公司：华润置地 (China Resources Land, 1109 HK) 核心观点与论据 * 经营环境仍然充满挑战 开发物业(DP)业务面临需求疲软 主要受二手房价格疲软导致购房者情绪低迷 以及宏观经济挑战和收入不确定性导致的购买力不足影响[1][2] 投资物业(IP)业务中奢侈品零售势头疲弱 但大众市场消费中的特定体验式类别正在增长 例如餐饮、文化表演(如音乐会)和角色娱乐 其特点是平均客单价较小且能带来即时情感满足[2][4] * 公司计划通过在有核心城市的核心区域进行纪律性投资 并利用其多元化的购物中心定位和品牌孵化能力(如泡泡玛特)来主动利用新兴的新消费趋势[1][4] * 向多平台资产管理模式的转型正在进行中 旨在从公司高质量、高收益的投资组合中释放增量增长和价值[1] 公司已建立三个上市资产管理平台 截至2025年上半年末总资产管理规模(AUM)达4835亿元人民币 较2024年底增长5%[6] 由两个公募C-REITs(一个为购物中心 一个为长租公寓)和物业管理业务平台华润万象生活(1209 HK)组成[6] * "买入-修复-出售"(buy-fix-sell)模式是该战略的关键组成部分 目标是通过潜在的C-REITs退出实现价值增值 涉及以约6%的资本化率(cap rate)收购资产 并以约4%的资本化率退出[6] 管理层指引表明 未来几年每年可能有50亿至100亿元人民币的资产被注入现有REITs以实现退出(但需视审批进度而定)[6] 这些REIT发行所得款项将再投资于新管道项目的建设资本支出(目前有33个项目在管道中)[6] * 公司关键目标是提高经常性业务收入对年度核心利润的贡献至约50%(较2024财年的41%上升)[6] * 盈利能力是开发物业业务的核心 新获取项目的现金毛利率(cash GPM)约为18% 超过了2024财年/2025年上半年约17%/16%的账面毛利率 也高于之前指引中2025-26年约14%-15%的账面毛利率[6] 管理层重申了纪律性的投资策略 根据销售业绩和动态现金流预测设定投资预算 并重点关注确保可售资源的快速周转[6] 在保持行业前三至五名的领导地位的同时 管理层认为平衡规模与利润率(目标维持约15%-18%的毛利率)以最终实现合理盈利能力更为优先[6] * 股东回报方面 管理层承诺维持核心净利润30%+的股息支付率(2024财年为37%) 并会考虑进行股份回购以进一步提升股东总回报[1][6] 长期目标是改善公司的估值倍数(当前市盈率为6-7倍) 使其与领先的开发商管理(DM)同行(那些拥有高IP/经常性业务敞口的公司市盈率约为15倍)看齐 管理层认为更高比例的经常性收入应转化为更高的估值倍数 此外 随着开发物业利润率企稳 该业务对盈利和公司整体估值的拖累预计将减少[6] 其他重要内容 * 管理层认为进一步的贷款市场报价利率(LPR)下调可能有助于刺激需求 特别是如果高线城市的抵押贷款利率能够降至住宅租金收益率以下(截至2025年8月 一线/二线城市平均租金收益率分别为1 9%/2 7%)[2] * 管理层预计 鉴于政府更有动力以合理价格提供高质量、干净的(clean-side)地块 未来在核心城市的核心区域将出现更具吸引力的拿地机会[2] * 投资评级为买入(Buy) 基于NAV的12个月目标价为38 0港元 对应10%的NAV折让[8] * 关键风险包括: 收入确认和租赁盈利能力低于预期 规模扩张慢于预期 以及因供应压力和宏观硬着陆导致的购物中心开业延迟[8]