涉及的行业或公司 * 公司为富途控股（Futu Holdings，股票代码FUTU）[1] * 行业为中国券商及资产管理（China Brokers & AM）[9] 核心观点和论据 **财务业绩表现强劲** * 公司3Q25营收64亿港元，同比增长93%，较高盛预期高出29%[1] * 净利润32亿港元，同比增长144%，较高盛预期高出51%[1] * 经纪佣金收入29亿港元，较预期高出17%[1] * 利息收入30亿港元，较预期高出38%[1] **客户资产与用户增长超预期** * 客户总资产达1.24万亿港元，同比增长79%，环比增长27%，较预期高出24%[1] * 新增付费用户25.4万，较预期高出33%[1] * 每付费用户平均资产（ARPU）为8,100港元，较预期高出27%[1] * 客户资产增长主要由市值计价收益推动[1] **香港市场贡献显著** * 总交易额达3.9万亿港元，同比增长105%，较预期高出13%[2] * 香港市场贡献了总交易额的31%，为2023年以来最高水平[1] * 交易换手率为14倍，虽较4Q24-2Q25期间的16倍略有下降，但仍处于相对高位[1][2] **成本控制与盈利能力改善** * 客户获取成本（CAC）为2,300港元，同比上升13%，环比上升9%，符合预期[1] * 成本收入比优于预期，较预期低5个百分点[1] * 杠杆率（不含客户存款）为3.1倍，较预期高出0.4倍[6] **融资与加密业务活跃** * 保证金融资余额增长46%，环比增长19%，较预期高出13%，显示零售交易者增加杠杆[2] * 加密资产环比增长90%，加密交易量环比增长161%，但基数较低对财务贡献微不足道[2] **投资评级与风险** * 高盛给予公司中性（Neutral）评级，12个月目标价为137.94美元，较当前价格有18.2%的下行空间[7][9] * 上行风险包括付费用户增长、客户资产增长、股市市值与交易量增长以及成本控制优于预期[7] * 下行风险包括付费用户增长、客户资产增长、股市表现与交易活跃度以及成本控制不及预期[8] 其他重要内容 **未来关注焦点** * 投资者将关注付费用户增长指引的更新及2026年增长展望[1] * 按地区划分的客户获取与净资产流入明细[1] * 优于预期的成本收入比的驱动因素及未来成本指引[1] * 加密业务与香港资本市场的前景[1] **估值基础** * 目标价基于2026年预期市盈率19倍[7] * 公司并购可能性评级为3，即被收购概率低（0%-15%）[9][15]

涉及的行业与公司 * 广发证券股份有限公司及其A股和H股股票[1] * 中国券商及资产管理行业[4] 核心财务表现与预期 * 公司报告第三季度营收110亿元人民币，同比增长46%，比高盛预期高18%[1] * 第三季度净利润50亿元人民币，同比增长76%，比高盛预期高23%[1] * 高盛将2025至2027年营收和净利润预测平均上调7%和11%，以反映强劲的第三季度业绩[2] * 投资收入表现强劲，达42亿元人民币，同比增长53%，比高盛预期高27%[1][8] * 经纪佣金收入30亿元人民币，同比增长149%，比高盛预期高9%[8] * 资产管理收入20亿元人民币，同比增长17%，比高盛预期高6%[8] * 财务杠杆率为6.2倍，比高盛预期高0.7倍[8] * 成本收入比为45.7%，比高盛预期低4个百分点[8] 业务驱动因素与关注点 * 公司受益于第三季度强劲的交易量[1] * 投资者关注点包括资产管理业务的增长动力，特别是易方达和广发基金的ETF资产管理规模增长趋势，因费率下降接近尾声[1] * 投资者关注投资收入前景及金融资产配置策略[1] * 投资者关注成本削减指引，因第三季度成本收入比低于预期[1] * 金融资产余额同比增长17%，第三季度隐含收益率为4.3%，高于第二季度的3.8%[8] 投资评级与目标价 * 对广发证券A股维持买入评级，12个月目标价上调至30.01元人民币[2] * 对广发证券H股维持中性评级，12个月目标价上调至16.36港元[2] * A股目标价基于16倍2026年预期市盈率，H股目标价基于8倍2026年预期市盈率[17] 风险因素 * 上行风险包括经纪费和投行收入改善、资产管理规模增加、更多成本节约支撑净资产收益率[19] * 下行风险包括中国资本市场表现弱于预期、资产管理规模及费率下降、成本收入比升高[19] 其他重要数据与披露 * 公司市值1486亿港元[4] * 高盛在过去12个月内曾为广发证券提供投资银行服务并收取报酬[27] * 高盛预计在未来3个月内将寻求或获得为广发证券提供投资银行服务的报酬[27]

公司：富途控股 (FUTU) 核心财务数据与预测调整 * 公司2025E/26E营收预测上调+9% 净利预测上调+20% 主要基于客户资产规模增长和成本节约[1] * 2025E/26E客户资产规模预测分别上调+5%/+6% 预计同比增长37%/12%[2] * 2025E/26E运营支出预测平均下调-3% 因市场状况驱动客户获取成本和资金成本变化[3] * 公司当前股价$168.52 高于12个月目标价$137.94 存在18.1%下行空间[1] * 公司市值$23.5 billion 3个月平均日交易额$319.3 million[6] 业务表现与驱动因素 * 第二季度客户资产规模强劲增长主要由投资组合表现改善和新客户平均资产规模更大驱动[2] * 香港IPO市场活跃和强劲股市是第二季度增长的关键因素[1][2] * 日本市场业务渗透改善 第二季度日本交易量环比增长+50% 美国和日本股票交易周转率均环比增长[4][17] * 虚拟资产业务已在美国、香港和新加坡开展 总虚拟资产余额达40亿港元 7月峰值日交易规模达4000万美元[4] * 虚拟资产业务战略概括为"RACE"（现实世界资产、先进技术、转化、交易所）[4] 估值与投资观点 * 维持中性评级 因估值偏高且缺乏付费用户增长进一步上调[1][17] * 目标价从$124.89上调+10%至$137.94 但未调整估值倍数[1] * 上行风险：付费客户增长超预期、资产规模增长超预期、股市市值和交易量增长超预期、成本控制超预期[20] * 下行风险：付费客户增长不及预期、资产规模增长不及预期、股市下跌和市场交易活动不及预期、成本控制不及预期[21] 其他重要信息 * 在中国经纪和资产管理并购排名中位列第3[6] * 公司具体监管披露显示高盛与富途存在多种业务关系包括持有超过1%普通股、过去12个月内获得投资银行服务补偿等[30]