财务数据和关键指标变化 - 第三季度净收入为200万美元，或每股基本和摊薄收益0.03美元 [14] - 第三季度可分配现金（非GAAP指标）为460万美元，或每股0.20美元 [14] - 截至9月30日，每股账面价值（摊薄后）为12.36美元，较6月30日增加0.53美元，主要原因是抵押贷款收入债券组合未实现收益增加 [15] - 截至9月30日，无限制现金及现金等价物为3620万美元，担保信贷额度可用额度约为8860万美元 [16] - 债务投资组合总额为12.6亿美元，占公司总资产的85% [18] - 第三季度信贷损失拨备为59.6万美元，主要与向某抵押贷款收入债券借款人提供的支持贷款有关 [19] - 市场关闭时（11月5日）公司单位价格为8.24美元，较9月30日每股账面价值有33%的折价 [16] 各条业务线数据和关键指标变化 - 抵押贷款收入债券组合：截至9月30日持有82笔债券，为12个州的保障性多户住宅、老年住宅和专业护理物业提供永久融资，集中在加州、德州和南卡罗来纳州 [18] - 政府发行方贷款：截至9月30日持有4笔贷款，为两个州的保障性多户住宅建设或修复提供融资 [18] - 第三季度为抵押贷款收入债券、政府发行方贷款及相关承诺拨款约2700万美元，同时因正常赎回和还款减少约2900万美元 [19] - 市场型合资企业股权投资组合：截至9月30日包含10处物业，报告账面价值约为1.54亿美元（不包括合并报表的Vantage at San Marcos项目） [20] - 合资企业股权投资在第三季度造成公司应占运营亏损130万美元，这些亏损在计算可分配现金时被加回 [21][22] - 稳定化抵押贷款收入债券组合的财政占用率在9月30日为87.8%，较6月30日的88.4%略有下降，主要原因是德州当地市场因近期多户住宅单元供应增加导致空置率上升 [5][6] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司将实施战略，减少未来对市场型多户住宅物业合资企业股权投资的资本配置 [10] - 从这些投资销售中回收的资本将主要重新配置于免税抵押贷款收入债券投资 [11] - 战略转变预计为单位持有人带来三大关键益处：基于净息差的稳定收益、长期增加免税收入比例、投资于成熟的资产类别并利用公司的强大关系网 [11][12] - 公司将继续评估老年住宅领域的合资企业股权投资机会，但规模将低于历史上对市场型多户住宅投资的资本配置量 [9] - 公司与贝莱德新成立的建筑贷款合资企业预计将提供未来的税收优惠收益 [10] - 公司及其董事会将在未来几个季度继续完善运营策略，并评估此战略转变对短期和长期收益预期及未来单位持有人分派的潜在影响 [13] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年第三季度美国市政债券市场表现有所改善，10年期和30年期MMD在季度末分别降至2.92%和4.24%，较8月分别下降超过30个基点 [25] - 截至11月5日，10年期MMD为2.78%，30年期MMD为4.18%，10年期和30年期市政债券与国债比率分别为67%和88%，均较上季度改善 [25] - 去年开始的市政债券大量发行趋势持续到2025年第三季度，流入市政债券市场的资金流仍然很高 [25] - 迄今为止持续的联邦政府停摆未对更广泛的美国市政债券市场或公司的抵押贷款收入债券组合表现产生重大影响 [26] - 仅有9%的债务投资由接受第8条租金补贴的项目担保，低所得税收抵免计划不受停摆影响 [26] - 对于市场型多户住宅合资投资，较高的利率和较高的多户住宅资本化率开始对资产价值产生负面影响，导致这些物业销售回报降低，预计这些挑战性条件在可预见的未来将继续影响该投资类别的盈利能力 [9] - 对市场型老年住宅板块持积极态度，认为市场供应趋势、潜在居民人口统计数据和预期回报仍然令人鼓舞 [9] 其他重要信息 - 所有抵押贷款收入债券和政府发行方贷款的借款人均在9月30日按时支付本金和利息，且未收到任何宽限请求 [5][19] - 政府发行方贷款融资的保障性多户住宅物业建设已全部完成或基本完成，租赁速度强劲 [6] - 在11个当前合资股权投资中，7个已完成建设并正在租赁，2个几乎完成建设并已开始租赁活动，2个与未来开发用地相关 [6] - Vantage at Loveland物业已挂牌出售，营销过程正在进行中 [7][21] - 2024年没有合资物业销售，2025年的两处物业销售虽收回全部投资资本，但实现回报远低于往年 [9] - 公司定期通过利率敏感性分析监控整体利率风险敞口，分析显示利率立即上升100基点将导致净利息收入和可分配现金减少约100万美元（每股0.044美元），反之亦然 [17] - 2025年10月向新投资者发行了500万美元的B系列优先单位，净收益拟用于收购额外投资、为现有投资承诺提供资金并支持一般合伙运营 [16][24] 问答环节所有提问和回答 问题: 关于资本配置目标和资产销售预期时间表 [29][31] - 资本配置将主要由现有合资股权投资退出的资本回收时间以及当时的投资机会驱动，目前没有设定具体的配置百分比目标 [30] - 资产销售时间受物业稳定化进度影响，特别是德州市场租赁活动较慢，通常需要达到90%占用率关键水平才会挂牌出售，销售时间可能比2021-2023年更长 [32] 问题: 战略转变带来的收益提升预期以及老年住宅投资前景 [35][36] - 战略转变的主要益处在于消除收益的季度波动性以及增加免税收入比例，目前尚无法提供具体的收益提升指引 [35] - 将继续在老年住宅领域进行机会性投资，因为该资产类别与传统的市场型多户住宅面临不同的宏观动态，包括强劲的投资者需求、有利的人口趋势和不同的市场挑战 [37] 问题: 关于信贷损失拨备和投资组合质量 [50][56] - 第三季度59.6万美元的信贷损失拨备与第二季度针对南卡罗来纳州三处物业的870万美元拨备相关，是针对同一借款人的支持贷款，若剔除此项，第三季度拨备基本持平 [51][53][55] - 除上述特定情况外，投资组合质量保持稳定，没有收到其他宽限请求 [57] 问题: 关于历史投资时的资本化率以及当前老年住宅投资的资本化率水平 [41][43][44] - 澄清历史投资是针对待建物业，基于预期稳定化后的收入水平进行预测，而非购买稳定资产 [41] - 老年住宅的资本化率历来高于传统多户住宅，被视为风险较高的资产类别，但当前所有房地产资产类别的资本化率普遍高于三年前 [45] - 承认在资本化率处于历史低位时投资通常风险较高，但未来三到四年的资本化率走势难以预测 [46]