行业与公司 * 纪要涉及的行业为铜行业，包括上游铜矿开采、中游冶炼以及下游消费[1] * 提及的公司包括自由港、艾芬豪、嘉能可、诺力、泰克、利拓、比克比拓、五矿资源、紫金矿业、洛阳钼业、金诚信、铜陵有色、江铜等矿企及冶炼企业[2][12][18] 核心观点与论据：供给端 * 2025年全球铜矿供应基本无增长，主要矿企减产与新增项目增量相抵[1][2] * 自由港将2025年和2026年产量分别下调20万吨和35%（约27.27万吨）[2] * 嘉能可、诺力、泰克等矿企总计减产约24万吨[2] * 利拓和泰克2025年预计增量约20万吨，但被艾芬豪减产15万吨所抵消[2] * 预计2026年上半年全球铜供应将极度紧张，自由港和艾芬豪的减产影响显著，其他公司也可能面临减产[1][2] * 中国废铜供应受政策影响趋紧，2025年前8月进口量约120多万金属吨，同比增长仅为1-2%，相比去年22%的增长率显著放缓[1][4] * 国内产业库存已基本消化，新物料补充不足，预计2025-2027年国内废铜供应不会宽裕[1][3][4] 核心观点与论据：需求与库存 * 电力、家电和交通运输三大领域占据约70%的铜需求[1][7] * 电力需求：国家电网全年投资预计有两位数增长，第四季度将追赶进度[7] * 家电需求：第三季度需求较差，但11月排产环比10月提升20%，显示旺季效应[7] * 交通运输需求：新能源车预计增长20%，燃油车略微下降，总体对铜需求拉动约9%-10%[7] * 全球铜库存极低，中国社会库存14万吨，LME库存15-16万吨，总计约30万吨，仅够维持不到5天消耗（全球年消耗量2700-2800万吨，日消耗7-8万吨）[1][6] * 预计2025年铜市场缺口为30多万吨，2026年可能达到70多万吨，高于市场预期[1][8] 核心观点与论据：价格与政策影响 * 极度看好2026年上半年铜价，预计将创历史新高，或达1.2万至1.4万美元/吨[2][3][11] * 高铜价对下游消费有影响但可接受度提升，价格在7-8万元/吨时仍有强劲买盘支撑，当价格回落到7万-7.5万元/吨时下游订单恢复[1][9] * 美国取消电解铜关税导致大量存货涌入，COMEX库存短期激增至31万吨（占全球50多万吨库存大部分），预计9月底见顶，此后美国市场外的需求压力将加剧[1][3][5] * 国内反倾销政策若在11月底谈判前出台，将巩固国内头部企业竞争优势，提升行业盈利水平[2][19] 核心观点与论据：冶炼行业与投资机会 * 2025年和2026年上半年是冶炼行业最紧张困难的时期，但头部企业不会因加工费降至零而亏损，因硫酸价格上涨带来超额收益（华东地区硫酸价格约七八百元/吨，扣税后约600元，成本150-200元/吨，每吨铜可产生1400元利润）[13][14] * 预计从2026年下半年开始，冶炼行业供需关系逐步宽松，盈利预期将改善，2026年将成为行业大底[2][15] * 推荐关注铜陵有色，其明年产量增速最快，承诺2024-2026年分红率超50%，预估利润50-60亿元，市值600多亿对应约10倍市盈率，若利润达60亿股息率可达5%[2][12] * 同时推荐关注紫金矿业、洛阳钼业、江铜、金诚信等龙头企业[18] 其他重要内容 * 港股冶炼行业估值曾压至0.6倍市净率，目前已有所修复[13] * 2026年铜矿增速预计达到33%[17] * 海外冶炼企业在加工费下降下已出现减产迹象，如嘉能可关闭菲律宾和澳大利亚的小型冶炼厂，日本住友削减产量指引[16]