涉及的行业与公司 * 行业：石油与天然气勘探与生产行业 美国天然气行业 液化天然气行业 液化石油气行业 [1][6][7] * 公司：CNX Resources DVN Antero Resources Occidental Petroleum Range Resources EQT Corp Expand Energy Gulfport Energy Coterra Energy Permian Resources Corp APA Corp ConocoPhillips EOG Resources Diamondback Energy California Resources Magnolia Oil & Gas Matador Resources Company Murphy Talos Energy National Fuel Gas Viper Energy Ovintiv Inc [3][7][8][9][10] 核心观点与论据 * 原油与NGL基本面面临挑战：供应过剩风险是2026年行业前景的主要框架 摩根大通商品团队预测 若无OPEC+干预或生产商削减资本支出 2026年全球原油库存可能激增280万桶/日 加上俄乌冲突可能在2026年结束 对油价构成双重打击 丙烷库存因美国供应增长而高企 库存水平较五年均值高出18% 较五年区间上限高出8% 同时 石脑油原料设施竞争力增强和中国反内卷政策使全球LPG前景复杂化 [1][10][75] * 美国天然气基本面持续向好：需求拐点已至 预计天然气生产商将继续受益于：1) 到2030年新增110亿立方英尺/日的LNG出口能力建设 2) 电气化带来的电力需求增长 3) 煤改气转换 美国燃气轮机订单同比增长200%以上 更新的供需模型显示2026年市场将保持紧张 但2027年可能出现约53亿立方英尺/日的二叠纪盆地天然气外输能力增量以及缺乏新的LNG项目投产 将导致市场出现15亿立方英尺/日的供应过剩 [1][6][73] * 资本效率持续提升 盈亏平衡点下降：尽管单井生产率面临温和阻力 但通过增加水平段长度 缩短钻井和完井周期以及改进完井设计 资本效率持续改善 估计美国页岩油盈亏平衡点同比下降约4美元/桶 降幅7% 至56美元/桶 天然气盈亏平衡点同比下降约030美元/千立方英尺 降幅8% 至343美元/千立方英尺 预计350美元/千立方英尺以上的价格是支持未来需求增长的必要条件 [6][39][54][59] * 股票选择转向更防御性姿态：基于对原油和NGL的谨慎宏观判断 相对估值分析和更新的强制排名 下调了AR RRC和OXY的评级 升级DVN至增持 因其更新的强制排名方法论 有吸引力的相对估值以及公司10亿美元业务优化计划带来的顺风 升级CNX至中性 主要基于估值考量 顶级天然气选择是增持评级的EQT EXE和GPOR 原油敞口首选是DVN和PR [7][8][9][10] * 2025年E&P股票表现落后于大盘：E&P股票年内上涨5% 但再次落后于大盘 显著跑输美国能源板块14%的涨幅 但大幅跑赢油价13%的跌幅 2025年E&P板块跑输大盘13% 是年内表现最差的能源子板块 表现最好的能源子板块是美国炼油商 加拿大综合能源巨头 中游/能源基础设施和美国综合能源巨头 [11][12] * 能源板块在主要指数中的权重下降：能源板块在标普500指数中的权重已从2022年的多年高点下降 目前为29% 低于2022年第四季度52%的高点 在标普400指数中权重为40% 低于2024年第二季度60%的高点 在罗素2000指数中目前为51% 低于2023年第三季度91%的高点 [15] * 非页岩与页岩股票表现分化：2025年 天然气股票同比上涨215% 大幅跑赢大型石油股17%的涨幅和中小型石油股204%的跌幅 表现最好的石油股中有三只拥有大量非页岩资产 这种分化源于对美国资源基础成熟度 一级库存减少以及缺乏资源扩张机会的担忧 资金流向了对ESG关注度降低的加拿大油砂股 受益于产量增长和LNG出口趋势的基础设施股以及下游股 [82][127] * AI数据中心对天然气需求构成长期支撑：基于摩根大通电气设备/机械工业团队的AI数据中心兆瓦模型 预计到2029年 美国AI数据中心将带来约370吉瓦的增量电力需求 假设天然气满足其中约40%的增量需求 预计到2029年将增加28亿立方英尺/日的美国天然气发电消耗 [65][70] * NGL宏观前景转暗：美国丙烷价格目前交易在约68美分/加仑 相当于WTI价格的48% 而2025年1月平均约为90美分/加仑 沙特阿拉伯Jafurah项目一期完工也将推动全球液体产量增长 北美缺乏新的PDH产能扩张可能限制国内需求增长 中国的反内卷政策可能在中期内减缓PDH和石脑油产能增加 削弱丙烷进口的长期前景 [10][75] * 更新了强制排名方法论：在更新的方法论中 自由现金流生成和现金回报指标的权重最高 其次是估值指标 对利润率 杠杆和增长的权重相对较小 因为投资者更关注自由现金流生成和现金回报 [89][95] 其他重要内容 * 摩根大通股票策略团队对能源板块持低配观点：该团队对美国股市整体持建设性看法 但在能源板块内保持低配评级 预计由于特朗普政府持续关注降低能源和汽油价格 该板块将继续面临压力 [12][14] * 更新了盆地记分卡：根据公开数据对主要石油盆地的关键运营商进行排名 权重最大的是基于每英尺水平段的3个月累计油气产量及其同比变化 在二叠纪盆地Delaware区 2025年3个月石油累计产量同比下降7%至78桶/千英尺 在Midland区 同比下降6%至56桶/千英尺 在Eagle Ford区 同比大幅增长13%至76桶/千英尺 [111][112][113] * 公司具体指引与预测：DVN提供了2026年软性指引 包括总产量845千桶油当量/日 其中石油产量约388千桶/日 资本支出36亿美元 预计2026-27年自由现金流分别为257亿美元和275亿美元 对应的自由现金流收益率为115%和130% 高于同行的93%和98% [8] * 盈亏平衡点具体数据：DJ盆地和Delaware盆地的盈亏平衡点最低 分别为48美元/桶和50美元/桶 西南宾夕法尼亚富气区和干气区的天然气盈亏平衡点最低 约为275美元/千立方英尺 [54][59] * LNG出口预测：预计2026年LNG出口需求将增长至180亿立方英尺/日 主要受Plaquemines项目快于预期的投产和Golden Pass项目在2026年1月开始的爬坡推动 预计2027年LNG出口增长将暂停 仅同比增长02亿立方英尺/日 [73]