公司及行业 * 浙江鼎力机械股份有限公司 (Zhejiang Dingli Co Ltd, 603338.SS) 高空作业平台 (AWP) 制造商[1][13] * 行业涉及建筑、维护、清洁、公用事业和活动使用的动力接入设备[13] 核心观点与论据 **财务表现与市场动态** * 公司2025年上半年海外销售额同比增长21% 其中非欧美市场（主要为新兴市场）实现强劲增长（DD% 同比）销售额贡献提升至总销售额的25%[6] * 2025年上半年美国市场销售额同比持平 尽管4月因关税升级暂停发货1-2个月 但需求保持坚挺 当前库存水平可支撑销售至年底[6][10] * 2025年上半年欧盟市场销售相对疲软 因去年预期反倾销裁决前上半年集中发货造成高基数[6] * 2025年上半年国内销售额同比下降约30% 主要因大型租赁客户采购大幅放缓 但中小型客户销售额同比增长20% 贡献提升至国内总销售额的25%[6][7] * 2025年第二季度毛利率同比下降0.8个百分点 主要因产品结构变化（臂式产品销售增长但其混合毛利率仍低于剪叉式）、美国关税提高及欧盟反倾销税影响[8] **关税与定价策略** * 公司当前在美国的关税和反倾销/补贴税合计为79%（24%反倾销/补贴税 + 55%关税）较去年水平高出约10个百分点[10] * 公司无意在今年内转嫁额外的关税 但若关税维持高位 可能在2025年下半年合同谈判中考虑为明年销售重新定价[10] * 公司在此区域拥有较同行最低的反倾销/补贴税（比海外同行低2~15个百分点 比国内同行低20~30个百分点）并在2025年上半年凭借有利的关税条件获得市场份额 已成功将部分税费转嫁给客户[10] **业务展望与产能** * 管理层重申CMEC（美国子公司）2025年销售额同比持平的指引 并预计欧盟市场下半年销售因去年低基数和高端新产品上市将实现同比增长 全年销售有望正增长[10] * 公司已准备海外产能扩张计划 将根据关税变化做出决策[10] 其他重要内容 **投资评级与目标价** * 高盛维持对公司买入评级 12个月目标价64.0元人民币 基于10.0倍2026年债务调整后现金流（DACF）[1][11] * 目标价对应2025E/2026E市盈率为15.0倍/14.3倍 隐含18.5%上行空间（当前股价54.01元）[1][16] **关键风险** * 全球建筑活动弱于预期 全球AWP市场竞争加剧 美国市场臂式产品渗透慢于预期 中美贸易紧张升级导致更多不利关税/税费 意外贸易限制带来不利结果[12]

涉及的行业与公司 * 浙江鼎力机械股份有限公司（Zhejiang Dingli Co Ltd 603338SS）中国高空作业平台（Aerial Working Platform AWP）主要供应商之一[8] 核心财务表现与运营要点 * 公司2Q25营收244亿元人民币同比增长1% 创历史季度最高记录[1][4] * 公司2Q25净利润623亿元人民币同比增长19% 为历史第二好的季度业绩[1] * 公司2Q25毛利率320% 同比下降08个百分点 较预期低13个百分点 主因可能是产品地域销售组合变化[1][4] * 公司2Q25营业利润531亿元人民币同比下降13% 营业利润率218% 同比下降14个百分点 较预期低12个百分点[4] * 公司2Q25净利润率256% 同比上升39个百分点 符合预期 低于营业利润线的预期外政府补贴减少被更高的外汇收益所抵消[4] * 上半年海外销售额保持强劲增长同比增长21% 同期行业出口额同比下降13% 这得益于非欧美地区销售的强劲表现[1][4] * 隐含的国内销售额同比下滑30% 但跌幅较行业整体42%的跌幅更为温和 得益于其更多元化的客户基础和终端市场[4] * 运营费用249亿元人民币同比增长41% 主因合并CMEC导致销售费用增加 总体符合预期[4] * 季度运营现金流转正流入338亿元人民币（对比1Q25为流出472亿元人民币 2Q24为流入760亿元人民币）[4] * 资本支出同比下降19% 环比下降58% 至4300万元人民币 带动季度自由现金流转正至295亿元人民币（对比1Q25为流出573亿元人民币 2Q24为流入707亿元人民币）[4][5] * 净现金头寸从1Q25末的361亿元人民币小幅增加至369亿元人民币[5] 其他重要内容 * 公司成功应对了中美贸易紧张局势及欧洲的高基数挑战（因1Q24欧盟反倾销裁决前的抢运）[1] * 按序列看SG&A费用在4Q241Q25期间保持高位后已明显下降[4] * 投资论点基于中国AWP市场渗透率长期潜力产品组合向高价值高壁垒的臂式产品升级以及海外市场竞争力增强（特别是电动化产品差异化）[8] * 公司在其覆盖的中国工业股中定位良好 其产品差异化和成本竞争力使其在已经历两轮中美欧贸易限制的高关税环境中保持了运营韧性 这优化了竞争格局[9] * 关键风险包括全球建筑活动弱于预期全球AWP市场竞争加剧美国市场臂式产品渗透慢于预期中美贸易紧张局势升级导致更多不利关税以及意外贸易限制[12] * 维持买入评级 目标价6400元人民币 较当前股价5360元有194%上行空间 目标估值基于10倍2026年债务调整后现金流[11][13] 未来关注点 * 关键区域市场2Q25销售表现的更多细节[6] * 中美关税降级以来的发货趋势及美国库存水平[6] * 北美和欧洲AWP市场的周期性展望[6] * 美国关税（232条款）和反倾销税行政复审最新进展的影响[6] * 海外工厂的最新考量[6]