中国消费行业（H/A股）研究报告：新消费与旧消费的极化现象 行业与公司概述 * 行业聚焦中国消费市场的新旧消费分化现象[1] * 涉及公司包括泡泡玛特（Pop Mart）、老铺黄金（Laopu Gold）、毛戈平（Mao Geping）、东鹏饮料（Eastroc）、农夫山泉（Nongfu Spring）和蜜雪冰城（Mixue）等[5][8][12] 核心观点与论据 宏观背景与结构性失衡 * 中国经济呈现"停滞中的失衡"状态，表现为三大结构性失衡： * 商品化供给与挑剔消费者之间的错配[27][28] * 渠道/媒体变革与企业能力差距[31][33] * 社会预期与现实差距导致的"情感价值"需求上升[36][38] * 青年失业率维持在14.5%高位，消费者信心指数自2022年上海封城后大幅下滑[39][42] "365"分析框架 * 3大宏观主题：供给、需求、中介渠道/媒体的结构性失衡[23][24] * 6大消费行为模式： * 情感价值追求（多巴胺消费）[44][45] * 即时满足与碎片化愉悦[53][56] * IP/内容聚焦与亚文化兴起[67][69] * 她经济主导[82][88] * 品牌祛魅与新型叙事[94][95] * 升级与降级并存[99][103] * 5大新消费篮子： * 情感价值（泡泡玛特盲盒等）[109][111] * 健康养生（无糖茶、户外运动）[113][119] * 成瘾性（能量饮料、电子烟）[119][121] * 性价比（蜜雪冰城）[124][125] * 新渠道（即时零售、会员店）[131][133] 新旧消费对比 * 新消费公司自2025年3月以来股价上涨约70%，旧消费基本持平[14][16] * 新消费平均市盈率溢价达71%（2024年以来）[17][19] * 2024年新消费收入增长85%，旧消费仅7%[20] 投资建议与个股分析 推荐标的 * 新消费： * 泡泡玛特（9992 HK）：目标价370港元，2025年P/E 34x，预计2025年NPAT增长194%[8][184] * 老铺黄金（6181 HK）：目标价958港元，2025年P/E 25x，预计2025年NPAT增长237%[8][185] * 融合新元素的旧消费： * 毛戈平（1318 HK）：目标价125港元，2025年P/E 41x[8][191] * 东鹏饮料（605499 CH）：目标价340元，2025年P/E 34x[8][187] * 农夫山泉（9633 HK）：目标价50港元，2025年P/E 33x[8][190] 谨慎看待 * 蜜雪冰城（2097 HK）：Underperform评级，目标价465港元，2025年P/E 30x[8][193] 风险因素 * 新消费特有风险： * 可扩展性（小众市场局限）[167] * 生命周期（时尚风险）[168][171] * 监管（未成年人保护、盲盒赌博争议等）[174] * 市场流动性风险： * 南向资金持有泡泡玛特、老铺黄金等公司30%左右的自由流通股[177][180] * 个股特定风险： * 泡泡玛特Labubu系列二手价格波动[172] * 蜜雪冰城海外扩张受阻[194]