面临最高法院关于动用国际紧急经济权利法加征关税的不利判决风险，可能需退回约1,000亿美元关税收入，但会通过其他条款弥补，预计2026年关税政策将有所退坡 [1][18] 5 科技股表现、资本开支与潜在风险 * 2025年科技股推动市场繁荣：纳斯达克指数上涨21.3%，标普500指数上涨16.9%，道琼斯工业指数上涨13.7%，其中“Max 7”七巨头累计上涨20.12% [19] * 科技企业资本开支高企：大型科技企业资本支出占营收比例超16%，下游大模型相关企业比例更高，科技企业年度资本开支占GDP中设备投资比例预计2025年将接近24% [19][21] * AI资本开支面临三大风险：需求落地慢、技术迭代快、流动性风险（私人借贷依赖、交叉投资多） [3][20] * 市场集中度高，可能带来负向财富效应：居民部门股权投资占金融资产比重上升，若市场波动将对经济造成冲击 [3][21][22] * 与2000年互联网泡沫不同：当前成分股公司盈利，美联储处于降息周期，且赛道更宽（AI、机器人、商业航天等） [23] * 2026年展望：关注企业级AI和AI agent落地与新商业模式成熟，但面临业绩增速不及预期和流动性风险挑战 [24] 6 美联储政策与未来展望 * 2025年下半年美联储进行三次预防式降息，并上调2026年经济增长预期，下调失业率和通胀预期 [3][25] * 2025年12月，美联储停止缩表并推出短期国债购买计划（IMP）以缓解流动性紧张，该工具属技术性操作，不传达大规模扩表信号 [3][25][26] * 美联储主席候选人中塞特当选概率最高，倾向听从特朗普意见；2026年新进票委多数偏鹰派，1月降息可能性低 [27] * 预计2026年上半年就业市场逐步触底，失业率基本维持在4.6%左右，经济将实现软着陆 [3][30] * 通胀预测：预计服务业房租下降和关税滞后上升影响基本抵消，核心PCE将在2.7%左右，通胀压力不大 [3][31] * 利率预测：美联储可能在2026年第二、三季度各降息25个基点，年底在政策刺激下经济回升，失业率或降至4.5%左右，通胀保持在2.5% [3][31][32] 7 就业市场与通胀细节 * 就业市场降温：新增非农就业趋势下降，政府就业拖累数据，U6失业率从8%升至8.7%，劳动参与率上升反映生活压力 [28] * 通胀因素：服务通胀预计走弱（薪资增速减缓），房地产租金持续下跌，需关注食品和燃料价格受供给侧（禽流感、极端气候）影响带来的波动 [29] 8 欧洲与日本经济展望 * 欧洲：经济增长取决于关税影响、财政支出力度及地缘政治与能源价格，德国财政扩张力度较大，不确定性较2025年缓解 [33] * 欧洲央行货币政策：预计2026年基准情形下维持政策不变，政策利率接近中性 [34] * 英国央行货币政策：在2025年降息后，2026年可能还有两次左右降息，但门槛较高 [34] * 日本：新任首相高盛面临控制长期通胀、使减税政策快速见效、处理庞大债务三大挑战 [35] * 日本央行货币政策：预计2026年保持缓慢加息步伐，若通胀压力大可能在年中或年底各加一次息 [35] 其他重要内容 * 美国政府改革效果有限，政府效率部随马斯克离职而销声匿迹，10-11月政府停摆对支出影响较大，但整体裁员规模有限，对就业冲击不大 [15] * 2025年三季度消费强劲，尤其是非耐用品和服务消费，但四季度消费趋势降温 [10][11] * 2025年三季度国防支出加速，但非国防政府支出下降 [10] * 预计2025年四季度因政府停摆将出现明显经济减速 [10]