行业与公司 白酒行业 当前处于缓慢调整状态 始于2021年 呈现U型底部形态 尚未确认触底 2025年二三季度为关键观察窗口[1][5][9] 核心观点与论据 调整周期特点 - 本轮调整（2021年起）为U型底 上一轮（2012-2016年）为V型底 当前调整时间更长[1][9] - 2025年二季度禁酒令加速行业出清 影响需求、动销及批发价格[3][22] - 高端白酒与强势区域地产酒韧性更强 基本面、股价、筹码均具领先优势[6][17] 指标表现 - 上一轮周期：批价、股价、报表依次触底 间隔2-3季度 本轮申万白酒指数、飞天批价、基本面尚未完全触底[7][19] - 飞天批价仍有下降空间 2025年二三季度报表下滑幅度或有限 但跌幅收窄难度大[7][9] - 上一轮利润降速达20%-30% 本轮剔除茅台后负增长有限[10] 股价与筹码 - 本轮白酒个股股价/估值跌幅达中高双位数 与上一轮类似[11] - 2025年二季度基金减仓加快 筹码出清较彻底 但重仓比例仍高于上一轮[11][12][21] - 次高端白酒股价回撤超70%（上一轮） 高端与区域性白酒回撤较小[20] 企业表现 - 茅台唯一保持年度正增长 次高端普遍下滑 区域性地产酒（如古井、老白干）韧性较强[16] - 高端白酒通过开拓个人消费场景快速恢复 次高端受政务消费冲击最大[15][18] 其他重要内容 政策影响 - 上一轮调整受八项规定、禁酒令、塑化剂事件驱动 需求侧收缩明显[13] - 当前禁酒令或加速行业出清 缩短底部周期[22][23] 未来趋势 - 高端及优质区域性酒企将率先恢复 次高端弹性或更大但恢复滞后[18] - 行业底部信号需观察报表与批价是否同步见底[23] 历史对比 - 2012-2014年调整周期：次高端恢复时间长于大盘 区域性酒企周期与大盘一致或略短[19] - 上一轮公募基金重仓比例降至低位 当前尚未达同等水平（除汾酒外次高端筹码出清较彻底）[21]